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事件：山東黃金發(fā)布2023年半年報。報告期內(nèi)，公司實現(xiàn)營收274.25億元，同比降8.05%，實現(xiàn)歸母凈利潤8.80億元，同比增58.26%，扣非歸母凈利潤8.82億元，同比增44.42%。單季度來看，2023年Q2，公司實現(xiàn)營收143.27億元，同比降12.35%，環(huán)比增9.38%，實現(xiàn)歸母凈利潤4.41億元，同比增83.00%，環(huán)比增0.48%。
　　報告期內(nèi)，受益于金價上行周期，公司業(yè)績顯著提升。
　　從量方面來看，報告期內(nèi)，公司礦產(chǎn)金產(chǎn)量為19.57噸（同比降7.46%），礦產(chǎn)金產(chǎn)量占全國總產(chǎn)量的13.98%。礦山方面，公司推進大型化智能化采掘作業(yè)模式革新，提高生產(chǎn)作業(yè)率，降低采礦損失率和貧化率。
　　從價方面來看，2023年H1，美聯(lián)儲加息周期逐步進入尾聲，金價上行，SHFE金均價434.29元/克，同比上漲10.61%。
　　公司通過精細化運營管控進行降本增效，費用管控能力較好。2023年H1公司期間費用率為7.21%，較去年同期降0.66pcts，具體來看：1）公司銷售費用同比下降41.38%至0.59億元，銷售費用率由0.34%→0.22%，下降0.12pcts；2）報告期內(nèi)，職工薪酬同比降14.52%至6.73億元，無形資產(chǎn)攤銷同比降94.25%至0.24億元，管理費用同比降32.92%至10.56億元，管理費用率由5.28%→3.85%，下降1.43pcts；3）利息支出同比增加37.67%至7.02億元，公司2023年H1財務費用6.98億元，同比增39.83%，財務費用率由1.67%→2.55%，上升0.87pcts。
　　內(nèi)增外擴，公司資源實力持續(xù)增強，并開始加速向經(jīng)濟優(yōu)勢轉(zhuǎn)化。
　　對外積極開展資源并購：1）公司與甘肅省資產(chǎn)管理有限公司共同設立的甘肅金舜礦業(yè)（公司持股60%）于5月競拍獲得甘肅大橋金礦采礦權(quán)，競價約為8.66億元。大橋金礦證載規(guī)模49.50萬噸/年，估算工業(yè)礦體擁有金金屬量22.13噸，品位3.27克/噸。2）7月，公司完成對銀泰黃金控制權(quán)的收購，合計持有銀泰黃金約23.1%股權(quán)，成為銀泰黃金的控股股東。通過本次收購，公司實現(xiàn)在西南、東北地區(qū)的資源布局，進一步奠定公司在國內(nèi)黃金行業(yè)的領先地位。截至2022年底，銀泰黃金擁有金金屬量166.20噸（不包含地表存礦）。
　　對內(nèi)持續(xù)發(fā)力探礦增儲：1）上市公司層面，2023年H1，公司在焦家金礦、金洲公司、玲瓏金礦、三山島金礦通過探礦分別新增金金屬量3.58噸、2.5噸、1.85噸和1.07噸，公司資源優(yōu)勢持續(xù)增強。2）集團層面，山東黃金集團對所屬西嶺金礦進行了勘探工作，最終探明金金屬量592.186噸，在避免同業(yè)競爭的承諾下，集團黃金儲備或保障上市公司未來資源優(yōu)勢。
　　黃金開啟戰(zhàn)略性投資機會。我們認為當前美國經(jīng)濟持續(xù)回落難以避免，而此前海外頻發(fā)的銀行破產(chǎn)危機本質(zhì)上是對美聯(lián)儲持續(xù)加息尾部風險的確認，成為美聯(lián)儲進一步加息新的約束條件，貴金屬已進入降息預期驅(qū)動的主升階段。隨著金價β行情的展開，公司作為黃金板塊內(nèi)高成長標的或?qū)⒊浞质芤妗?br>　　盈利預測與投資建議：隨著項目復產(chǎn)、募投項目落地及外延整合的推進，公司黃金產(chǎn)量增長有望提速，資源優(yōu)勢加速向經(jīng)濟優(yōu)勢轉(zhuǎn)化。暫不考慮銀泰黃金并表影響下，假設公司2023-2025年黃金產(chǎn)量分別為40/42/47噸，2023-2025年黃金均價假設分別至440/450/460元/克。預計2023-2025年公司歸母凈利潤分別23.92/31.83/43.25億元（之前預計為29.24/34.71/43.40億元），目前股價為26.34元，對應PE分別49/37/27倍，維持公司“買入”評級。
　　風險提示：宏觀經(jīng)濟風險、黃金價格波動風險、礦山停產(chǎn)風險、安全管理風險、環(huán)保管理風險等。