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閱文集團(tuán)公布2023年中期業(yè)績(jī)，2023年上半年收入為33億元，同比下滑20%；調(diào)整后歸母凈利潤(rùn)6億元，同比減少9%。上半年利潤(rùn)端下滑主要由于自有版權(quán)運(yùn)營項(xiàng)目及新麗上線項(xiàng)目均較少，下半年更豐富；收入端下滑幅度更大，主要由于項(xiàng)目確認(rèn)方式導(dǎo)致；全年維度看，主業(yè)仍然穩(wěn)健。
　　付費(fèi)閱讀環(huán)比重回正增長(zhǎng)，免費(fèi)閱讀收縮。根據(jù)財(cái)報(bào)，在線業(yè)務(wù)23H1收入為20.4億元，同比下滑12%，環(huán)比下滑1%。分項(xiàng)目看：付費(fèi)閱讀收入17.6億元，同比下滑7%，環(huán)比上漲4%；主要由MPU增長(zhǎng)帶動(dòng)，平均880萬，同比增長(zhǎng)9%，環(huán)比增加13%，月ARPPU為33元（22年均值為38元）。在打擊盜版、內(nèi)容運(yùn)營等舉措下，預(yù)計(jì)付費(fèi)閱讀仍有提升空間。免費(fèi)閱讀收入為1.8億元，同環(huán)比均明顯下滑，考慮到ROI目前為收縮狀態(tài)。第三方渠道收入為9.8億元，同比下滑環(huán)比增長(zhǎng)，合作伙伴仍可以繼續(xù)拓展，但經(jīng)營確定性較自有產(chǎn)品更低。
　　版權(quán)運(yùn)營項(xiàng)目下半年更豐富，報(bào)表體現(xiàn)更明顯。根據(jù)財(cái)報(bào)，新麗傳媒23H1凈利潤(rùn)為1.72億元，共上線《縱有疾風(fēng)起》《平凡之路》2部劇集；下半年《潛行者》已經(jīng)上線，儲(chǔ)備劇集《驕陽伴我》《與鳳行》《斗破蒼穹2》，電影《異人之下》《海關(guān)戰(zhàn)線》等，預(yù)計(jì)全年仍有望完成業(yè)績(jī)承諾。自有版權(quán)運(yùn)營及其他23H1收入為7億元，同比下滑14%，環(huán)比下滑15%；動(dòng)畫、漫畫、授權(quán)游戲、衍生品等版權(quán)運(yùn)營開發(fā)仍在持續(xù)推進(jìn)。下半年有更多項(xiàng)目體現(xiàn)，如5月上線的三七互娛授權(quán)手游《凡人修仙傳》，7月上線的《斗破蒼穹》動(dòng)畫年番等。
　　AI有望提升IP開發(fā)效率增收增利。6月升級(jí)組織架構(gòu)體現(xiàn)對(duì)AI重視。7月發(fā)布網(wǎng)文大模型及作家助手妙筆版，有望進(jìn)一步促進(jìn)創(chuàng)作者生態(tài)繁榮，鞏固閱讀業(yè)務(wù)基本盤。網(wǎng)文翻譯、漫改、有聲、衍生品開發(fā)等已開始應(yīng)用；AI虛擬角色對(duì)話已在內(nèi)測(cè)，豐富用戶互動(dòng)。
　　上調(diào)至買入評(píng)級(jí)。考慮到短期版權(quán)運(yùn)營項(xiàng)目豐富，中長(zhǎng)期AI有望提升效率，我們上調(diào)23-25年公司Non-IFRS歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)為15.25/17.75/19.85億元（原預(yù)測(cè)為15.17/17.63/19.69億元）。給予23年目標(biāo)PE25x，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值417億港元，較當(dāng)前有26.5%上漲空間，從增持評(píng)級(jí)上調(diào)至買入評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：在線閱讀業(yè)務(wù)下滑；IP授權(quán)及運(yùn)營業(yè)務(wù)進(jìn)展不及預(yù)期；內(nèi)容行業(yè)監(jiān)管變化