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事件:8月22日，云鋁股份發(fā)布2023年半年度報(bào)告：2023年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入176.7億元，同比-28.71%，歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)15.1億元，同比-43.16%，扣非后歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)14.9億元，同比-43.7%?；久抗墒找鏋?.44元，同比-42.86%。加權(quán)平均ROE為6.55%，同比減少7.08個(gè)百分點(diǎn)。
　　分季度來(lái)看，2023年二季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入82.3億元，環(huán)比-12.88%，同比-40.76%；歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)6.3億元，環(huán)比-28.75%，同比-59.09%，扣非后歸屬于上市公司股東凈利潤(rùn)6.1億元，環(huán)比-30.53%，同比-60.08%。
　　投資要點(diǎn):
　　業(yè)績(jī)下滑主要由于云南整體限產(chǎn)，影響產(chǎn)量，同時(shí)鋁價(jià)下跌，影響電解鋁盈利能力。另外，投資收益較去年同期減少1.45億元。
　　產(chǎn)銷：云南限產(chǎn)影響產(chǎn)量釋放，三季度有望修復(fù)。2023年上半年，公司實(shí)現(xiàn)原鋁產(chǎn)量97.4萬(wàn)噸，同比-24%；氧化鋁產(chǎn)量73.32萬(wàn)噸，同比+4.6%；鋁合金及鋁加工產(chǎn)品產(chǎn)量57.65萬(wàn)噸，同比-10.3%；炭素制品產(chǎn)量37.97萬(wàn)噸，同比-7%。公司原鋁產(chǎn)量下滑主要由于云南大規(guī)模限產(chǎn)，上半年產(chǎn)能利用率僅64%，近期云南復(fù)產(chǎn)基本完成，三季度開(kāi)始公司產(chǎn)量有望逐步修復(fù)。
　　收入及成本：均有下降，成本降幅更大。公司上半年電解鋁實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入76.8億元，同比-35.74%，營(yíng)業(yè)成本為62.7億元，同比-53.28%，毛利率為18.37%，同比減少1.23個(gè)百分點(diǎn)。鋁加工實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入95.9億元，同比-24.02%，營(yíng)業(yè)成本為82.9億元，同比-28.07%，毛利率為13.51%，同比減少5.51個(gè)百分點(diǎn)。收入、成本、毛利均有下降，影響公司業(yè)績(jī)。根據(jù)我們測(cè)算上半年云南地區(qū)電解鋁單噸稅前凈利潤(rùn)僅1826元/噸，下半年截至8月22日平均為3603元/噸，改善明顯。
　　其他：處置資產(chǎn)，費(fèi)用降低。上半年公司銷售費(fèi)用同比減少44%，財(cái)務(wù)費(fèi)用減少55%，研發(fā)費(fèi)用減少72%，管理費(fèi)用減少25%，各項(xiàng)費(fèi)用控制較好。銷售費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用下降主要由于板帶箔業(yè)務(wù)投資入股到中鋁高端后，費(fèi)用下降；財(cái)務(wù)費(fèi)用減少主要由于借款償還和借款利率降低。此外，公司擬將10萬(wàn)噸電解鋁產(chǎn)能以6.02億元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓至控股股東中國(guó)鋁業(yè)下屬的青海分公司，將閑置資產(chǎn)兌現(xiàn)。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值：考慮公司云南產(chǎn)能規(guī)模大，復(fù)產(chǎn)受益大，下半年產(chǎn)量增加明顯。同時(shí)，云南地區(qū)進(jìn)入豐水期，電力價(jià)格有進(jìn)一步下降預(yù)期，成本優(yōu)勢(shì)明顯。我們預(yù)計(jì)2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為45.58/55.21/65.72億元，同比-0.24%/+21.14%/+19.04%；EPS分別為1.31/1.59/1.90元，對(duì)應(yīng)當(dāng)前股價(jià)PE為10.90/8.99/7.56倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：（1）鋁價(jià)大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；（2）成本大幅上漲風(fēng)險(xiǎn)；（3）產(chǎn)量恢復(fù)不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；（4）限產(chǎn)停產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)；（5）測(cè)算誤差風(fēng)險(xiǎn)；（6）研究報(bào)告使用的數(shù)據(jù)或資料更新不及時(shí)風(fēng)險(xiǎn)。