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觀點(diǎn)
　　2023年7月20日，中國(guó)人民銀行、國(guó)家外匯局將跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)從1.25上調(diào)至1.5，此舉對(duì)匯率影響幾何？為了把握與宏觀經(jīng)濟(jì)熱度、整體償債能力和國(guó)際收支狀況相適應(yīng)的跨境融資水平，央行自2016年5月3日起，在全國(guó)實(shí)施全口徑跨境融資宏觀審慎管理政策，在全口徑跨境融資宏觀審慎管理框架下，企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)開展跨境融資的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)余額不得超過(guò)上限。此次將跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)從1.25上調(diào)至1.5，意味著企業(yè)、非銀行法人金融機(jī)構(gòu)以及銀行類法人金融機(jī)構(gòu)和外國(guó)銀行境內(nèi)分行等三類主體能夠借用外債的上限分別由其資本或凈資產(chǎn)的2.5倍、1.25倍和1倍提升至3倍、1.5倍和1.2倍，跨境融資余額最高提升20%。提升借用外債空間有助于擴(kuò)大資本流入，對(duì)沖人民幣貶值壓力，更重要的是釋放穩(wěn)匯率的信號(hào)，避免短期內(nèi)人民幣貶值預(yù)期過(guò)度聚集。2016年至今，央行對(duì)跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)進(jìn)行了3次上調(diào)，但上調(diào)參數(shù)不能改變匯率的長(zhǎng)期走勢(shì)。2020年初，受疫情沖擊，人民幣匯率快速貶值破7。2020年3月12日，央行、外管局將跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)由1上調(diào)至1.25，但由于企業(yè)生產(chǎn)尚未恢復(fù)，對(duì)外債需求不高，上調(diào)參數(shù)作用有限。2022年8月央行降息疊加疫情擾動(dòng)，人民幣匯率再度貶值，2022年10月25日上調(diào)企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)的跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)后，人民幣匯率反應(yīng)迅速，美元兌人民幣中間價(jià)在三個(gè)交易日內(nèi)由7.1668升值至7.1570（2022.10.25-2022.10.27），但隨后貶值趨勢(shì)再現(xiàn)，直到2022年11月起在美元指數(shù)走弱的影響下，人民幣匯率才逐漸回升?？偨Y(jié)來(lái)看，跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)的調(diào)整更多地是傳遞央行穩(wěn)定匯率的信號(hào)，并不能改變匯率的長(zhǎng)期走勢(shì)。此次跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)上調(diào)至1.5，創(chuàng)歷史最高水平，釋放了較強(qiáng)的穩(wěn)匯率信號(hào)。7月14日，央行發(fā)布會(huì)指出將以保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定為目標(biāo)，堅(jiān)決防范匯率大起大落，會(huì)根據(jù)情況的需要合理使用政策工具。7月19日，商務(wù)部表示將推動(dòng)合理縮減外資準(zhǔn)入負(fù)面清單，進(jìn)一步取消或放寬外資準(zhǔn)入限制。7月20日央行隨即上調(diào)跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)，一系列的表態(tài)與政策傳遞了強(qiáng)烈的穩(wěn)匯率信號(hào)，離岸人民幣應(yīng)聲大漲。但從中長(zhǎng)期視角來(lái)看，匯率走勢(shì)取決于國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)基本面的變化，宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)上調(diào)不會(huì)改變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景對(duì)匯率的驅(qū)動(dòng)邏輯。
　　美國(guó)6月零售數(shù)據(jù)及房屋銷售數(shù)據(jù)均遜于預(yù)期，美債收益率和美聯(lián)儲(chǔ)加息路徑未來(lái)預(yù)計(jì)如何變化？本周，2Y美債收益率和10Y美債收益率在上周回落之后保持在高位震蕩，分別維持在3.7-3.9%和3.75-3.84%間震蕩，較上周略有下降。當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)復(fù)雜，短期來(lái)看，物價(jià)壓力仍遠(yuǎn)高于美聯(lián)儲(chǔ)的目標(biāo)，市場(chǎng)預(yù)期7月加息可能性已超過(guò)99%；但考慮到聯(lián)儲(chǔ)過(guò)往1-1年半中體現(xiàn)出來(lái)的高靈活性，無(wú)論加息、降息都無(wú)法解讀為趨勢(shì)性。未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)加息路徑不確定性進(jìn)一步加大，我們認(rèn)為其原因在于：（1）美國(guó)通脹目前仍遠(yuǎn)高于目標(biāo)水平，聯(lián)儲(chǔ)暫停加息腳步主要在于兼顧維穩(wěn)流動(dòng)性，避免繼續(xù)加息導(dǎo)致銀行業(yè)危機(jī)失控蔓延，而非因?yàn)橥浛刂埔堰_(dá)預(yù)期。本周美國(guó)6月零售銷售數(shù)據(jù)公布，繼5月份環(huán)比增長(zhǎng)0.3%之后，美國(guó)6月零售銷售環(huán)比增長(zhǎng)0.2%，遠(yuǎn)低于預(yù)期的0.5%。美國(guó)6月份零售銷售意外放緩，美國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)降溫信號(hào)，但控制組零售銷售在6月環(huán)比增速達(dá)到0.6%，遠(yuǎn)高于5月的0.2%，暗示消費(fèi)需求強(qiáng)勁。（2）房租滯后房?jī)r(jià)周期拐點(diǎn)時(shí)長(zhǎng)高于周期均值，核心通脹粘性依然存在。本周公布的美國(guó)6月成屋銷售數(shù)據(jù)環(huán)比下跌3.3%，為2022年11月以來(lái)最大環(huán)比跌幅，不及預(yù)期的下跌2.1%；6月成屋銷售同比下跌18.9%，是2009年6月同期以來(lái)的最低迷銷售。（3）初領(lǐng)失業(yè)金人數(shù)意外下滑，反映就業(yè)市場(chǎng)強(qiáng)勁，強(qiáng)化市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)7月之后繼續(xù)加息的預(yù)期。綜合上述分析，短期來(lái)看，雖然上周美國(guó)通脹大幅降溫但仍遠(yuǎn)高于目標(biāo)水平?？雇浂窢?zhēng)遠(yuǎn)未結(jié)束，美聯(lián)儲(chǔ)加息路徑的不確定性進(jìn)一步加大，降息空間相對(duì)較窄。短期美債收益率反彈回升概率猶存；中期來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策將會(huì)特別謹(jǐn)慎與靈活，我們認(rèn)為中期10年期美債國(guó)債收益率或?qū)⒕S持筑頂格局，頂部存在被突破風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，中期看向3.5-4.0%區(qū)間震蕩。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：變種病毒超預(yù)期傳播、宏觀經(jīng)濟(jì)增速不及預(yù)期、全球“再通脹”超預(yù)期、地緣風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期。