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事件：公司發(fā)布2023H1業(yè)績(jī)公告，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入32.83億元，同比減少19.7%；歸母凈利潤(rùn)3.77億元，同比增長(zhǎng)64.8%；經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)6.03億元，同比下降9.4%。
　　點(diǎn)評(píng)：
　　主營(yíng)收入承壓，在線閱讀付費(fèi)業(yè)務(wù)穩(wěn)中向好。2023年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入32.83億元，同比減少19.7%。其中：（1）在線業(yè)務(wù)收入20.39億元，同比減少11.6%，其中自有平臺(tái)產(chǎn)品收入17.64億元，同比增長(zhǎng)0.1%，主要源于公司提升運(yùn)營(yíng)效率，減少ROI較低的營(yíng)銷支出，同時(shí)公司加強(qiáng)反盜版措施；騰訊產(chǎn)品渠道收入1.77億元，同比減少49.1%，主要源于優(yōu)化分銷渠道；第三方平臺(tái)收入0.98億元，同比減少50.3%，主要源于公司中止與一些第三方分銷平臺(tái)的合作。（2）版權(quán)運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)收入11.90億元，同比減少31.2%，主要源于上線的影視項(xiàng)目同比減少。我們認(rèn)為，當(dāng)前公司主營(yíng)收入承壓主要由于在線閱讀業(yè)務(wù)免費(fèi)模式廣告收入下滑以及第三方渠道優(yōu)化。公司聚焦精品內(nèi)容以及創(chuàng)新社區(qū)互動(dòng)玩法均取得進(jìn)展，上半年付費(fèi)人數(shù)同比提升8.6%，環(huán)比增長(zhǎng)12.8%，達(dá)到880萬(wàn)人，在線閱讀付費(fèi)業(yè)務(wù)穩(wěn)中向好。
　　凈利潤(rùn)率同比提升，盈利能力仍有提升空間。2023年上半年，公司營(yíng)業(yè)成本16.78億元，毛利率48.9%，同比下降3.6個(gè)百分點(diǎn)，主要源于影視項(xiàng)目毛利率下降。銷售費(fèi)用8.22億元，銷售費(fèi)率25.0%，同比下降2.1個(gè)百分點(diǎn)，主要源于在線業(yè)務(wù)的推廣及廣告開(kāi)支的減少；管理費(fèi)用5.35億元，管理費(fèi)率16.3%，同比增加2.6個(gè)百分點(diǎn)；歸母凈利潤(rùn)3.77億元，，同比增長(zhǎng)64.8%，主要源于去年同期投資及收購(gòu)的公司公允價(jià)值虧損2.35億元。上半年公司凈利潤(rùn)率11.5%，同比增加5.9個(gè)百分點(diǎn)。我們認(rèn)為，在降本增效以及高質(zhì)量發(fā)展思路下，公司盈利能力仍有提升空間。
　　IP可視化戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，IP影響力和商業(yè)價(jià)值將持續(xù)提升。2023年上半年，公司持續(xù)推進(jìn)IP可視化戰(zhàn)略。影視領(lǐng)域，公司上線電視劇《平凡之路》和《縱有疾風(fēng)起》，均取得優(yōu)異收視效果；動(dòng)畫(huà)領(lǐng)域，公司播出經(jīng)典IP《星辰變》和《全職法師》的續(xù)作；漫畫(huà)領(lǐng)域，公司上線《大奉打更人》、《從紅月開(kāi)始》、《超神寵獸店》等作品；在游戲領(lǐng)域，《凡人修仙傳》和《吞噬星空》等授權(quán)改編游戲成功上線，并向合作伙伴授權(quán)《斗破蒼穹》、《星辰變》等熱門(mén)IP改編權(quán)；自主運(yùn)營(yíng)的經(jīng)典IP游戲《新斗羅大陸》推出新資料片。我們認(rèn)為，公司將持續(xù)推動(dòng)優(yōu)質(zhì)IP的全鏈路開(kāi)發(fā)，加速I(mǎi)P可視化進(jìn)程和衍生商品開(kāi)發(fā)進(jìn)程，IP影響力和商業(yè)價(jià)值將持續(xù)提升。
　　投資建議：閱文集團(tuán)不斷強(qiáng)化IP全產(chǎn)業(yè)鏈運(yùn)營(yíng)能力，持續(xù)釋放IP商業(yè)化價(jià)值。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司歸母凈利潤(rùn)分別為10.34億元，11.68億元和12.88億元，對(duì)應(yīng)現(xiàn)有股價(jià)PE分別為29X，26X，24X，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）在線業(yè)務(wù)付費(fèi)用戶數(shù)快速下降；（2）IP可視化戰(zhàn)略進(jìn)展低于預(yù)期。