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投資要點：
　　核心觀點。Powell強調2%的通脹目標，并重申物價穩(wěn)定是強勁勞務市場的基礎。近期通脹有所緩解但下行趨勢存疑，有能力在合適的時候提高利率（raise ratesfurther if appropriate），但會謹慎決定。我們維持年內還有一次加息、降息需待24H2的觀點。本周五Powell在堪薩斯聯儲舉行的Jackson Hole經濟峰會上發(fā)表題為“通脹：進展與路徑展望”的演講，主要內容包括：①復盤通脹回落；③前景展望；④經濟增長；⑤勞務市場；⑥前途中的不確定性與風險管理。由于講話整體沒有太多增量信息，在強調加息尚未結束的同時，并未深入談論市場預期的中性利率是否抬升話題，而是強調其不確定性，因而講話結束后，資產價格陷入糾結走勢，市場維持緊縮交易，CME聯邦基金期貨數據顯示交易員押注9月跳過而11月加息的概率升至55.6%（如圖1）。
　　通脹回落復盤。Powell表示，美聯儲將致力于將通脹降至2%，并在適當情況下提高利率。盡管總體通脹有所回落，但不穩(wěn)定的食品和能源價格可能具有誤導性，因此需要關注核心PCE通脹指標。總體來看，PCE通脹近期雖然有所回落但并未形成確定下行趨勢。分項來看，得益于緊縮貨政和供需錯位的緩解，核心商品通脹已大幅下降，但仍然遠高于疫情前水平，延續(xù)下行要求繼續(xù)采取限制性貨政。居住服務近期也開始下降，新租金增長放緩有望降低未來一年的住房通脹。對利率較不敏感的非居住核心服務在過去數月中有所下降，但緊俏勞動力市場帶來的通脹壓力仍存。相較于Powell對于房租通脹的樂觀，我們認為短期內居住通脹見頂回落趨勢較為確定，但近期新房開發(fā)商面臨的高利率現實和二手房東再融資成本的高企將削弱供給，而跌至新低的美國房屋空置率表明住房需求火熱，考慮到居住通脹較房價的滯后性（滯后約17個月），未來房價或更具上行彈性。
　　前景展望：經濟增長與勞動力市場。Powell表示，限制性貨幣政策收緊了金融條件，工業(yè)產出和住宅投資顯著放緩，但GDP增速并未如預期大幅降溫，若經濟增速持續(xù)高于潛在增速，或需進一步收緊貨幣政策。對于美聯儲重點關注的勞務市場，Powell認為勞動力市場狀況正逐漸正常化：供給端，25-54歲勞動參與率在近期提高，移民增速已回到疫情前水平；需求端，雖然職位空缺率仍較高但其趨勢在下降，就業(yè)崗位增長已顯著放緩。供需再平衡下工資通脹壓力有所緩解，預計勞動力市場再平衡將持續(xù)。我們認為，勞務市場降溫趨勢明顯、勞務供需缺口有所收斂，但考慮到供給因素中提前退休的55+群體難以回流、通脹改善導致實際工資增長的青年群體或降低出工率（二者合計210萬人），以及疫情導致的超額死亡（50萬人），恢復至疫情前水平的移民增速恐難以完全修復供給缺口，因而工資通脹不必然能順利回到疫情前水平。
　　不確定性和風險管理。當前面臨的挑戰(zhàn)和不確定性包括：①由于對中性利率變化的測算存在不確定性，當前維持高位的實際利率是否足夠具有限制性或存在不確定性；②貨幣政策滯后效應何時顯現及影響有多大；③通脹和勞動力市場之間的錯配以及因果關系難以厘清；④在貨幣政策中平衡“過度緊縮導致衰退”和“過度寬松加固通脹”的難題。Powell重申實現物價穩(wěn)定對于實現就業(yè)最大化的至關重要性，通脹尚未回落至2%水平，則美聯儲將持續(xù)緊縮（We will keep at it until the job isdone）。
　　風險提示：美聯儲過早開啟降息周期引發(fā)通脹反彈甚至失控；美聯儲緊縮周期維持時間過長，引發(fā)金融系統(tǒng)流動性危機；通脹下行速率不及預期。