>> 華泰證券-森馬服飾(002563)1H盈利質(zhì)量修復，庫存持續(xù)優(yōu)化中-230829
| 上傳日期： |
2023/8/29 |
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| 372KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
羅藝鑫，詹妮 |
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1H23業(yè)績從低基數(shù)實現(xiàn)反彈；零售不確定性仍存
森馬服飾1H23凈利潤同比+394%至5.2億元，主因低基數(shù)影響下毛利率及經(jīng)營杠桿同比顯著改善，以及庫存減值損失同比大幅減少；2Q收入/凈利潤同比+9.7%/扭虧為盈，較1Q的同比-9.3%/+48.8%改善，主因2Q22受疫情影響明顯基數(shù)較低。隨著渠道恢復開店及低基數(shù)延續(xù)，我們預計2H23公司收入同比+8.5%，但考慮到二季度以來弱復蘇環(huán)境下公司零售表現(xiàn)恢復較慢，以及秋冬裝促銷力度或加大，庫存結構優(yōu)化仍存在不確定性，我們預計2H23凈利潤同比-4.8%，并將23/24/25E基本EPS下調(diào)17/13/12%至0.38/0.50/0.59元；目標價下調(diào)7%至7.0元，基于12個月動態(tài)EPS0.46元及目標PE15.3x（自2011年以來歷史動態(tài)PE均值）?！百I入”。
童裝業(yè)務驅(qū)動收入增長；渠道調(diào)整進入尾聲
1H23收入同比-1.4%至56億元，跌幅與零售流水（同比-1.5%）大致相符，表明批發(fā)拿貨積極性有所恢復。具體來看，童裝/休閑裝收入同比+6.3/-15.1%至38/17億元，其中童裝/休閑裝門店數(shù)量同比-86/-146家（較22年末+53/-57家），單店出貨我們估計同比+18/-9%。公司渠道優(yōu)化接近尾聲，隨著零售環(huán)境邊際改善及渠道信心恢復，我們預計全年童裝/休閑裝門店數(shù)量凈增140/50家。1H23電商渠道收入同比-6.4%，或因疫后消費者轉(zhuǎn)向線下購物，我們預計下半年電商收入增速或受益于大促節(jié)日環(huán)比回升。
全年利潤率有望維持擴張趨勢
1H23凈利率同比+7.4pp至9.3%，主要受益于：1）春夏新品上市，零售折扣及渠道庫存結構改善，疊加電商產(chǎn)品優(yōu)化，推動毛利率同比+3.5pp至44.6%，其中童裝/休閑裝毛利率同比+4.3/+1.5pp至46.4/40.6%；2）費用管控及收入回暖帶動經(jīng)營杠桿改善，疊加庫存減值損失同比-55%，經(jīng)營利潤率同比+10.0pp至12.2%。我們預計下半年公司將針對秋冬老貨加大促銷，同時恢復營銷費用投放，利潤率同比或承壓，但全年擴張趨勢不變。
23年凈利潤下修至10.2億元；估值吸引
考慮到二季度以來零售表現(xiàn)恢復速度較慢，以及下半年秋冬裝促銷加大或拖累毛利率表現(xiàn)，我們將23/24/25E收入下調(diào)7/6/6%至139/156/170億元，經(jīng)營利潤率下調(diào)0.6/0.5/0.4pp，凈利潤因此下調(diào)17/13/12%至10.2/13.5/15.8億元。公司股價自5月初以來已下修12%，當前股價對應14.9倍12個月動態(tài)PE，對應35.5%23-25E凈利潤CAGR，估值吸引。
風險提示：1）休閑服飾轉(zhuǎn)型升級效果差于預期；2）渠道擴張速度慢于預期；3）多品牌培育效果不及預期。
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