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核心觀點(diǎn)：
　　2023年8月11日，央行公布2023年7月金融數(shù)據(jù)，我們點(diǎn)評(píng)如下：
　　社融少增源自居民信貸萎縮。7月社融增量0.53萬(wàn)億，同比少增0.25萬(wàn)億，其中社融口徑信貸同比少增0.37萬(wàn)億，居民信貸同比少增0.32萬(wàn)億。社融少增全部由居民信貸少增導(dǎo)致，居民信貸差是地產(chǎn)市場(chǎng)低迷的映射。但地產(chǎn)低迷是表象，居民收入預(yù)期不佳是核心，而居民收入不佳可能源自財(cái)政退坡。前7個(gè)月廣義財(cái)政累計(jì)同比少擴(kuò)張約2.8萬(wàn)億元（見(jiàn)圖2-5），年化同比少擴(kuò)張約4.8萬(wàn)億，對(duì)應(yīng)2022年名義GDP（121萬(wàn)億）增速約4個(gè)百分點(diǎn)。財(cái)政擴(kuò)張對(duì)應(yīng)企業(yè)部門(mén)利潤(rùn)和居民部門(mén)收入的邊際增量，居民收入預(yù)期又通過(guò)影響購(gòu)房、消費(fèi)影響企業(yè)部門(mén)利潤(rùn)。一定程度上，近期地產(chǎn)和通脹低迷、企業(yè)利潤(rùn)感知不佳、M1增速下探均是表象，財(cái)政退坡對(duì)經(jīng)濟(jì)和信心的壓制才是核心。
　　往后看，財(cái)政發(fā)力和地產(chǎn)恢復(fù)是核心。財(cái)政方面，本輪退坡開(kāi)始于去年9月，已經(jīng)持續(xù)10個(gè)月，累計(jì)同比少擴(kuò)張約4.4萬(wàn)億。財(cái)政是周期項(xiàng)，周期項(xiàng)下探越久越深，反轉(zhuǎn)向上的概率就會(huì)越高。今年政府債預(yù)算額度約7.7萬(wàn)億元，前7月凈發(fā)行3.8萬(wàn)億，預(yù)計(jì)8-12月政府債融資為3.9萬(wàn)億，同比多增1.8萬(wàn)億，將帶動(dòng)社融增速、企業(yè)利潤(rùn)和市場(chǎng)預(yù)期改善。不確定性在于“政策性開(kāi)放性金融工具”和“超大特大城市城中村改造項(xiàng)目”進(jìn)度。一方面，去年政策性開(kāi)發(fā)性金融工具8月開(kāi)始上量，帶動(dòng)對(duì)公中長(zhǎng)期貸款走強(qiáng)，若今年無(wú)相關(guān)工具投放，將對(duì)后續(xù)顯性財(cái)政擴(kuò)張形成一定抵消；另一方面，7月21日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議審議通過(guò)《關(guān)于在超大特大城市積極穩(wěn)步推進(jìn)城中村改造的指導(dǎo)意見(jiàn)》，若這一類(lèi)項(xiàng)目年內(nèi)落地推進(jìn)，將對(duì)財(cái)政擴(kuò)張形成額外加力。地產(chǎn)方面，按照6月銷(xiāo)售增速線性外推，預(yù)計(jì)未來(lái)滾動(dòng)12月住宅銷(xiāo)售面積將回落到7.8億平。理論上，地產(chǎn)銷(xiāo)售也有周期，若7.8億平住宅銷(xiāo)售低于我國(guó)合理中樞，意味著后續(xù)會(huì)看到穩(wěn)地產(chǎn)政策繼續(xù)加碼，并在某個(gè)時(shí)點(diǎn)看到住宅銷(xiāo)售增速回升。7月底政治局會(huì)議對(duì)房地產(chǎn)定調(diào)發(fā)生重大變化，8月二手房交易市場(chǎng)有回暖跡象，可以對(duì)住宅銷(xiāo)售回暖多一些信心。
　　投資建議：財(cái)政退坡和地產(chǎn)低迷導(dǎo)致社融增速底推后，但后續(xù)周期反轉(zhuǎn)概率大于繼續(xù)趨勢(shì)下行。后續(xù)財(cái)政大概率后置擴(kuò)張，穩(wěn)地產(chǎn)政策加碼，也有望帶動(dòng)地產(chǎn)探底企穩(wěn)，企業(yè)利潤(rùn)感知和預(yù)期有望改善，社融和M1增速有望見(jiàn)底回升，對(duì)于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可以多一些耐心和樂(lè)觀。目前銀行估值仍在低位，股息率仍在高位，結(jié)合基本面、資金面、政策面和社會(huì)預(yù)期面趨勢(shì)，看好三季度銀行板塊絕對(duì)收益行情。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）資產(chǎn)質(zhì)量大幅惡化；（2）存款成本大幅上升；（3）政策調(diào)控力度超預(yù)期。