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核心觀點(diǎn)
　　7月社融探底，增量達(dá)近七年低點(diǎn)，貸款余額同比增長(zhǎng)11.4%，增速環(huán)比回落0.2%；其中，企業(yè)和居民信貸均有所回落，寬貨幣至寬信用轉(zhuǎn)換之路難行。參考社融分項(xiàng)季節(jié)性變化情況及基本面預(yù)期，年內(nèi)后續(xù)月份（8-12月）社融或有約12.5萬(wàn)億元左右增量空間，全年社融增量約34.6萬(wàn)億元，存量同比增速約10.0%。
　　票據(jù)融資&企業(yè)短貸或有8300億元空間。當(dāng)前票據(jù)利率仍低位震蕩，票據(jù)-shibor利差尚在負(fù)值區(qū)間徘徊，銀行以票充貸動(dòng)力仍強(qiáng)，預(yù)計(jì)8、9月票據(jù)融資仍將保持較高增量。當(dāng)前票價(jià)水平類似2022年8月，以當(dāng)時(shí)票據(jù)及短貸融資規(guī)模可大致推測(cè)本月規(guī)模；另23H1整體票據(jù)融資&企業(yè)短貸規(guī)模類似2019年，結(jié)合當(dāng)年短端融資的季節(jié)性變動(dòng)情況可推斷8-12月票據(jù)融資&企業(yè)短貸空間約有8300億元。
　　居民短貸表現(xiàn)或稍高于季節(jié)性增長(zhǎng)，年內(nèi)有9000億元左右空間。7月短貸回落或部分因?yàn)楦邷亟涤晏鞖怆[藏了部分經(jīng)濟(jì)預(yù)期，LPR一年期調(diào)降或?qū)用穸藤J增長(zhǎng)提供支撐，后續(xù)居民短貸表現(xiàn)或稍高于季節(jié)性增長(zhǎng)，年內(nèi)預(yù)測(cè)還有9000億元左右空間。
　　待政策落地，居民中長(zhǎng)期貸款或有1.3萬(wàn)億元增量空間。當(dāng)前地產(chǎn)銷售表現(xiàn)仍偏弱，周度商品房庫(kù)銷比仍處歷史高位，后續(xù)隨著降息空間落至存量按揭利率，居民中長(zhǎng)貸或于年底前溫和改善，今年居民中長(zhǎng)貸逐月環(huán)比情況類似去年，結(jié)合政策預(yù)期，年底前居民中長(zhǎng)貸或有至少1.3萬(wàn)億水平。
　　企業(yè)中長(zhǎng)貸修復(fù)滯后，政策推動(dòng)下或有4.6萬(wàn)億元以上增量空間。企業(yè)中長(zhǎng)貸修復(fù)一般滯后于居民中長(zhǎng)貸，當(dāng)前庫(kù)存產(chǎn)能周期切換拐點(diǎn)推遲，疊加季節(jié)性高點(diǎn)8、9月基數(shù)高增，企業(yè)中長(zhǎng)貸同比上行壓力較大。從貸款行業(yè)結(jié)構(gòu)看，服務(wù)業(yè)仍將擔(dān)當(dāng)年內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇主力，基建、工業(yè)制造業(yè)在政策支持下也將保持穩(wěn)健的貸款投放力度。整體來看，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款或?qū)⒂赒4起有較好改善，8-12月中長(zhǎng)貸整體或有4.6-5萬(wàn)億元左右增值空間。
　　政府債對(duì)社融將提供較大增量支持。監(jiān)管要求9月完成新增專項(xiàng)債發(fā)行工作，但截至7月底，今年一般債、專項(xiàng)債發(fā)行進(jìn)度僅達(dá)65.8%、65.7%，剩余額度2465億元、13029億元，截至8月21日，8月已分別完成剩余額度的33.6%、31.8%。隨8、9月專項(xiàng)債集中發(fā)力及化債推動(dòng)下特殊再融資債補(bǔ)位，政府債年內(nèi)或有3.56萬(wàn)億元空間。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變動(dòng)，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)不及預(yù)期，貨幣寬松不及預(yù)期