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事件：2023年8月7日，公司發(fā)布2023年半年報(bào)。2023年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入275.60億元，調(diào)整后（下同）同比下降15.70%；歸母凈利潤(rùn)45.17億元，同比下降29.43%。據(jù)公告測(cè)算，2023年二季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入128.08億元，同比下降11.27%，環(huán)比下降13.18%；歸母凈利潤(rùn)20.47億元，同比下降36.78%，環(huán)比下降17.13%。
　　焦煤長(zhǎng)協(xié)價(jià)下調(diào)、混煤保供售價(jià)下滑拖累公司業(yè)績(jī)。2023年上半年，因下游需求疲弱焦煤價(jià)格回落，京唐港山西產(chǎn)主焦煤均價(jià)較上年同期下降27.09%至2243元/噸，焦煤公司長(zhǎng)協(xié)價(jià)格也于6月初下調(diào)300-500元/噸不等。公司焦煤產(chǎn)品80%以上為長(zhǎng)協(xié)，其余為現(xiàn)貨，長(zhǎng)協(xié)價(jià)下調(diào)和現(xiàn)貨大幅回落或?qū)臼蹆r(jià)形成拖累，但因公司長(zhǎng)協(xié)比例高、穩(wěn)定性較強(qiáng)，整體影響有限。而據(jù)公司半年報(bào)，23H1公司斜溝礦所屬晉興能源子公司（公司持股比例90%）歸母凈利潤(rùn)減少15.4億元，同比大幅下降46.14%，減少公司盈利約13.9億元，其主要原因?yàn)?3H1公司所產(chǎn)混煤（主要來自斜溝礦）由上年同期的現(xiàn)貨煤變?yōu)楸９┟?，?2H1動(dòng)力煤現(xiàn)貨價(jià)較高，從而23H1公司混煤售價(jià)下滑明顯，拖累公司業(yè)績(jī)。
　　短期補(bǔ)庫(kù)需求疊加地產(chǎn)寬松政策預(yù)期，焦煤價(jià)格有望反彈。因前期產(chǎn)業(yè)鏈過度去庫(kù)，近期焦煤價(jià)格在補(bǔ)庫(kù)需求拉動(dòng)下逐漸反彈，疊加7月24日中央政治局會(huì)議提出要適時(shí)調(diào)整優(yōu)化房地產(chǎn)政策，地產(chǎn)鏈預(yù)期有所修復(fù)。雖然2023年下半年可能面臨粗鋼平控，但在海外鋼價(jià)走強(qiáng)作用下廢鋼價(jià)格較高，性價(jià)比降低，我們預(yù)計(jì)下半年廢鋼需求和產(chǎn)量或?qū)⒂兴鶞p少，生鐵產(chǎn)量占比相應(yīng)提升，對(duì)焦煤需求影響不大，我們認(rèn)為后續(xù)焦煤價(jià)格有望反彈。由于焦煤長(zhǎng)協(xié)價(jià)調(diào)整存在滯后性，我們預(yù)計(jì)23Q3、23Q4公司長(zhǎng)協(xié)價(jià)相比上半年或有所下降，伴隨現(xiàn)貨價(jià)格受益地產(chǎn)鏈修復(fù)進(jìn)入上行周期，2024年公司焦煤長(zhǎng)協(xié)價(jià)有望抬升。
　　有息負(fù)債持續(xù)降低，資產(chǎn)負(fù)債表不斷修復(fù)。公司有息負(fù)債規(guī)模持續(xù)降低，2023年二季度末為210.28億元，較2022年末下降5.07%；資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)降低，2023年二季度末為52.06%，較2022年末下降2.93個(gè)百分點(diǎn)。此外，公司流動(dòng)比率、速動(dòng)比率較2022年末有所提升，資產(chǎn)負(fù)債表不斷修復(fù)。
　　產(chǎn)能外延式擴(kuò)張，未來資產(chǎn)注入空間廣闊。公司2020年收購(gòu)水峪煤業(yè)及騰暉煤業(yè)，2022年收購(gòu)華晉焦煤及明珠煤業(yè)股權(quán)，涉及煤炭產(chǎn)能1190萬(wàn)噸/年。公司控股股東山西焦煤集團(tuán)現(xiàn)有151座煤礦，截至2022年末，擁有原煤核定產(chǎn)能1.76億噸/年，上市公司體外仍有約0.89億噸煤炭產(chǎn)能，按照集團(tuán)規(guī)劃，焦煤資產(chǎn)注入山西焦煤，公司資產(chǎn)注入空間仍然廣闊。
　　投資建議：考慮到焦煤長(zhǎng)協(xié)價(jià)調(diào)整滯后，我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司歸母凈利潤(rùn)為70.34/93.80/108.63億元，對(duì)應(yīng)EPS分別為1.24/1.65/1.91元/股，對(duì)應(yīng)2023年8月7日的PE分別均為7/5/5倍。下調(diào)至“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求修復(fù)不及預(yù)期；煤炭?jī)r(jià)格大幅下行；集團(tuán)資產(chǎn)注入不及預(yù)期。