>> 德邦證券-中國中免(601888)盈利能力修復，靜待消費復蘇-230825
| 上傳日期： |
2023/8/25 |
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| 781KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
德邦證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
趙雅楠,易丁依 |
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上半年收入利潤同比+29.7%/-1.83%，業(yè)績符合預期。（1）2023H1：公司實現(xiàn)營業(yè)收入358.58億元/+29.7%，歸母凈利潤為38.66億元/-1.83%，扣非后業(yè)績?yōu)?8.54億元/-1.87%，符合此前業(yè)績指引預期，23年以來旅游行業(yè)開始加速復蘇，市場進入“供需兩旺，加速回暖”的復蘇通道；分業(yè)務來看，免稅商品23H1營收239.56億、同比22H1+47.9%、同比21H1-2.4%，有稅商品營收116.78億、同比22H1+4.7%、同比21H1+10.5%、延續(xù)增長趨勢。（2）23Q2：實現(xiàn)營業(yè)收入150.89億元/+38.83%，歸母凈利潤為15.65億元/+13.86%，扣非后業(yè)績?yōu)?5.59億元/+13.85%，22Q2由于疫情反復、離島免稅客源地受阻，低基數(shù)背景下帶來23Q2營收同比增速較高；但受到消費力弱復蘇、折扣收窄優(yōu)化以及打擊代購等因素影響，23Q2收入恢復至21Q2的87%。（3）現(xiàn)金流：23年上半年公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額為85.73億元。
多措并舉帶動毛利率穩(wěn)中有升，盈利能力增強。（1）2023H1：綜合毛利率30.61%，環(huán)比22H2+8.01pcts，歸母凈利潤率為10.78%，環(huán)比22H2提升6.70pcts，期間費率為13.73%/環(huán)比+1.76pcts，其中銷售費率11.92%/環(huán)比+3.92pcts（主要由于機場租賃費提升）、管理費率2.81%/環(huán)比-2.21pcts。（2）23Q2：綜合毛利率為32.83%，環(huán)比23Q1+3.83pcts，歸母凈利潤率為10.37%/環(huán)比-0.71pcts，期間費率為18.16%/環(huán)比+7.64pcts，其中銷售費率14.75%/環(huán)比+4.89pcts、管理費率3.71%/環(huán)比+1.57pcts。通過全島統(tǒng)一定價、優(yōu)化促銷折扣力度、改善品類銷售結構優(yōu)化整體毛利率水平；招商采購環(huán)節(jié)持續(xù)優(yōu)化商品結構及采購招商策略，增加高毛利商品采購比重，加快引進精品品牌，加強重點商品采購，毛利率優(yōu)化。
海南旅游市場逐步回暖，但消費力尚待逐步修復。根據(jù)海南省商務廳發(fā)布數(shù)據(jù)，23H1海南離島免稅總銷售額323.96億/yoy+31%；海口海關統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，23H1離島免稅購物金額263.18億/yoy+24.4%，免稅購物人數(shù)373.3萬人次/yoy+45.4%，客流恢復更優(yōu)。我們認為從今年重要節(jié)假日的出游數(shù)據(jù)觀察來看，客流的恢復均領先于銷售額的恢復，購買力略有承壓，我們看好消費力逐步回暖。
拓展渠道資源優(yōu)勢，積極推進重點項目落地。公司成功中標天津、大連、云南等五大免稅店經(jīng)營權，成都天府機場及杭州蕭山機場開業(yè)運營，鞏固公司在國內大中型機場及口岸的渠道優(yōu)勢。公司積極推進三亞國際免稅城2號地項目，二期（河心島項目）將重點推進項目裝修改造及重奢品牌引進，綜合體項目的落地及爬坡有望提升綜合盈利能力。
投資建議：海南客流恢復良好，消費力逐步修復，出境游逐步放開后看好口岸免稅項目的修復，同時新綜合體及市內免稅政策推進有望貢獻增量。我們調整23-25年的收入至720/922/1182億，調整歸母凈利潤至74.9/104.8/145.4億，對應PE分別為31X/22X/16X，維持“買入”評級。
風險提示：客流恢復不及預期，消費力下降，項目建設不及預期
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