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核心觀(guān)點(diǎn)
　　大包粉價(jià)跌疊加國(guó)產(chǎn)替代，公司盈利水平明顯提升。公司公布2023年半年度業(yè)績(jī)快報(bào)，經(jīng)初步核算，2023H1公司實(shí)現(xiàn)收入7.01億元（yoy+0.1%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.35億元（yoy+30.6%），實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)1.30億元（yoy+56.0%）。23Q2，公司實(shí)現(xiàn)收入3.56億元（yoy-0.9%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.75億元（yoy+21.1%），實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.72億元（yoy+47.3%）。公司盈利能力明顯提升，主要受益于2022年7月1日開(kāi)始對(duì)李子園部分產(chǎn)品提價(jià)、主要原材料大包粉價(jià)格下行、奶粉國(guó)產(chǎn)替代推動(dòng)毛利率提升，以及銷(xiāo)售費(fèi)用率同比有所下降。
　　加大新品推廣力度，加速全國(guó)化發(fā)展。2023年，公司戰(zhàn)略重心包括加大力度推新和全國(guó)化拓張。新品主要包括前幾年推出的果蔬、奶咖、椰奶等280ml系列新品，以及23年2月公司新推的320ml的0蔗糖系列新品。0蔗糖系列作為公司重要新品，看點(diǎn)在于低熱量以及無(wú)需吸管的開(kāi)蓋即飲設(shè)計(jì)，有望滿(mǎn)足差異化消費(fèi)需求，進(jìn)一步拓展消費(fèi)群體。市場(chǎng)端，公司持續(xù)推進(jìn)全國(guó)化發(fā)展。一方面，公司將繼續(xù)重點(diǎn)發(fā)力前幾年勢(shì)頭較好的南方市場(chǎng)；另一方面，公司將繼續(xù)深耕華東大本營(yíng)；此外，公司將加大西南、華中、華南市場(chǎng)的開(kāi)發(fā)，尤其是開(kāi)拓千萬(wàn)級(jí)別市場(chǎng)的空白區(qū)域。
　　啟動(dòng)可轉(zhuǎn)債發(fā)行項(xiàng)目，將緩解華東生產(chǎn)壓力。公司于23年6月啟動(dòng)可轉(zhuǎn)債發(fā)行，預(yù)計(jì)將募集約6億元，主要用于位于浙江金華的年產(chǎn)15萬(wàn)噸含乳飲料生產(chǎn)線(xiàn)擴(kuò)產(chǎn)及技術(shù)改造項(xiàng)目（建設(shè)期3.5年）。受制于運(yùn)輸半徑，大本營(yíng)華東地區(qū)生產(chǎn)壓力較大，我們測(cè)算得22年浙江金華工廠(chǎng)產(chǎn)能利用率達(dá)到126%，新產(chǎn)能有助于提升華東地區(qū)生產(chǎn)供應(yīng)能力，助力進(jìn)一步深耕市場(chǎng)；另一方面，該項(xiàng)目將提升生產(chǎn)效率，進(jìn)一步降低生產(chǎn)成本。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　根據(jù)22年基數(shù)，下調(diào)23、24年收入。結(jié)合23H1情況，上調(diào)23、24年毛利率。基于23H1銷(xiāo)售費(fèi)用率同比下降，預(yù)計(jì)降本增效將持續(xù)，下調(diào)23、24年費(fèi)用率。預(yù)測(cè)公司23-25年歸母凈利潤(rùn)分別為304、372、449百萬(wàn)元（原預(yù)測(cè)23-24年為322、387百萬(wàn)元）。結(jié)合可比公司估值，給予23年27倍PE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)20.79元，維持買(mǎi)入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：區(qū)域拓展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、單一品類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)、產(chǎn)能投放不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、食品安全事件風(fēng)險(xiǎn)。