>> 國盛證券-固定收益專題：讀懂地方政府債務(wù)系列(二)，城投四大角度全觀察-230817
| 上傳日期： |
2023/8/18 |
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pdf 共23頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
楊業(yè)偉 |
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城投是地方政府債務(wù)的主要載體，讀懂地方政府債務(wù)系列第二篇，我們將對(duì)城投主體屬性、債務(wù)情況、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以及盈利和現(xiàn)金流進(jìn)行全面分析，以期為大家提供城投的全方位觀察。1994年分稅制改革大幕拉開，央地財(cái)權(quán)事權(quán)不匹配的矛盾凸顯，作為地方政府的表外融資渠道，城投平臺(tái)由此誕生，并在2008年四萬億計(jì)劃后迅速發(fā)展。上世紀(jì)九十年代，我國實(shí)施“大包干”的地方政策，這導(dǎo)致了各地貧富差距加大、中央政府財(cái)力匱乏等問題。為此1994年《預(yù)算法》頒布，中央政府推行分稅制改革，財(cái)權(quán)上收，而地方事權(quán)不減，地方財(cái)權(quán)與事權(quán)不匹配的問題凸顯。面對(duì)地方財(cái)力不足，而地方政府不得獨(dú)立舉債的限制，地方政府融資平臺(tái)逐漸成立，作為地方政府的表外融資渠道。2008年全球金融危機(jī)沖擊下，我國推行四萬億投資計(jì)劃，中央政府出資1.18萬億元，剩下2.82萬億由地方配套，政策支持下，地方政府融資平臺(tái)的數(shù)量和債務(wù)規(guī)模激增。
角度一（主體）：主體數(shù)量大，分布集中。
主體評(píng)級(jí)方面，截止2023年6月30日，當(dāng)前有存量債的城投平臺(tái)共3252家，主要集中在AA（52.5%）、AA+（27.6%）、AAA（9.9%）。存量債的主體評(píng)級(jí)方面，AA+級(jí)、AAA級(jí)和AA級(jí)平臺(tái)的存量債規(guī)模分別占比39.1%、33.8%和25.9%。
行政級(jí)別方面，城投主要集中在區(qū)縣級(jí)和市級(jí)，分別有1623家和766家，合計(jì)占比73.5%。存量債方面，市級(jí)平臺(tái)和區(qū)縣級(jí)平臺(tái)接近，分別為50,965億元和50,220億元，合計(jì)占64.2%。國家級(jí)園區(qū)平臺(tái)和省級(jí)平臺(tái)存量債分別為25,425億元和21,485億元，合計(jì)占29.8%。
分省份來看，江蘇、浙江、山東和四川的城投平臺(tái)數(shù)量最多，分別達(dá)606家、455家、275家和237家，城投平臺(tái)數(shù)量較多的省份，整體存量債規(guī)模較大。江蘇、浙江存量債分別為30,934億元和21,150億元，山東和四川分別為13,839億元和10,598億元。
角度二（負(fù)債）：債務(wù)持續(xù)擴(kuò)張，負(fù)擔(dān)越來越重。
有息債務(wù)占比較高，城投有息債債務(wù)處于持續(xù)擴(kuò)張中，近兩年增速有所放緩。2022年城投平臺(tái)總負(fù)債約為80萬億元，其中有息負(fù)債54.2萬億元，占比為67.85%。城投平臺(tái)有息負(fù)債持續(xù)擴(kuò)大，但近兩年在嚴(yán)控隱債、防范風(fēng)險(xiǎn)的背景下，地方債務(wù)管控趨嚴(yán)，城投有息債務(wù)同比增速放緩，2020-2022年有息負(fù)債增速分別為22%、17%和12%。
從各地城投債務(wù)分布來看，2022年江蘇、浙江、四川和山東的城投有息債務(wù)占全國的43.7%，其中江蘇、浙江、四川、山東的城投有息債務(wù)分別為8.5萬億、6.3萬億、4.6萬億和4.3萬億。此外湖南、湖北、廣東、河南、江西、重慶的城投有息債務(wù)在2萬億-2.5萬億之間。從各地的債務(wù)增速來看，2020-2022年，廣東、河南、浙江、福建、山東、江西、河北和四川的債務(wù)擴(kuò)張速度較快，年均復(fù)合增速在15%以上，而近兩年北京、天津、青海和西藏的城投有息債務(wù)規(guī)模收縮，增速為負(fù)。
從債務(wù)品種結(jié)構(gòu)來看，銀行貸款是城投最主要的融資渠道。城投有息債務(wù)可以分為債券、銀行貸款和非標(biāo)，2022年末，城投有息債務(wù)中，銀行貸款、債券和非標(biāo)分別占61.7%、29.6%和8.7%。銀行貸款是占比最重的融資渠道。
角度三(資產(chǎn))：存貨應(yīng)收款占比升高。
近十年，城投資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張但增速逐漸放緩。2012-2022年，城投總資產(chǎn)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，同時(shí)城投總資產(chǎn)增速持續(xù)回落，2022年，城投總資產(chǎn)合計(jì)133萬億，2020-2022年增速分別為17.8%、14.2%和10.7%，這與城投債務(wù)增速放緩的節(jié)奏一致。
從結(jié)構(gòu)上看，城投整體資產(chǎn)規(guī)模向頭部城投集中。近年來，國家要求清理規(guī)范地方融資平臺(tái)，城投平臺(tái)整合趨勢(shì)明顯。2012年-2022年，千億城投資產(chǎn)占比從28%提升到51%。2022年，總資產(chǎn)300億元以上的城投資產(chǎn)加總占85%。
城投的資產(chǎn)科目中，存貨、應(yīng)收款、在建工程和固定資產(chǎn)的占比較高，合計(jì)占全國城投總資產(chǎn)的65%。城投的存貨通常為代建項(xiàng)目和土地資產(chǎn)，應(yīng)收賬款主要是已完工項(xiàng)目未收回的工程款，通常為應(yīng)收地方政府、國企、關(guān)聯(lián)方等，反映城投的資金占用壓力。不適合放入其他科目的一般列入該科目，包括各類往來款、保證金、押金等。在建工程是新建、改建、擴(kuò)建的固定資產(chǎn)，是未完工的工程項(xiàng)目。
角度四（盈利和現(xiàn)金流）：盈利能力下降，市場(chǎng)轉(zhuǎn)型困難，融資持續(xù)受限。
由于業(yè)務(wù)盈利性較弱以及回款周期偏長(zhǎng)，全國城投平臺(tái)經(jīng)營現(xiàn)金流凈額長(zhǎng)期為負(fù)。近5年，國有企業(yè)平均ROA整體在4%附近波動(dòng)，而城投平臺(tái)一直處于較低水平，從2018年的1.76%下降至2022年的1.44%。其中ROA超過5%的占比約1%，市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型困難。而盈利能力較高的也是依賴于煤炭、基礎(chǔ)化工等上游資源性行業(yè)的參與。
城投平臺(tái)籌資現(xiàn)金流凈額自2020年持續(xù)下降，城投融資持續(xù)收緊。在隱債監(jiān)管趨嚴(yán)、融資政策收緊的背景下，城投平臺(tái)籌資難度加大，籌資情況持續(xù)收縮。2020-2022年，城投平臺(tái)整體籌資現(xiàn)金流凈額由56,475億元下降至48,303億元，籌資現(xiàn)金流凈額為正的城投平臺(tái)比例由下降到67.59%，城投融資端持續(xù)趨嚴(yán)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)存在誤差，宏觀經(jīng)濟(jì)和金融環(huán)境變化超預(yù)期
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