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事件：
　　公司公布2023年半年報(bào)，23H1實(shí)現(xiàn)營收28.93億元，同比29.67%，歸母凈利潤1.54億元，同比+87.03%，扣非歸母凈利潤0.73億元，同比+203.18%。
　　Q2營收降幅逐步收窄，線上企穩(wěn)回升效果凸顯
　　23H1公司實(shí)現(xiàn)營收28.93億元，同比-29.67%，其中23Q2實(shí)現(xiàn)營收9.93億元，同比-3.12%。Q1降幅明顯主因春節(jié)錯(cuò)期，Q2伴隨電商調(diào)整運(yùn)營策略效果逐步顯現(xiàn)，整體降幅收窄，6月實(shí)現(xiàn)營收4.01億元，同比+16.46%，逐月向好趨勢明確。
　　分渠道看，23H1線上實(shí)現(xiàn)營收22.68億元，同比-14.73%，主因春節(jié)跨期及堅(jiān)果禮年貨節(jié)備貨不足短期影響。公司實(shí)施品銷合一策略，由店鋪運(yùn)營轉(zhuǎn)向品類運(yùn)營，傳統(tǒng)電商降幅逐月收窄，并于6月恢復(fù)正增長，7月天貓旗艦店實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長。同時(shí)公司發(fā)力抖音渠道，23H1實(shí)現(xiàn)營收4.36億，同比+28.61%，其中6月實(shí)現(xiàn)超300%增長，有力貢獻(xiàn)電商增量。
　　線下部分，公司以“高端性價(jià)比”為導(dǎo)向，重新構(gòu)建門店體系，集中優(yōu)化原有門店業(yè)態(tài)，截至6月末，投食店、聯(lián)盟小店分別剩余1、316家，年初至今分別減少22、222家，23H1門店調(diào)整精簡導(dǎo)致門店業(yè)務(wù)營收同比-76.14%至1.52億元。目前正轉(zhuǎn)型社區(qū)零食店，當(dāng)前已在安徽、江蘇開拓25家門店，即將加速布局。線下分銷業(yè)務(wù)23H1實(shí)現(xiàn)營收4.08億元，同比-5.56%，分銷逐步由年節(jié)銷售轉(zhuǎn)向日銷，并打造萬家標(biāo)桿終端，Q2營收同比+30%以上，效果逐步顯現(xiàn)。松鼠注重加強(qiáng)與優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商合作，6月末經(jīng)銷商數(shù)量863家，較年初減少304家。
　　高端性價(jià)比戰(zhàn)略導(dǎo)向下，提質(zhì)增效釋放利潤空間
　　23H1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.54億元，同比+87.03%；其中23Q2實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤-0.38億元，同比-51.99%，Q2本身為休閑食品淡季，同時(shí)節(jié)慶禮贈(zèng)場景較少，為公司利潤低點(diǎn)。23H1毛利率為24.97%，同比2.89pct，主因公司全面轉(zhuǎn)向“高端性價(jià)比”戰(zhàn)略，全渠道定價(jià)水平下降，高質(zhì)低價(jià)屬性突出。23H1銷售費(fèi)用率為17.23%,同比-5.92pct，線上平臺轉(zhuǎn)換打法、線下門店優(yōu)化，有力精簡費(fèi)用投放。23H1凈利率為5.31%，同比+3.31pct，戰(zhàn)略調(diào)整效果逐步顯現(xiàn)。
　　品銷合一線上企穩(wěn)線下發(fā)力，高端性價(jià)比引導(dǎo)供應(yīng)鏈提質(zhì)增效
　　當(dāng)前公司正處戰(zhàn)略調(diào)整階段，全渠道轉(zhuǎn)向“品銷合一”，線上由天貓旗艦店帶動(dòng)，傳統(tǒng)電商平臺企穩(wěn)回升，向上趨勢清晰，下半年有望帶動(dòng)電商整體恢復(fù)正增長。線下部分堅(jiān)定精簡投食店、聯(lián)盟小店，把握當(dāng)前性價(jià)比消費(fèi)需求及社區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢，拓展社區(qū)零食店，即將加速拓展，未來成長可期。供應(yīng)鏈方面，公司以“高端性價(jià)比”為戰(zhàn)略導(dǎo)向，在各環(huán)節(jié)提質(zhì)增效，生產(chǎn)端建立堅(jiān)果工廠，有望逐步釋放利潤空間，OEM部分優(yōu)選頭部供應(yīng)商，提升生產(chǎn)效率，物流倉儲環(huán)節(jié)，以自營結(jié)合產(chǎn)地倉及云倉倉儲，推動(dòng)直發(fā)降本增效，全鏈路效率顯著提升。
　　投資建議：
　　結(jié)合公司戰(zhàn)略定位，我們調(diào)整此前預(yù)期，將2023年?duì)I收由69.5億元調(diào)整至68.8億元，歸母凈利潤由2.7億元調(diào)整至2.0億元。預(yù)計(jì)2023-2025年公司收入增速分別為-5.7%、24.2%、36.3%，凈利潤增速分別為57.1%、26.9%、30.5%。看好三只松鼠拓展零食店帶來的長期增長潛力。給予買入-A的投資評級，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)為22.75元，相當(dāng)于2023年45XPE。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：門店拓展不及預(yù)期、市場競爭加劇、食品安全問題。