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事件：公司發(fā)布2023年半年報(bào)。2023H1公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入168.52億元，同比+10.10%；歸母凈利13.34億元，同比+38.07%；其中，23Q2公司實(shí)現(xiàn)營收93.57億元，同比+3.99%；歸母凈利9.49億元，同比+46.15%。
　　渠道及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化，零售及工程業(yè)務(wù)快速增長。分季度看，23Q1-Q2營業(yè)收入分別同比變動+18.80%/+3.99%。分業(yè)務(wù)看，23H1防水卷材實(shí)現(xiàn)營收71.84億元，同比+1.13%；涂料51.85億元，同比+22.46%；砂漿粉料19.05億元，同比+42.99%。分渠道看，公司零售/工程/直銷業(yè)務(wù)占比分別為29.98%/36.45%/31.08%，同比分別變動+5.02pct/+4.78pct/-8.37pct，零售及工程渠道增速較快。2023年上半年公司零售業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入50.51億元，同比增長32.21%；民建集團(tuán)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入43.84億元，同比增長34.69%。
　　原材料價(jià)格回落，涂料、砂粉產(chǎn)品毛利率大幅改善。分季度看，23Q1-Q2毛利率分別為28.66%、29.10%，同比分別變動+0.38pct、+3.16pct。分產(chǎn)品看，23H1防水卷材毛利率27.44%，同比變動+0.15pct；涂料毛利率37.56%，同比變動+5.17pct；砂漿粉料毛利率28.23%，同比變動+5.22pct。期間費(fèi)用率方面，23H1公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別同比變動+0.59/-0.42/-0.14/+0.07pct，其中銷售費(fèi)用增加主要系促銷費(fèi)、廣告宣傳費(fèi)用等增加所致。
　　經(jīng)營性現(xiàn)金流同比改善，收現(xiàn)比提升、付現(xiàn)比下降。23H1公司經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額為-39.43億元，同比增加43.51%，主要系23H1公司銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金增加所致。1）收現(xiàn)比情況：23H1公司收現(xiàn)比94.07%，同比變動+9.1pct；2）付現(xiàn)比情況：23H1公司付現(xiàn)比106.79%，同比變動-12.73pct。2023H1末公司應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)余額141.44億元，同比下降4.10%，其他應(yīng)收款余額34.29億元，同比增長39.76%。
　　盈利預(yù)測與投資評級：公司作為防水行業(yè)龍頭，積極通過組織架構(gòu)調(diào)整來覆蓋空白市場，拓展非房地產(chǎn)項(xiàng)目，優(yōu)化經(jīng)營質(zhì)量。同時公司積極培育新業(yè)務(wù)板塊，有望通過內(nèi)部資源整合和協(xié)同快速發(fā)展。隨著防水新規(guī)落地需求改善，公司防水主業(yè)市占率持續(xù)提升，非房板塊和非防業(yè)務(wù)有望進(jìn)一步打開成長空間?？紤]到下游逐步需求恢復(fù)及成本下行，我們維持2023-2025年歸母凈利潤為36.92/46.69/58.25億元，對應(yīng)PE分別為20X/16X/13X，維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游房地產(chǎn)行業(yè)波動的風(fēng)險(xiǎn)；原材料價(jià)格劇烈波動的風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)；應(yīng)收賬款風(fēng)險(xiǎn)。