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經(jīng)營穩(wěn)步推進(jìn)，降本控費(fèi)下Q2利潤表現(xiàn)靚麗，維持“增持”評級
　　公司23H1實(shí)現(xiàn)營收98.43億元（yoy+1.55%），歸母凈利11.33億元（yoy+11.22%），扣非凈利10.71億元（yoy+9.22%）；其中Q2實(shí)現(xiàn)營收62.73億元（yoy+13.05%），歸母凈利9.80億元（yoy+28.10%），Q2利潤增速表現(xiàn)靚麗，一方面系降本控費(fèi)之下管理及研發(fā)費(fèi)用率有所下行，另一方面系毛利率略有提升所致?？紤]到需求仍處恢復(fù)期，我們略下調(diào)各項(xiàng)收入預(yù)測，同時(shí)降本控費(fèi)之下，下調(diào)各項(xiàng)費(fèi)用率預(yù)測，預(yù)計(jì)23-25年歸母凈利潤分別為31.48/37.05/43.21億元（前值31.52/37.07/43.28億元），對應(yīng)EPS分別為5.17/6.08/7.09元，參考可比公司23年Wind一致預(yù)期PE均值為17倍，考慮公司大家居布局領(lǐng)先，組織架構(gòu)變革有望激發(fā)渠道活力，給予公司23年27倍PE，目標(biāo)價(jià)139.59元（前值155.1元），維持“增持”評級。
　　Q2零售、大宗業(yè)務(wù)均增長提速，整裝大家居業(yè)務(wù)韌性仍強(qiáng)
　　分渠道看，23H1零售渠道營收同降0.4%至80.45億元，其中經(jīng)銷店/直營店?duì)I收分別同比-0.6%/+7.0%至77.60/2.85億元，分季度看23Q1/Q2零售收入分別同比-15.0%/+10.0%至28.45/52.00億元；工程端，受益于保交付發(fā)力下竣工節(jié)奏加快，23H1大宗收入同增8.4%至14.85億元，其中23Q1/Q2大宗收入分別同比-13.0%/+29.2%至5.85/8.99億元；此外，公司整裝大家居業(yè)務(wù)穩(wěn)步推進(jìn)，我們預(yù)計(jì)上半年收入仍保持較快增長。分品類看，23H1公司衣柜及配套品/衛(wèi)浴/木門營收同比+4.1%/+12.6%/+6.7%至54.30/4.60/5.76億元，23H1櫥柜營收同降6.0%至30.72億元。
　　降本控費(fèi)成效顯現(xiàn)，經(jīng)營性凈現(xiàn)金流大幅改善，合同負(fù)債保持高增
　　23H1銷售毛利率同增0.22pct至31.5%，我們判斷主要系公司加強(qiáng)降本增效以及原料成本有所下行所致。23H1期間費(fèi)用率同降0.71pct至18.0%，其中銷售費(fèi)用率同增0.52pct至9.0%，主要系廣告展銷費(fèi)、業(yè)務(wù)辦公費(fèi)增加所致；管理+研發(fā)費(fèi)用率同降0.64pct至10.9%，主要系公司精細(xì)化費(fèi)用支出所致；財(cái)務(wù)費(fèi)用率同降0.59pct至-1.8%，主要系利息收入增加所致。此外，23H1經(jīng)營性凈現(xiàn)金流同增120.5%至20.78億元，主要系銷售回款增加所致；23H1合同負(fù)債較去年底增長127.5%至17.79億元，在手訂單充足，支撐后續(xù)收入表現(xiàn)。
　　堅(jiān)持自我革命，推進(jìn)營銷系統(tǒng)組織架構(gòu)變革，期待改革成效釋放
　　23H1公司推動營銷體系組織改革，將原廚衛(wèi)、整家、整裝大家居事業(yè)部調(diào)整為按區(qū)域劃分的三大營銷事業(yè)部，一方面有利于各營銷事業(yè)部因地制宜、快速反映，另一方面也為大家居跨品類融合提供基礎(chǔ)，期待改革成效釋放。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求恢復(fù)不及預(yù)期，地產(chǎn)銷售大幅下滑，原料價(jià)格大幅上漲。