>> 華創(chuàng)證券-【宏觀快評】：7.3，之后呢？-230824
| 上傳日期： |
2023/8/24 |
大小： |
1820KB |
| 格式： |
pdf 共13頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
張瑜 |
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核心觀點：1、短期維度：第一，當下匯率價格與理論定價偏離度較低，屬于在合理定價區(qū)間內(nèi)的正常波動。第二，匯率三面（結(jié)售匯基本面、預(yù)期面、交易面）并未同向疊加趨弱，同時當下央行引導(dǎo)匯率穩(wěn)定的意圖依然比較明確（降息以來華創(chuàng)宏觀匯率模型捕捉到的逆周期因子影子變量顯著性并未下降），或意味著短期匯率走勢將偏向政策引導(dǎo)行情。第三，8月15日的超預(yù)期降息，指向央行在以我為主和匯率彈性的蹺蹺板中短期重心偏以我為主。綜上，我們認為，降息后短期匯率波動彈性可能漸進打開，但關(guān)鍵整數(shù)位或存在反復(fù)拉扯降低投機盤的歷史規(guī)律，整體匯率走勢可控，因此彈性空間具體多大，重點是觀察政策的意圖和力度，我們判斷7.5是界。
2、中期維度，匯率能否實現(xiàn)內(nèi)生性穩(wěn)定的關(guān)鍵在經(jīng)濟基本面和美元。內(nèi)部看，華創(chuàng)宏觀周度WEI指數(shù)顯示經(jīng)濟已在磨底中，二季度經(jīng)濟回踩基本結(jié)束，PMI已經(jīng)觸底（7月制造業(yè)PMI連續(xù)第二個月回升至49.3%）；外部看，美國加息接近尾聲，美元已在強弩之末（年度視角）。綜合內(nèi)外而言，匯率中期具備內(nèi)生性穩(wěn)定的強基礎(chǔ)。
一、匯率當下估值如何評估？
與人民幣匯率自身的價值中樞比較而言，當下人民幣定價偏離度并不算大，無論從單一匯率還是一籃子匯率來看，價格與價值的差異都維持在3.7%以內(nèi)，基本是匹配狀態(tài)，匯率無明顯高估或低估。過往人民幣貶值壓力較大時，如2015年811匯改前，價格相對價值的偏離度可達10%以上。
二、匯率當下“四面”情況如何？
考察匯率的“四面”——基本面、預(yù)期面、交易面、政策面，把握匯率中期波動的本質(zhì)。若市場三面（基本面、預(yù)期面、交易面）同向疊加，這種情形下的匯率趨勢是最強的，即便政策面有調(diào)控引導(dǎo)意圖，也要尊重市場規(guī)律。若市場三面并未同向疊加，則匯率趨勢往往較弱，政策稍加壓力就可能引發(fā)匯率升貶較快切換。
目前來看，雖然匯率的結(jié)售匯基本面和居民、企業(yè)預(yù)期面受經(jīng)濟壓力的影響邊際轉(zhuǎn)弱，但尚未呈現(xiàn)如2015-16年匯率急貶期的持續(xù)大幅偏弱跡象，同時交易面尚屬穩(wěn)定，三面并未同向疊加趨弱，同時當下政策面我們捕捉到央行引導(dǎo)匯率穩(wěn)定的意圖依然比較明確，或意味著短期匯率走勢仍以政策引導(dǎo)行情為主。
三、匯率未來的判斷：短期波動彈性漸進打開，中期核心是經(jīng)濟基本面和美元
1、考慮三個層面，第一，當下匯率價格與理論定價中樞偏離度尚不算大。疊加第二點，匯率三面（結(jié)售匯基本面、預(yù)期面、交易面）并未同向疊加持續(xù)趨弱，同時當下央行引導(dǎo)匯率穩(wěn)定的意圖依然比較明確，或意味著短期匯率走勢將偏向政策引導(dǎo)行情。第三，8月15日的超預(yù)期降息，指向央行在以我為主和匯率彈性的蹺蹺板中短期重心偏以我為主。綜上，我們認為，降息后短期匯率波動彈性可能漸進打開，但關(guān)鍵整數(shù)位或存在反復(fù)拉扯降低投機盤的歷史規(guī)律，整體匯率走勢可控，因此彈性空間具體多大，重點是觀察政策的意圖和力度，我們判斷7.5是界。
2、中期維度，匯率能否實現(xiàn)內(nèi)生性穩(wěn)定的關(guān)鍵在經(jīng)濟基本面和美元。考慮三方面因素：首先，回頭看，匯率定價偏離度不算高，無方向性積壓壓力。其次，當下看，雖然匯率結(jié)售匯基本面、預(yù)期面邊際趨弱，但交易面尚屬穩(wěn)定，匯率“三面”并未同向疊加趨弱，疊加央行仍有意圖引導(dǎo)匯率穩(wěn)定，可能意味著，一方面，后續(xù)短期來看，匯率走勢或以政策引導(dǎo)行情為主；另一方面，“四面”（基本面、預(yù)期面、交易面、政策面）并未同向疊加，指向匯率或不具備單邊持續(xù)貶值的基礎(chǔ)。
最后，往前看，匯率既有內(nèi)部因素又有外部因素。內(nèi)部來看，華創(chuàng)宏觀周度WEI指數(shù)顯示經(jīng)濟已在磨底中，二季度經(jīng)濟回踩基本結(jié)束，PMI已經(jīng)觸底（7月制造業(yè)PMI連續(xù)第二個月回升至49.3%）；外部來看，美元此輪加息周期或已結(jié)束（詳見《停止加息的三個信號均已顯現(xiàn)》），美元已在強弩之末（年度視角）。綜合內(nèi)外而言，匯率中期具備內(nèi)生性穩(wěn)定的強基礎(chǔ)。
風險提示：美聯(lián)儲政策超預(yù)期，穩(wěn)增長政策超預(yù)期
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