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一、日本YCC調(diào)整后，日元和日股均受挫。7月28日日本央行調(diào)整收益率曲線控制政策（YCC），市場預(yù)期10Y日債收益率上行將帶動(dòng)日元走強(qiáng)，但是從數(shù)據(jù)上來看，在7/28-8/18日期間，美元兌日元升值3個(gè)百分點(diǎn)、歐元兌日元升值3.1個(gè)百分點(diǎn)，100日元兌人民幣貶值2.6個(gè)百分點(diǎn)。
　　首先，從外圍環(huán)境來看，美債供給端沖擊加碼，導(dǎo)致10年美債收益率飆升，美日利差走闊。隨著美債評(píng)級(jí)遭下調(diào)、整體通脹拐頭回升，美元指數(shù)和美債收益率小幅攀升。在這個(gè)背景下，8月2日，美國財(cái)政部3季度再融資例會(huì)更新了下半年融資規(guī)劃，宣布將擴(kuò)大再融資債券發(fā)行總額至1030億美元，并抬升了中長久期債券發(fā)行份額，美日利差走闊帶動(dòng)日元貶值。
　　其次，從日本內(nèi)部的角度來看，預(yù)期管理+央行提前購債，壓低日債收益率上行幅度。從自7月28日做出最新政策調(diào)整以來，為減緩收益率的急劇上漲，日本央行已兩次通過計(jì)劃外購買操作干預(yù)市場，使得市場預(yù)期日央行仍然希望維持低利率、低日元匯率的狀態(tài)。
　　從股匯關(guān)系來看，日元的貶值反而帶動(dòng)日經(jīng)225出現(xiàn)回調(diào)。從之前日元和日股的關(guān)系來看，日元的貶值通常對(duì)應(yīng)日經(jīng)225的上漲，但是在7月28之后，美元兌日元升值引發(fā)日經(jīng)225下挫，究其背后：一方面，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)將美國長期外幣發(fā)行人違約評(píng)級(jí)從“AAA”下調(diào)至“AA+”，全球發(fā)達(dá)市場風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)波動(dòng)加?。涣硪环矫?，由于日央行的“過渡干預(yù)”導(dǎo)致市場風(fēng)險(xiǎn)偏好下挫，歐美市場“隔岸觀火”情緒加劇，等待更為明確的政策信號(hào)。
　　二、未來日元走勢，對(duì)外要遵循美元走勢，對(duì)內(nèi)要關(guān)注居民消費(fèi)和出口的平衡。首先，雖然日本短期通脹壓力仍存，但是中長期通脹壓力可控，對(duì)貨幣政策施壓程度有限。日本整體通脹還是處于震蕩下行趨勢，且不同于歐美，日本并無“通脹-工資螺旋”。日本央行將2024財(cái)年預(yù)期從2.0%調(diào)降至1.9%。
　　其次，美國10年國債收益率中樞抬升，除非陷入明顯經(jīng)濟(jì)衰退，不然美日利差無法快速收斂。在商品通脹回落、薪資粘性較強(qiáng)的背景下，居民實(shí)際消費(fèi)有望得到支持，進(jìn)而反饋至通脹經(jīng)濟(jì)本身，約束了短期美債收益率大幅下行，美元兌日元貶值壓力不大。從中長期來看，日元被迫在出口和居民消費(fèi)中做出抉擇。近20年，日本出口金額占全球比重和日元實(shí)際有效匯率不斷下降，或意味著日本產(chǎn)品在全球的競爭力下行，除非新的一輪科技革命由日本主導(dǎo)，不然日元仍然需要保持相對(duì)疲軟來維持在高附加值產(chǎn)品的出口景氣度。從居民部門來看，疫情之后日元的貶值和能源價(jià)格的上漲使得居民部門的可支配收入有所減弱，長期或?qū)⑦M(jìn)一步拉低居民最終消費(fèi)占GDP的比重。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：全球地緣政治波動(dòng)加劇，日央行貨幣政策收緊超預(yù)期。