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核心觀點(diǎn)：
　　生活紙龍頭產(chǎn)品高端化持續(xù)推進(jìn)。維達(dá)國(guó)際為亞洲領(lǐng)先的生活衛(wèi)生用品龍頭企業(yè)。生活用紙需求相對(duì)剛性，公司營(yíng)收端增長(zhǎng)保持韌性，23H1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收100.7億港元，按固定匯率同比增長(zhǎng)10.1%，其中23Q1/Q2營(yíng)收同比分別增長(zhǎng)15.5%/5.5%。公司高端品類延續(xù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)，23H1內(nèi)地高端紙品自然增長(zhǎng)達(dá)30.6%，大幅超過內(nèi)地整體12.6%的營(yíng)收增速，且較22H1/22H2同比增速20.2%/20.9%有顯著加快。
　　23年以來漿價(jià)顯著回落，公司成本壓力將得到緩解。木漿價(jià)格自23年以來顯著下跌，根據(jù)卓創(chuàng)資訊，23Q1/Q2闊葉漿均價(jià)環(huán)比分別下跌11%/下跌29%，23Q2均價(jià)同比下降34%，截止23Q2公司仍受較高價(jià)位庫存影響，23Q2毛利率25.0%，環(huán)比下降0.2pct，同比下降6.1pct，23Q2凈利率1.6%，同比下降4.2pct，環(huán)比回升0.8pct。23H1紙巾業(yè)務(wù)毛利率23.8%，同比下滑7.8pct，23H1公司凈利潤(rùn)1.21億港元，同比下降81.1%，后續(xù)隨著公司高價(jià)庫存漿消化完畢，盈利能力有望迎來改善。
　　電商增長(zhǎng)靚麗。公司電商持續(xù)發(fā)力、鞏固重點(diǎn)平臺(tái)領(lǐng)先市場(chǎng)地位，23H1電商銷售自然增長(zhǎng)23.6%，傳統(tǒng)/現(xiàn)代/商用渠道營(yíng)收同比-4%/-5%/-6%。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。23年以來漿價(jià)大幅下跌，成本端改善在即、盈利能力回升可期。預(yù)計(jì)23/24年EPS為0.60/1.04港元/股。維達(dá)為生活紙龍頭，電商渠道優(yōu)勢(shì)顯著，產(chǎn)品高端化持續(xù)，參考公司歷史估值水平，考慮23年受高價(jià)庫存去化因素業(yè)績(jī)或暫時(shí)承壓，給予公司24年19x合理PE估值，對(duì)應(yīng)合理價(jià)值19.82港元/股，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示。高價(jià)庫存消化情況不及預(yù)期；宏觀經(jīng)濟(jì)下行、需求下滑風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；渠道拓展不及預(yù)期；新產(chǎn)品研發(fā)推廣低于預(yù)期等風(fēng)險(xiǎn)。