>> 浙商證券-宏觀專題研究：降息繼續(xù)驅(qū)動“股債雙牛”-230815
| 上傳日期： |
2023/8/15 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
浙商證券 |
| 評級： |
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作者： |
李超,孫歐 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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核心觀點
2023年8月15日，央行下調(diào)1年期MLF利率15BP、7天逆回購利率10BP，本次降息時點較我們此前的預期（四季度）略有提前。我們認為降息一方面意在降低企業(yè)融資成本、改善企業(yè)盈利，帶動融資需求，緩解當前信貸供需錯配，另一方面，非對稱降息是在緩解銀行負債端成本的同時，防止資金空轉(zhuǎn)和短端過度加杠桿。向后推演，預計本月21日1年及5年以上期限的LPR報價降幅均為15bp。降息將引導后續(xù)實體部門貸款利率及市場利率同步走低，我們在6月13日報告《降息是股債雙牛的起點》中將10年期國債收益率年內(nèi)低點的預測值由2.6%下調(diào)至2.4%，目前仍維持此觀點，預計無風險收益率進一步下探，形成股債雙牛格局。
央行超預期降息
8月15日，央行公開市場開展4010億元1年期MLF和2040億元7天期逆回購操作（4000億元MLF和60億元逆回購到期），中標利率分別為2.5%、1.80%，分別較上次操作下調(diào)15、10BP，央行本次降息時點較我們此前的預期（四季度）略有提前，降息幅度非對稱也超出預期，這是2017年央行開始頻繁使用政策利率工具以來，MLF與逆回購利率的首次非對稱調(diào)整。
非對稱降息的核心目的是引導實體融資成本下行的同時，防止資金空轉(zhuǎn)
對于本次降息，我們認為一方面意在降低企業(yè)融資成本、改善企業(yè)盈利，帶動融資需求，緩解當前信貸供需錯配。8月1日，人民銀行、外管局在2023年下半年工作會議中提出“繼續(xù)深化利率市場化改革，促進企業(yè)綜合融資成本和居民信貸利率穩(wěn)中有降”。
另一方面，降息有助于緩解銀行負債端成本壓力，其中，逆回購利率降低幅度弱于MLF利率可能是從防止資金空轉(zhuǎn)的角度考慮，8月4日央行在答記者問中提到“防止資金套利和空轉(zhuǎn)，提升政策傳導效率”，8月以來銀行間市場質(zhì)押式回購成交量每日體量仍維持在8萬億左右高位，市場加杠桿情緒相對較高，7天逆回購作為短端滾動資金，利率下調(diào)幅度低于MLF利率可能是從防范市場加杠桿及資金空轉(zhuǎn)套利的角度出發(fā)。1年期資金成本降低幅度較大，對于實體部門降成本效果更好，有助于進一步引導實體貸款加權利率及債券市場利率下行。
向后推演，本月21日LPR報價大概率隨之下降，預計1年、5年及以上期限的LPR均降15BP的概率大；進一步，從我國當前存款利率市場化調(diào)整機制看，10年期國債收益率及1年期LPR將直接影響存款利率定價，銀行存款利率也將出現(xiàn)進一步下調(diào)空間，穩(wěn)定銀行凈息差、盈利水平及后續(xù)資本補充，使得信貸投放更具持續(xù)性。
預計21日LPR報價下降15BP
預計8月21日LPR報價也將隨之下降，當前我國LPR報價機制是“市場利率+央行引導→LPR”，我們認為市場利率主要觀察DR007，8月以來其中樞水平約1.73%，較降息之前7天逆回購利率的1.9%低約17BP，中樞位置偏低；央行引導可以是降準、降息等各種操作，目前也已兌現(xiàn)，則LPR報價從機制上看將隨之回落，預計1年、5年及以上期限的LPR降幅均為15BP。
預計后續(xù)仍有降準操作，結構性政策工具繼續(xù)發(fā)揮作用
結合近期各重大會議的政策信號，我們預計本次降息后，后續(xù)仍有降準概率，推動寬信用、改善企業(yè)資金可得性。預計結構性政策工具也將持續(xù)發(fā)力，7月14日，人民銀行新聞發(fā)布會提出“必要時還可再創(chuàng)設新的政策工具”，我們認為，下半年仍可期待新創(chuàng)設的結構性政策工具，政策性金融工具也有望新增額度，發(fā)揮“準財政”屬性。同時，預計后續(xù)央行在維持寬松基調(diào)的同時，也將更加強調(diào)防止資金空轉(zhuǎn)、引導資金進入實體，進而強化穩(wěn)增長效率。
匯率貶值壓力有多大？
今日降息后，離岸人民幣匯率貶值破7.3，8月以來隨美元指數(shù)上行，人民幣匯率再次走貶，我們認為受我國寬松貨幣政策及美聯(lián)儲政策基調(diào)不確定性影響，預計三季度人民幣匯率總體趨于震蕩，但其能夠起到內(nèi)外平衡器的作用，國內(nèi)政策預計不會受到較大影響。
我們不認為人民幣匯率年內(nèi)會持續(xù)貶值，預計四季度走向升值的概率大。預計隨著國內(nèi)寬松政策空間打開，相關舉措逐步推進、落地，中美經(jīng)濟對比中，我國優(yōu)勢將逐步凸顯；此外，預計下半年美國銀行信用收縮強化，超儲逐步耗盡也將在下半年削弱需求，需求回落將有效緩解通脹和勞動力市場緊張，貨幣政策停止緊縮的預期也將持續(xù)確認?？傮w上，預計四季度我國在基本面及貨幣政策預期兩個方面均較為占優(yōu)，推動人民幣匯率升值。
繼續(xù)堅定看好“股債雙?！?br> 我們在6月13日報告《降息是股債雙牛的起點》中將10年期國債收益率年內(nèi)低點的預測值由2.6%下調(diào)至2.4%，目前我們繼續(xù)堅持此觀點。今日降息后，10年期國債活躍券收益率迅速由2.62%左右下行最大幅度達7BP至2.55%左右。
我們堅持5月5日年中策略報告《水到渠成，股債雙?！返挠^點，流動性是驅(qū)動“股債雙?！钡暮诵倪壿?，一方面，今年下半年經(jīng)濟壓力客觀存在，但貨幣政策仍有寬松空間，無風險收益率有望繼續(xù)下行，形成股債雙牛的格局。
另一方面，我們認為居民大體量超額儲蓄淤積金融體系，是導致當前流動性過剩、擁擠交易形成資產(chǎn)荒的核心原
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