>> 財通證券-山西汾酒(600809)青花勢能持續(xù)引領(lǐng)，全年增長后勁仍足-230725
| 上傳日期： |
2023/7/25 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
財通證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
孫瑜 |
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事件：公司披露上半年經(jīng)營公告，23H1預(yù)計實現(xiàn)營業(yè)總收入約190.11億元，同增23.98%，歸母凈利潤約67.75億元，同增35.15%；相應(yīng)估算23Q2營收總收入為63.28億元，同增31.75%，歸母凈利潤19.56億元，同增50.14%。
青花增速持續(xù)引領(lǐng)，多價位產(chǎn)品協(xié)同發(fā)力。需求弱復(fù)蘇背景下，23年公司產(chǎn)品組合發(fā)力更為均衡：①預(yù)計青花系列23H1約30%+增速，其中復(fù)興版保持雙位數(shù)增長，青20、25快速增長，結(jié)合酒企發(fā)貨及渠道庫存反饋，今年以來青花動銷增速仍然表現(xiàn)領(lǐng)先。②預(yù)計腰部產(chǎn)品23H1增速略慢于青花，宴席推廣有待數(shù)字化掃碼系統(tǒng)落地后進(jìn)一步加強。③預(yù)計玻汾23Q2增速環(huán)比Q1基本持平，上半年增速略慢于公司整體。伴隨產(chǎn)能限制逐步緩解，玻汾仍是清香氛圍培育的重要一環(huán)?？紤]玻汾投放節(jié)奏相對前置，預(yù)計全年增速較半年度略有回落。
銷售調(diào)控更趨精細(xì)，收入兌現(xiàn)節(jié)奏穩(wěn)健。今年以來公司持續(xù)優(yōu)化銷售管控，通過費用后置、4-5月控貨、價格體系調(diào)控、點狀停貨調(diào)整等操作，推動青20批價穩(wěn)步回升至345-350，復(fù)興版培育落地亦更為細(xì)化。后續(xù)伴隨數(shù)字化掃碼系統(tǒng)上線，公司銷售管控及BC聯(lián)動有望進(jìn)一步補強?？紤]公司23H1銷售進(jìn)度同比基本持平，庫存較為良性，參考半年度收入增速，看好全年收入增速兌現(xiàn)在20~25%區(qū)間中值上下。
H1業(yè)績超預(yù)期，全年彈性釋放能見度高。H1歸母凈利率同比+2.9pct，力度超預(yù)期主因費用收縮明顯（與價格管控加強、費用后置有關(guān)）。但剔除費用節(jié)奏波動因素，仍然看好公司規(guī)模效應(yīng)帶來的費率優(yōu)化彈性：①是玻汾陳列費、模糊返利均有收縮，部分費用轉(zhuǎn)移給老白汾；②是青20勢能積極，規(guī)模效應(yīng)日盛。伴隨青花、玻汾價格/返利調(diào)整，看好Q3業(yè)績增速保持積極兌現(xiàn)。
人事波動影響可控，看好制度完善發(fā)揮組織能效。①人員變動系過往問題的加速出清，內(nèi)部風(fēng)清氣正，有利于更好發(fā)揮團(tuán)隊?wèi)?zhàn)斗力。十三五以來汾酒持續(xù)高速發(fā)展，制度建設(shè)也必將跟上，及時對癥整改有助于公司中長期良性發(fā)展。②目前看，公司銷售團(tuán)隊高層保持穩(wěn)定，十四五目標(biāo)及年度增長要求不變，銷售經(jīng)營保持正常推進(jìn)，清香香型紅利亦護(hù)航汾酒銷售穩(wěn)定。
投資建議：作為梯隊市場承接完備（22年省外市場占比約61%，環(huán)山西、華東華南市場增長后勁仍足）、動銷反饋領(lǐng)先、香型紅利可觀的龍頭酒企，公司全國化空間仍然廣闊，看好汾酒業(yè)績持續(xù)積極兌現(xiàn)。預(yù)計公司2023-2025年實現(xiàn)營業(yè)收入325.08/394.56/484.69億元，歸母凈利潤105.28/134.39/172.24億元，對應(yīng)PE為24.25/19.00/14.82倍，考慮估值性價比凸顯，業(yè)績兌現(xiàn)穩(wěn)健，維持“增持”評級。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期風(fēng)險；次高端及以上價格帶擴容不及預(yù)期；疫情反復(fù)對消費場景恢復(fù)造成影響；高端化費用投放超預(yù)期。
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