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2Q營(yíng)收符合預(yù)期：廣告業(yè)務(wù)大超預(yù)期，利潤(rùn)率穩(wěn)健提升
　　騰訊2Q營(yíng)收同比增長(zhǎng)11.3%至1492億，基本符合一致預(yù)期（略低于visiblealpha預(yù)期1%）；分業(yè)務(wù)看，增值服務(wù)、在線廣告、金融科技的營(yíng)收同比分別增長(zhǎng)3.5%/34.2%/15.2%，毛利率同比上漲3.4pp、8.3pp、5.1pp。從利潤(rùn)端看，毛利率同比改善4.3pp至47.5%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率同比改善4.6pp至27%。經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)33.4%至375億，高于VA預(yù)期3%。展望23-25年，我們微調(diào)收入預(yù)測(cè)-1.2/-1.2/-1.3/%，同時(shí)更改經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)-0.2/-2.0/-1.6%，對(duì)應(yīng)1472/1738/2042億元。我們維持目標(biāo)價(jià)440港元，對(duì)應(yīng)23/24年28x/24x PE，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　3Q展望和長(zhǎng)線視角：微信商業(yè)化潛力有待釋放，頭部新游24-25年或上線
　　我們認(rèn)為騰訊中長(zhǎng)線投資重點(diǎn)如下：①?gòu)V告業(yè)務(wù)：2Q廣告業(yè)務(wù)高基數(shù)效應(yīng)相對(duì)明顯，3Q各行業(yè)廣告投放預(yù)算有望步入上升通道（新能源汽車(chē)等），同時(shí)微信“搜一搜”廣告庫(kù)存開(kāi)始釋放，我們預(yù)測(cè)3Q視頻號(hào)流水將會(huì)持續(xù)放量至40-50億，并從長(zhǎng)尾app獲得更多市場(chǎng)份額。②游戲業(yè)務(wù)：我們預(yù)計(jì)《無(wú)畏契約》為3Q游戲收入貢獻(xiàn)2-3%同比增長(zhǎng)，同時(shí)預(yù)期毛利率同比持續(xù)改善,主系季節(jié)效應(yīng)和PC游戲收入占比改善；24-25年《王者榮耀》系列2個(gè)頭部新游會(huì)陸續(xù)上線。③金融業(yè)務(wù)：3Q云業(yè)務(wù)步入低基數(shù)，我們預(yù)期直播電商的傭金收入將在下半年持續(xù)提速，并為24-25年貢獻(xiàn)顯著增量。
　　2Q廣告營(yíng)收同比大超預(yù)期，直播電商或貢獻(xiàn)新增量
　　2Q在線廣告收入同比增長(zhǎng)34%，超VA預(yù)期10%，主系騰訊持續(xù)擴(kuò)大在電商、服裝和奢侈品牌等行業(yè)的市場(chǎng)份額。目前直播電商年化GMV破百億，未來(lái)或和小程序共同驅(qū)動(dòng)廣告投放增長(zhǎng)。廣告業(yè)務(wù)毛利率同比增長(zhǎng)8.3 pp，主系視頻號(hào)增量和季節(jié)性改善，以及AI技術(shù)升級(jí)帶來(lái)的效率提升。2Q視頻號(hào)用戶參與度改善，收入較快增長(zhǎng)至30億元，同時(shí)用戶時(shí)長(zhǎng)的同比翻倍增長(zhǎng)。2Q小程序MAU超11億，我們預(yù)期未來(lái)小游戲上線和小程序商業(yè)化為廣告收入貢獻(xiàn)更多增量，結(jié)合視頻號(hào)場(chǎng)景，微信生態(tài)或可吸引更多廣告投放。
　　微信小游戲改善VAS業(yè)務(wù)利潤(rùn)率，海外游戲驅(qū)動(dòng)VAS營(yíng)收小幅上行
　　增值服務(wù)收入2Q同比增長(zhǎng)3.5%，略低于VA預(yù)期4%；VAS毛利同比提升3.4pp，主要系高毛利小游戲占比提升（凈收入口徑）和游戲直播占比下滑（低毛利率）。海外游戲2Q營(yíng)收同比增長(zhǎng)19%，主要由《無(wú)畏契約》，《TrippleMatch 3D》與《勝利女神Nikke》驅(qū)動(dòng)。國(guó)內(nèi)游戲未見(jiàn)同比增長(zhǎng)，主因商業(yè)化內(nèi)容的推出頻率降低所致。社交媒體收入同比增長(zhǎng)2%，主要驅(qū)動(dòng)力來(lái)自小游戲和音樂(lè)訂閱，抵消了騰訊音樂(lè)和游戲直播導(dǎo)致的營(yíng)收下滑。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：中腰部游戲流水不及預(yù)期，宏觀恢復(fù)和廣告增長(zhǎng)不及預(yù)期。