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 6月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)繼續(xù)收窄，行業(yè)之間利潤(rùn)分化比較明顯。可以將目前工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)的復(fù)蘇態(tài)勢(shì)總結(jié)為“中游歡喜、上游愁”。比較驚喜的是6月工業(yè)民營(yíng)企業(yè)利潤(rùn)增速成功實(shí)現(xiàn)觸底反彈，在“提振投資者信心”的政策定調(diào)下，我們預(yù)計(jì)這份“驚喜”或?qū)⒀永m(xù)。
　　需求不足制約仍存。6月工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增速錄得-8.4%，降幅再續(xù)收窄態(tài)勢(shì)，我們預(yù)計(jì)下半年在低基數(shù)影響下，利潤(rùn)同比增速將繼續(xù)改善。不過若剔除低基數(shù)效應(yīng)，需求疲弱對(duì)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)的約束仍十分明顯。量、價(jià)、利潤(rùn)率拆解來看，6月繼續(xù)保持“量上價(jià)下，利潤(rùn)率負(fù)增”的形勢(shì)，此形勢(shì)已持續(xù)9個(gè)月之久?？梢娭饕闹蝸碜杂诠I(yè)生產(chǎn)端的復(fù)蘇，而產(chǎn)值和利潤(rùn)之間的“剪刀差”與需求端的疲弱息息相關(guān)：需求不足是使工業(yè)產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格下滑的“導(dǎo)火索”，從而再傳導(dǎo)至企業(yè)利潤(rùn)端形成制約。
　　但我們預(yù)計(jì)本輪PPI已至周期底部，價(jià)格對(duì)企業(yè)利潤(rùn)形成的拖累或即將收尾。此外，7月政治局會(huì)議已直指“國(guó)內(nèi)需求不足”這一掣肘，后續(xù)各項(xiàng)擴(kuò)內(nèi)需政策的出臺(tái)有利于工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)的企穩(wěn)回升。
　　民企利潤(rùn)的“跳躍式”改善，民企信心回來了？6月民營(yíng)企業(yè)利潤(rùn)兩年復(fù)合增速為11.4%（前值-12.1%），成功實(shí)現(xiàn)觸底反彈，也從四類企業(yè)中5月利潤(rùn)增速的“最低”轉(zhuǎn)變?yōu)?月的“最高”。7月政治局會(huì)議對(duì)“提振投資者信心”的政策定調(diào)已十分明確，隨著之后政策端向民營(yíng)企業(yè)傾斜力度的加大，民企的復(fù)蘇仍將延續(xù)。
　　不同工業(yè)行業(yè)利潤(rùn)“各有千秋”。我們?cè)谥暗膱?bào)告中提出，今年以來工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)復(fù)蘇情況為“中游>下游>上游”，這樣的復(fù)蘇格局帶動(dòng)中游利潤(rùn)占比的不斷攀升。在疫情防控優(yōu)化以后，不同行業(yè)利潤(rùn)復(fù)蘇節(jié)奏不一，我們分別從上游、中游、下游的視角進(jìn)行剖析。
　　工業(yè)上游比較“愁”。受房地產(chǎn)低迷以及商品價(jià)格下跌的影響，上游是本輪工業(yè)利潤(rùn)縮水的主要領(lǐng)域。6月工業(yè)上游利潤(rùn)同比增速為-34.9%，已連續(xù)12個(gè)月表現(xiàn)為負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，尤其是煤炭開采、石油和天然氣開采、黑色金屬礦采選業(yè)等領(lǐng)域盈利情況“原地踏步”甚至發(fā)生倒退。
　　工業(yè)中游表現(xiàn)更亮眼。工業(yè)中游利潤(rùn)已成功扭轉(zhuǎn)開年的負(fù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，6月中游行業(yè)利潤(rùn)同比增速錄得31.6%。其中公用事業(yè)板塊（尤其是電熱生產(chǎn)）的復(fù)蘇主要得益于疫后工業(yè)的復(fù)工復(fù)產(chǎn)帶動(dòng)能源需求的提升、裝備制造業(yè)的復(fù)蘇與國(guó)家對(duì)科技創(chuàng)新領(lǐng)域的支持息息相關(guān)。具體來看：
　　重新開放后工業(yè)復(fù)產(chǎn)帶動(dòng)公用事業(yè)板塊利潤(rùn)升高。近期電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)利潤(rùn)步入復(fù)蘇軌道，主要得益于重新開放后工業(yè)的復(fù)工復(fù)產(chǎn)帶動(dòng)能源需求的提升。此外，公用事業(yè)板塊的利潤(rùn)通常由煤炭（投入）和電力（產(chǎn)出）的相對(duì)價(jià)格決定：基于現(xiàn)在煤價(jià)下跌、電價(jià)上漲的情形，公用事業(yè)行業(yè)盈利從中受益。往后看，在厄爾尼諾現(xiàn)象之下，今年夏天電力保供成一大重點(diǎn)，公用事業(yè)板塊盈利空間仍比較大。
　　部分中游行業(yè)受出口金額變幅影響較大。根據(jù)圖9來看，電子、醫(yī)藥、通用設(shè)備等行業(yè)受出口金額變幅影響較大。6月集成電路出口金額降幅的小幅收窄使電子設(shè)備制造業(yè)“邁出了一大步”，其6月利潤(rùn)同比增速錄得61.5%的好成績(jī)。而通用設(shè)備制造業(yè)表現(xiàn)相對(duì)來說不那么樂觀：隨著海外積壓訂單效應(yīng)消退，通用設(shè)備出口交貨值增速回落明顯，使6月通用設(shè)備商利潤(rùn)增速降至1.6%（前值31.1%）。
　　下游利潤(rùn)的“滑坡”比較意外。不同于中游行業(yè)，6月更多下游行業(yè)更受內(nèi)需的驅(qū)動(dòng)（圖10）。6月下游行業(yè)利潤(rùn)增速為-20.9%，此次下滑與汽車制造業(yè)（下游行業(yè)占比最高）銷售的“量?jī)r(jià)齊跌”相關(guān)。不過財(cái)政部在6月初宣布了將新能源汽車的購置稅減免計(jì)劃延續(xù)至2025年、多部門出臺(tái)支持新能源車消費(fèi)的政策，這些舉措可能會(huì)在2023年下半年促進(jìn)汽車銷售，特別是新能源汽車銷售。此外，6月紡服、醫(yī)藥、食品、家具等行業(yè)零售總額表現(xiàn)亮眼，消費(fèi)復(fù)蘇帶動(dòng)相關(guān)企業(yè)利潤(rùn)的好轉(zhuǎn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)復(fù)蘇不及預(yù)期；政策定力或刺激程度超預(yù)期；歐美經(jīng)濟(jì)韌性超預(yù)期，資金大幅流向海外；出口超預(yù)期萎縮。