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事件：農(nóng)夫山泉公布2023年中期業(yè)績(jī)，2023H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入204.62億元，同比+23.28%；歸母凈利潤(rùn)57.75億元，同比+25.33%。
　　茶飲料收入延續(xù)高增，包裝水收入穩(wěn)健增長(zhǎng)。分品類看，包裝飲用水業(yè)務(wù)23H1實(shí)現(xiàn)收入104.42億元，yoy+11.7%，保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。飲料業(yè)務(wù)中，茶飲料收入延續(xù)高增，23H1實(shí)現(xiàn)收入52.86億元，yoy+59.8%，預(yù)計(jì)主要系無(wú)糖化消費(fèi)趨勢(shì)下大單品東方樹(shù)葉持續(xù)放量；功能飲料23H1實(shí)現(xiàn)收入24.57億元，yoy+21.5%，主要系疫后消費(fèi)者戶外運(yùn)動(dòng)場(chǎng)景恢復(fù)，產(chǎn)品需求提升；果汁飲料23H1實(shí)現(xiàn)收入16.86億元，yoy+32.2%；包括蘇打水、咖啡飲料等在內(nèi)的其他產(chǎn)品23H1實(shí)現(xiàn)收入5.91億元，yoy-8.4%。23H1茶飲料收入占比提升5.9pcts至25.8%，包裝水/功能飲料/果汁飲料/其他產(chǎn)品收入占比分別為51.0%/12.0%/8.3%/2.9%。
　　成本壓力改善，費(fèi)投適度增加，疊加匯兌收益貢獻(xiàn)，盈利能力持續(xù)提升。23H1公司毛利率為60.2%，yoy+0.9pcts，主要系紙箱、標(biāo)簽等包材成本及部分產(chǎn)品原料價(jià)格下降對(duì)沖了PET的價(jià)格上漲。23H1銷售費(fèi)用率為22.9%，yoy+1.1pcts，主要由于疫后公司強(qiáng)化品牌宣傳及營(yíng)銷，加大了廣告和營(yíng)銷投入。23H1管理費(fèi)用率為4.7%，yoy-0.6pcts，主要系收入增長(zhǎng)攤薄管理費(fèi)用。此外，23H1公司其他收入及收益為9.01億元，yoy+19.9%，主要系外幣匯兌收益1.58億元以及定存利息收入增加。綜合來(lái)看，23H1公司歸母凈利潤(rùn)率為28.2%，yoy+0.5pcts。
　　23H1收入增長(zhǎng)強(qiáng)勁，看好東方樹(shù)葉長(zhǎng)期表現(xiàn)。受益于疫后線下戶外場(chǎng)景恢復(fù)以及去年同期低基數(shù)，23H1整體收入實(shí)現(xiàn)高增。其中包裝水業(yè)務(wù)收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，小包裝水拉動(dòng)整體板塊收入增長(zhǎng)，3元水長(zhǎng)白雪表現(xiàn)良好；茶飲料方面，東方樹(shù)葉收入繼續(xù)保持高增，除了限定口味龍井回歸外，公司還推出了黑烏龍口味和900ml大瓶裝。持續(xù)推新有助于保持品牌熱度，我們認(rèn)為無(wú)糖茶風(fēng)口已至，東方樹(shù)葉的持續(xù)高增已驗(yàn)證了其品牌力，疊加農(nóng)夫強(qiáng)渠道力基因，我們認(rèn)為該單品有望持續(xù)保持良好表現(xiàn)。受益于毛利率提升以及強(qiáng)成本控制力，公司上半年利潤(rùn)率達(dá)到19年以來(lái)最高水平。我們預(yù)計(jì)下半年利潤(rùn)率會(huì)略低于上半年，但全年依然有希望達(dá)到17年以來(lái)最優(yōu)表現(xiàn)。
　　盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)：考慮到今年茶飲料增長(zhǎng)勢(shì)能持續(xù)及公司成本費(fèi)用管控能力強(qiáng)，我們上調(diào)農(nóng)夫山泉23-25年歸母凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)至107.93/120.42/138.68億元（分別較前次+6.4%/+1.5%/+0.0%），當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E分別為42x/38x/33x。公司作為優(yōu)質(zhì)飲料龍頭企業(yè)，護(hù)城河深厚，我們看好公司的長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿ΓS持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)超預(yù)期；渠道掌控力減弱；原材料成本上漲