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核心結(jié)論
　　近期國內(nèi)股市下跌、商品價(jià)格上漲，出現(xiàn)分化。8月以來A股快速回落，截至8月25日上證綜指較7月底下跌6.9%；而國內(nèi)商品價(jià)格出現(xiàn)上漲，南華商品指數(shù)8月以來上漲3.3%。過去三個(gè)月國內(nèi)商品和股市分化更為明顯，6月以來，A股下跌4.4%，南華商品指數(shù)上漲18.4%，近三個(gè)月漲跌幅偏差超過20個(gè)百分點(diǎn)。
　　國內(nèi)商品價(jià)格和股市歷史上存在正相關(guān)關(guān)系，但是商品并不領(lǐng)先股市。過去二十年，南華商品指數(shù)和上證綜指日漲跌幅相關(guān)系數(shù)略高于0.3。從月度數(shù)據(jù)看，三分之二的月份二者漲跌方向一致，三分之一的月份方向相反。南華商品指數(shù)和上證綜指月漲跌幅同期相關(guān)性最高，國內(nèi)商品價(jià)格對(duì)于A股并不存在領(lǐng)先關(guān)系，股市和商品市場(chǎng)見底時(shí)間誰先誰后也沒有確定性的規(guī)律。
　　從宏觀經(jīng)濟(jì)基本面看，近期商品價(jià)格上漲或并非由國內(nèi)需求驅(qū)動(dòng)。2季度國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)能明顯轉(zhuǎn)弱。7月以來，受暑期出行帶動(dòng)，接觸性服務(wù)業(yè)增長較快。但是和商品需求更為相關(guān)的工業(yè)和建筑業(yè)增長動(dòng)能轉(zhuǎn)弱。8月以來，房地產(chǎn)銷售同比跌幅仍然較大。當(dāng)前股市、債市、人民幣匯率都受到國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長下行的影響，商品價(jià)格走出獨(dú)立上漲行情或并非由總需求擴(kuò)張驅(qū)動(dòng)。
　　商品價(jià)格受到需求、供給、庫存、資金等多方面因素影響，近期商品價(jià)格上漲，可能也是多方面因素共同作用的結(jié)果。原油價(jià)格上漲受到OPEC+減產(chǎn)等供給面因素影響。純堿、鐵礦石等商品價(jià)格上漲有低庫存的影響。今年鋼材出口大幅增長，粗鋼產(chǎn)量由降轉(zhuǎn)升，帶動(dòng)鐵礦石需求和價(jià)格上漲。過去幾個(gè)月，純堿、尿素等期貨品種成交額和持倉量大幅增長，其價(jià)格波動(dòng)可能存在資金博弈的成分。
　　往前看，宏觀政策放松對(duì)于經(jīng)濟(jì)可能給短期經(jīng)濟(jì)增長帶來一定支持，但房地產(chǎn)或?qū)⑦M(jìn)入長周期下行階段可能限制商品價(jià)格上漲幅度。7月份政治局會(huì)議以來，宏觀政策調(diào)控力度加大，我們預(yù)計(jì)4季度經(jīng)濟(jì)增速可能有所企穩(wěn)。但是受人口減少、老齡化加劇、城鎮(zhèn)化速度放緩等因素影響，國內(nèi)房地產(chǎn)需求進(jìn)入中長期下行周期，房地產(chǎn)市場(chǎng)回升幅度可能有限。
　　活躍資本市場(chǎng)政策密集出臺(tái)，股市或迎來階段性機(jī)會(huì)。目前股市已經(jīng)計(jì)入較為悲觀預(yù)期，債券收益率相對(duì)股市盈利收益率（PE倒數(shù)）比值處于歷史較低水平。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)逆周期調(diào)節(jié)力度加大，我們預(yù)計(jì)未來幾個(gè)月經(jīng)濟(jì)增長可能有所企穩(wěn)，有利于企業(yè)盈利改善。加上活躍資本市場(chǎng)政策密集出臺(tái)，有利于提振投資者信心。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)低迷，外需下滑。