>> 申萬宏源-天潤乳業(yè)(600419)疆外占比提升，短期因素影響利潤表現(xiàn)-230824
| 上傳日期： |
2023/8/25 |
大小： |
681KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
呂昌,周緣 |
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事件：公司披露2023年半年報，根據(jù)公司公告，23H1公司實現(xiàn)營業(yè)收入13.89億，同比增長12.6%，歸母凈利潤1.26億，同比增長16.55%，扣非歸母凈利潤1.17億，同比增長21%。單Q2公司實現(xiàn)營業(yè)收入7.58億，同比增長9.77%，歸母凈利潤0.71億，同比下降2.45%，扣非歸母凈利潤0.68億，同比增長5.16%。公司利潤增速低于市場預(yù)期。
投資分析意見：維持盈利預(yù)測，預(yù)測2023~2025年公司實現(xiàn)歸母凈利潤2.50/2.99/3.60億元，分別同比+27.3%/19.5%/20.6%，最新收盤價對應(yīng)PE分別為19/16/13x。公司作為兵團旗下的乳業(yè)上市平臺，在供應(yīng)鏈端充分受益于兵團豐厚的乳業(yè)資源儲備賦能，伴隨在建產(chǎn)能落地，在差異化的渠道和產(chǎn)品策略下有望實現(xiàn)全國化增長，維持“增持”評級。
畜牧業(yè)務(wù)拖累收入端表現(xiàn)，Q2疆外營業(yè)收入實現(xiàn)同比增長14%。根據(jù)公司公告，23Q2公司實現(xiàn)營業(yè)收入7.58億，同比增長9.77%，分業(yè)務(wù)看，常溫/低溫/畜牧業(yè)產(chǎn)品分別實現(xiàn)4.27/3.15/0.12億，分別同比+18.6%/+5%/-53%。其中常溫乳制品增長主要得益于利樂磚產(chǎn)品的持續(xù)擴張，畜牧業(yè)產(chǎn)品預(yù)計主因上半年市場原奶供應(yīng)相對富裕，奶價下行導(dǎo)致承壓。分地區(qū)看，23Q2疆內(nèi)/疆外分別實現(xiàn)營業(yè)收入3.95/3.61億，同比+5.9%/14%，疆外收入占主營業(yè)務(wù)比例達(dá)47.77%，同比提升1.85pct，主要得益于上半年公司持續(xù)推進疆外的渠道擴張，截至23H1末，公司疆內(nèi)/疆外經(jīng)銷商數(shù)量375/490個，分別增加20/119個，疆外市場持續(xù)開拓。由于新進經(jīng)銷商數(shù)量增加，23Q2疆內(nèi)疆外平均單個經(jīng)銷商銷售額分別為105.3/73.7萬元，同比+1.1%/-18.5%，考慮到上半年渠道擴張的成果需要一段時間才能兌現(xiàn)，后續(xù)若持續(xù)加強經(jīng)銷商管理，在合理良性的政策引導(dǎo)下發(fā)揮經(jīng)銷商優(yōu)勢，單個經(jīng)銷商銷售收入回升將有望貢獻可觀的收入彈性。公司于上半年上市16款新品，并新增產(chǎn)品部，對新產(chǎn)品從立項、上市到退出進行全生命周期管理，重點關(guān)注核心單品，強化單品的運營能力，伴隨需求的回暖，預(yù)計將持續(xù)積蓄增長的動能。
毛利率提升得益于疆外占比提升和成本下行，短期因素拖累凈利率表現(xiàn)。根據(jù)公司公告，23Q2公司毛利率21%，同比提高2.14pct，預(yù)計主因：1）疆外收入占比提升以及常溫業(yè)務(wù)中相對毛利率表現(xiàn)較好的利樂磚產(chǎn)品增長帶動噸價同比提升9.54%；2）上半年原奶成本回落。23Q2公司銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為5.15%/3.03%/0.79%/0.4%，分別同比+0.07/0.43/0.65/0.54pct。銷售費用率提升主因公司疆外持續(xù)擴張以及新品上市增加對應(yīng)費用投放，研發(fā)費用率提升主因公司增加新品研發(fā)投入和畜牧養(yǎng)殖技術(shù)提升投入。由于23Q2新農(nóng)乳業(yè)并表，增加折舊攤銷壓力以及非流通資產(chǎn)處置損失等，影響了管理費用率以及營業(yè)外支出等項目，拖累凈利率表現(xiàn)。23Q2公司實現(xiàn)歸母凈利率9.37%，同比下降1.2pct，扣非歸母凈利率8.97%，同比下降0.45pct。
股價表現(xiàn)的催化劑：原奶成本下行，新疆旅游帶動產(chǎn)品出圈，行業(yè)競爭緩和。
風(fēng)險假設(shè)：乳業(yè)競爭惡化，食品安全事件。
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