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近期順周期行情火熱，背后不乏724政治局會議后市場對政策的期待和博弈，我們認為短期市場風格可能出現(xiàn)蹺蹺板式反復(fù)，但操作上反而提供了順周期的配置窗口。輕籌碼、低估值是高賠率的保障，庫存見底、經(jīng)濟企穩(wěn)回升推高了順周期的勝率。
　　短期風格可能出現(xiàn)蹺蹺板式反復(fù)，提供順周期配置窗口
　　過去一個月順周期超額收益顯著，相比之下，以TMT為代表的主題行情有所降溫，背后是對于政策的博弈以及7/24政治局會議后地產(chǎn)、消費政策的跟進，帶來經(jīng)濟企穩(wěn)的預(yù)期和信心。后續(xù)市場關(guān)注的重心或?qū)恼咿D(zhuǎn)向基本面。但基本面視角下，2-3個月的短期數(shù)據(jù)和6-12個月的差異會非常大，由于政策發(fā)力到經(jīng)濟企穩(wěn)回升需要時間，7-9月經(jīng)濟數(shù)據(jù)可能不會出現(xiàn)大幅改善。由此市場風格或?qū)⒊霈F(xiàn)蹺蹺板式反復(fù)，但拉長12個月視角，即使順周期在短期出現(xiàn)反復(fù)，更多可能是假摔，反而提供了配置窗口。
　　操作建議：輕籌碼+低估值+庫存見底+供給偏緊，順周期勝率仍高
　　籌碼結(jié)構(gòu)：上半年籌碼分化極致，TMT倉位已超過13年高點，順周期（鋼鐵、建材、金融）和可選消費（家電、紡服）配置比例偏低，反映市場對經(jīng)濟復(fù)蘇的信心不足，在政策發(fā)力與經(jīng)濟企穩(wěn)預(yù)期下，籌碼結(jié)構(gòu)可能均衡。
　　高賠率：順周期估值偏低，多數(shù)行業(yè)PB處過去5年50%以下分位，低估值為順周期板塊提供高賠率的保障。724政治局會議定調(diào)政策重回穩(wěn)增長，經(jīng)濟企穩(wěn)確定性加強，下半年順周期依然具備高勝率。
　　供給偏緊：16年供給側(cè)改革后，庫存中樞明顯提升，背后是價格對補庫的貢獻增強（70-80%）。21/10 PPI觸頂13.5%創(chuàng)下過去20年新高，23/6 PPI跌至-5.4%接近歷史底部。上游資源品過去3年產(chǎn)能擴張放緩，價格彈性較大，通過漲價實現(xiàn)盈利改善。
　　庫存見底：中國庫存有望Q3見底，5月美國庫存加速去化，與中國更相關(guān)的制造商庫存從1.9%降至0.5%，過去3年23%分位，有望在23Q4早于整體見底。中美庫存最早有望23Q4共振向上。
　　配置建議：堅定順周期，尋找低庫存
　　對順周期的堅定并非來自1-2個月的政策博弈，而是庫存見底后12個月主動補庫支撐的基本面邏輯。我們認為順周期板塊上行趨勢仍有望持續(xù)，我們所觀測的庫存周期完整一輪持續(xù)時間一般可達40個月左右，庫存見底后的主動補庫階段一般可持續(xù)12個月。目前企業(yè)庫存仍在下行尋底，隨著企業(yè)補庫對基本面和價格的支撐因素顯現(xiàn)，相關(guān)板塊股價表現(xiàn)有望持續(xù)。
　　①供給側(cè)邏輯：順周期低庫存低估值高賠率，推薦工業(yè)金屬（鋁、銅、鋼鐵）、化工、通用設(shè)備、可選消費（紡服、家具），地產(chǎn)政策變化后新增消費建材、建筑。
　　②需求側(cè)邏輯：美國低庫存拉動中國出口，計算機及電子產(chǎn)業(yè)鏈（電子元件、存儲設(shè)備），地產(chǎn)后周期消費鏈（家具家電、木制品）。
　　風險提示：
　　宏觀經(jīng)濟復(fù)蘇不及預(yù)期；海外經(jīng)濟疲弱，可能對相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈及國內(nèi)出口造成影響；歷史經(jīng)驗不代表未來；相關(guān)公司不代表投資建議。