>> 華泰證券-固收動(dòng)態(tài)點(diǎn)評(píng)：供需呈現(xiàn)企穩(wěn)跡象-230731
| 上傳日期： |
2023/7/31 |
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| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張繼強(qiáng) |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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核心觀點(diǎn)
中國7月官方制造業(yè)PMI為49.3，前值49。7月制造業(yè)PMI延續(xù)回升走勢，供需呈現(xiàn)企穩(wěn)跡象，但彈性仍不強(qiáng)。綜合來看，經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步負(fù)反饋下行的風(fēng)險(xiǎn)基本得到緩釋，但內(nèi)生動(dòng)能的修復(fù)不會(huì)一蹴而就、長期激勵(lì)機(jī)制重建還需要觀察，經(jīng)濟(jì)可能回到彈性不高的弱修復(fù)潛在路徑運(yùn)行。不排除政策密集出臺(tái)后經(jīng)濟(jì)存在一波小反彈的可能性，“波浪式發(fā)展”下預(yù)期仍有擾動(dòng)，債市需要謹(jǐn)慎一些。目前建議交易盤持短觀望為主，超長+超短啞鈴型組合與3、5年組合相差不大，但前者邏輯更順暢。
制造業(yè)企穩(wěn)跡象初現(xiàn)
7月生產(chǎn)指數(shù)50.2%，回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，新訂單指數(shù)49.5%，回升0.9個(gè)百分點(diǎn)?！靶掠唵?產(chǎn)成品庫存”反映的經(jīng)濟(jì)動(dòng)能指數(shù)小幅回升0.7個(gè)百分點(diǎn)。從當(dāng)月來看，價(jià)格和預(yù)期強(qiáng)化，推動(dòng)企業(yè)更多進(jìn)行采購備貨，當(dāng)月數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出一定的補(bǔ)庫跡象；但大的庫存周期位置可能仍處于主動(dòng)去庫到被動(dòng)去庫的過渡階段，對應(yīng)至現(xiàn)實(shí)端，仍呈現(xiàn)弱修復(fù)特征。行業(yè)層面，景氣度分布較上月更為均衡，金屬制品、有色、紡織、農(nóng)副均顯著回暖；汽車顯著回落，或與庫存積壓有一定關(guān)系。此外，小型企業(yè)PMI改善，對應(yīng)大眾消費(fèi)領(lǐng)域的改善。關(guān)注政治局會(huì)議影響，后續(xù)PMI仍有繼續(xù)回暖的動(dòng)能。
新出口訂單回落
7月新出口訂單指數(shù)46.3%，回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，進(jìn)口指數(shù)46.8%，回落0.2個(gè)百分點(diǎn)。新訂單與新出口訂單走勢形成對比，外需仍有回落壓力。市場對于全球新一輪制造業(yè)周期的開啟存在一定關(guān)注，對美國經(jīng)濟(jì)韌性和軟著陸的預(yù)期也在強(qiáng)化，但我們認(rèn)為對我國出口的提振可能相對有限：一是，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)降息概率不高，金融條件放松的幅度、以及對地產(chǎn)和耐用品消費(fèi)的傳導(dǎo)效果都可能受到限制；二是，美國與我國出口相匹配的家具、電子產(chǎn)品等產(chǎn)品庫存仍在較高水平。因此，我們維持下半年出口環(huán)比增速大體弱于季節(jié)性的判斷，同比增速因基數(shù)原因可能逐漸抬升。
土建因暫時(shí)性原因顯著回落
7月建筑業(yè)PMI回落4.5個(gè)百分點(diǎn)至51.2%。土建PMI回落，中期考核沖刺結(jié)束+高溫天氣更早來臨等暫時(shí)性因素可能是主因。房建、建筑回落主要是二三線城市拖累，房企資金受限，地產(chǎn)投資、施工繼續(xù)偏弱。向前看，基建方面，政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)加快專項(xiàng)債發(fā)行和使用，預(yù)計(jì)三季度基建和實(shí)物工作量更為積極，不利因素在于地方政府債務(wù)化解的進(jìn)展和下半年的高基數(shù)。地產(chǎn)方面，高頻數(shù)據(jù)尚待企穩(wěn)、但政治局會(huì)議定調(diào)積極，若地方配套政策如期落地，需求釋放對銷售的拉動(dòng)可以期待，但持續(xù)性仍在于收入預(yù)期、房價(jià)預(yù)期、交房預(yù)期等更為核心的問題，向低能級(jí)城市的傳導(dǎo)也需要觀察。
市場啟示
一方面，負(fù)反饋風(fēng)險(xiǎn)緩釋+經(jīng)濟(jì)可能進(jìn)入短期小反彈，政策落地以及短期拉動(dòng)可能形成一定擾動(dòng)，債市要相對謹(jǐn)慎一點(diǎn)。另一方面，市場更傾向于關(guān)注尚需時(shí)間傳導(dǎo)的內(nèi)生動(dòng)能+弱修復(fù)的趨勢性路徑仍待改善。目前建議靜待政策落地，交易盤持短觀望為主，欠配資金在調(diào)整中增持。超長+超短啞鈴型組合與3、5年組合相差不大，但前者邏輯更順暢，二永債若繼續(xù)調(diào)整考慮適度增持，提防低資質(zhì)+長久期城投債估值風(fēng)險(xiǎn)。年底階段需要提防小庫存周期、CPI等擾動(dòng)。尾部風(fēng)險(xiǎn)仍在于投資者行為，提防債市調(diào)整和城投風(fēng)險(xiǎn)帶來贖回反饋。
風(fēng)險(xiǎn)提示：政策力度和效能不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、外需加速回落風(fēng)險(xiǎn)。
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