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核心觀點(diǎn)
　　疫情放開與預(yù)定利率下調(diào)，推動(dòng)負(fù)債端需求持續(xù)激活。今年以來受全球疫情管控放開的催化，保險(xiǎn)需求逐步激活，公司1Q23按固定匯率計(jì)算的NBV增速達(dá)28%，其中中國大陸地區(qū)同比兩位數(shù)增長，我們認(rèn)為在行業(yè)預(yù)定利率下調(diào)的背景下，增額終身壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)火爆銷售有望推動(dòng)1H23新單與NBV保持高速增長。此外，河南分公司已于4月末開業(yè)，進(jìn)一步覆蓋龐大的中產(chǎn)客群，至此公司已在境內(nèi)9個(gè)發(fā)展繁榮和人口聚集的省份及主要城區(qū)擁有業(yè)務(wù)。香港2月全面通關(guān)釋放壓抑多時(shí)的保險(xiǎn)需求，據(jù)香港保監(jiān)局?jǐn)?shù)據(jù)，1Q23內(nèi)地訪客的新單保費(fèi)同比提升2686%，已達(dá)到2019年的75%水平，且其中97%為期繳業(yè)務(wù)，我們認(rèn)為跨境來往的恢復(fù)對(duì)于NBV提速有較強(qiáng)催化的效果，期待中報(bào)超預(yù)期表現(xiàn)。
　　去年投資低點(diǎn)凸顯今年資產(chǎn)端彈性，推動(dòng)利潤與股東回報(bào)持續(xù)向好。公司1H22由于利率上行導(dǎo)致債務(wù)資產(chǎn)虧損以及權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)導(dǎo)致基金及衍生品公允價(jià)值大幅下滑，去年中報(bào)投資虧損約145億美元，導(dǎo)致1H22歸母凈利潤錄得虧損5.7億美元。今年來看，1H23恒生指數(shù)表現(xiàn)較去年同期穩(wěn)中有升，而上證指數(shù)1H23上漲3.7%，較1H22跌幅6.6%有顯著改善，我們認(rèn)為資產(chǎn)端表現(xiàn)有望在去年低點(diǎn)基礎(chǔ)上凸顯彈性，推動(dòng)利潤與股東回報(bào)持續(xù)向好。
　　核心競(jìng)爭(zhēng)力仍在，后疫情階段的高質(zhì)量發(fā)展重回正軌。公司“最優(yōu)秀代理”模式成果持續(xù)顯現(xiàn)，有10個(gè)國家和地區(qū)MDRT會(huì)員數(shù)進(jìn)入2023年榜單百強(qiáng)，其中中國大陸、泰國、中國香港分列前三，能夠及時(shí)滿足目標(biāo)客群多元化全球化配置需求。此外，公司也通過科技賦能或戰(zhàn)略控股實(shí)現(xiàn)多極化發(fā)展，例如投資的中郵人壽1Q23已實(shí)現(xiàn)可觀的NBV增長，有助于公司把握來自額外分銷渠道和客戶群的資源，也可與中國大陸業(yè)務(wù)形成高度互補(bǔ)。我們認(rèn)為公司整體基本面拐點(diǎn)向上，以持續(xù)印證的有效策略和多元布局的業(yè)務(wù)拓展，推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展重回正軌。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　公司2022年EV降幅為5.7%，因此其期初內(nèi)含價(jià)值預(yù)計(jì)回報(bào)所帶來的增長動(dòng)能受限，我們下調(diào)公司2023-25年EVPS至6.36、6.81、7.30美元（23-24年前值為7.83、8.87美元），采用近五年歷史平均估值法，給予2023年1.84x PEV預(yù)期，按照8月9日匯率測(cè)算（港幣/美元=7.81），對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為91.51港元（前值為101.08港元），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　新單銷售不及預(yù)期，利率市場(chǎng)大幅波動(dòng)導(dǎo)致固收類資產(chǎn)虧損，權(quán)益市場(chǎng)大幅波動(dòng)導(dǎo)致股權(quán)及衍生工具投資虧損，政策風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致新省市開業(yè)進(jìn)度不及預(yù)期。