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23博弈年，公募期中考分差極窄→未來(lái)4個(gè)月迎接更強(qiáng)博弈
　　1）當(dāng)前23年以及歷史上的06、10、12-14、16-17年為非弱市年份，基金市場(chǎng)狀態(tài)主要為低新發(fā)、無(wú)增量的存量資金市場(chǎng)。
　　2）存量市場(chǎng)背景，造成了公募產(chǎn)品“期中成績(jī)單”差異較小；而非弱市的行情，將進(jìn)一步加劇“期中”至“期末”的籌碼博弈。過(guò)去5年中，市場(chǎng)經(jīng)歷了18弱市、19-21增量市、22弱市，今年則是許久未見(jiàn)的非弱市存量環(huán)境，年初至今的行業(yè)、主題快速輪動(dòng)同樣側(cè)面印證了強(qiáng)博弈交易環(huán)境。而未來(lái)期末前的若干月，籌碼博弈或進(jìn)一步加劇。
　　23年籌碼博弈的核心問(wèn)題：衰退組合面臨政策/基本面的上行風(fēng)險(xiǎn)
　　過(guò)去一年公募對(duì)于經(jīng)濟(jì)強(qiáng)相關(guān)行業(yè)配比由22Q2的16.9%持續(xù)降至23Q2的12.2%，為05年以來(lái)5%分位，減配主要在有色-1.6pct、非銀-0.9pct、化工-0.8pct、銀行-0.6pct，非銀、銀行配比降至7%、5%分位；而對(duì)于經(jīng)濟(jì)弱相關(guān)行業(yè)配比為41.2%，處05年至今81%分位，主要增配在計(jì)算機(jī)+5.3pct、通信+2.9pct、電子+1.2pct、醫(yī)藥+1.1pct，強(qiáng)弱經(jīng)濟(jì)配比差異顯示出公募籌碼結(jié)構(gòu)不均衡。隨著7/24政治局會(huì)議定調(diào)穩(wěn)增長(zhǎng)，未來(lái)12個(gè)月衰退組合面臨的是上行風(fēng)險(xiǎn)，或者來(lái)自流動(dòng)性上行風(fēng)險(xiǎn)、地產(chǎn)寬松的上行風(fēng)險(xiǎn)、補(bǔ)庫(kù)的基本面上行風(fēng)險(xiǎn)。政策、基本面上行可能性不斷加大，成為公募衰退配置組合的“風(fēng)險(xiǎn)因素”，與經(jīng)濟(jì)強(qiáng)相關(guān)同時(shí)配置低位的行業(yè)，很可能成為彎道超車的籌碼選擇。
　　歷史上經(jīng)濟(jì)強(qiáng)相關(guān)配比的逆轉(zhuǎn)行情，大金融更賺錢
　　歷史上出現(xiàn)過(guò)5輪經(jīng)濟(jì)強(qiáng)相關(guān)行業(yè)從配置低位至高位的行情，若只考慮底部逆轉(zhuǎn)初期的1-2個(gè)季度，則包括06Q3-Q4、09Q1-Q2、14Q4、16Q4-17Q1、20Q3-Q4。主要的上行風(fēng)險(xiǎn)來(lái)自逆周期穩(wěn)增長(zhǎng)政策發(fā)力，各區(qū)間內(nèi)強(qiáng)相關(guān)行業(yè)市場(chǎng)表現(xiàn)也同樣對(duì)弱相關(guān)行業(yè)跑出了明顯的超額。但具體結(jié)構(gòu)來(lái)看，公募對(duì)強(qiáng)相關(guān)行業(yè)的增配基本由銀行、非銀貢獻(xiàn)，即公募參與經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇行情的主要籌碼來(lái)自于大金融。具體表現(xiàn)來(lái)看，5段區(qū)間，7個(gè)經(jīng)濟(jì)強(qiáng)相關(guān)行業(yè)的配比變化領(lǐng)先的始終是兩大金融行業(yè)。而像06的有色&鋼鐵、09的有色、16-17&20的有色&鋼鐵，市場(chǎng)表現(xiàn)甚至好于金融行業(yè)，但除了06年的鋼鐵、20年的有色得到公募較顯著增配，其余區(qū)間均參與較少。
　　突圍方向：往人少的地方走——券商+順周期
　　從籌碼博弈角度選擇券商。今年公募前1/4（對(duì)應(yīng)75%分位）和后1/4（對(duì)應(yīng)25%分位）收益率僅差10%，期中考差異不大，存量市場(chǎng)下籌碼博弈只會(huì)更激烈，往人少的地方去。大金融（券商、保險(xiǎn)、銀行）均處歷史持倉(cāng)低位（銀行5%分位、非銀7%分位），券商具備黃金賽點(diǎn)的政策條件：流動(dòng)性寬松+資本市場(chǎng)改革+地產(chǎn)政策轉(zhuǎn)向。
　　從安全邊際角度選擇順周期。我們近兩個(gè)月強(qiáng)推的順周期（銅鋁鋼鐵建材、工程機(jī)械紡服輪胎），在此輪回調(diào)中仍有相對(duì)收益。周期資源品（有色、鋼鐵、建材、化工）具備足夠高的安全邊際：三低明顯——低庫(kù)存低估值低持倉(cāng)；以及足夠高的賠率：央行放水/地產(chǎn)寬松的政策上行風(fēng)險(xiǎn)，中美補(bǔ)庫(kù)的基本面上行風(fēng)險(xiǎn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　宏觀經(jīng)濟(jì)不及預(yù)期；國(guó)際關(guān)系、地緣政治變化風(fēng)險(xiǎn)；歷史經(jīng)驗(yàn)不代表未來(lái)。