>> 華西證券-比音勒芬(002832)店效及平效高增長，期待下半年開店加速-230901
| 上傳日期： |
2023/9/1 |
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| 1049KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
唐爽爽 |
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事件概述
2023H1公司收入/歸母凈利/扣非歸母凈利/經(jīng)營性現(xiàn)金流分別為16.84/4.16/3.81/6.15億元、同比增長28.2%/41.0%/43.5%/18.9%，較21H1增長64.8%/69.4%/69.7%/35.4%。盡管Q2存在公司20周年慶、并購中介費等一次性費用，但仍維持了凈利高增長；若剔除這兩筆一次性費用凈利增長53%。經(jīng)營性現(xiàn)金流高于歸母凈利主要由于存貨和經(jīng)營性應(yīng)收項目減少及折舊增加。2023Q2公司收入/歸母凈利/扣非歸母凈利分別為6.05/1.15/0.93億元、同比增長20.3%/40.2%/45.9%。
分析判斷:
上半年凈開店僅2家，但“線上+線下”零售新模式助力店效提升。從收入拆分來看，（1）線上/直營/加盟收入分別為0.93/12.47/3.30億元、同比增長10.5%/30.8%/19.7%；1）從店數(shù)和店效來看，2023上半年末公司擁有1193家門店，上半年凈開僅2家，同比22H1增長6%，其中22H1直營店數(shù)凈增0家（新開/關(guān)均為20家）至579家、同比增長6%，推算半年直營店效為215萬元、同比增長23%，23H1加盟店數(shù)凈增2家（新開/關(guān)分別為27/25家）至614家、同比增長6%，推算半年加盟單店出貨為54萬元、同比增長13%，我們分析店效有效增長來源于公司打造的“線上+線下”新零售模式，通過直播平臺引流，提升客群覆蓋范圍及消費體驗；2）從平效和面積來看，直營/加盟單店面積為149/167 ㎡、同比增長-9.8%/2.0%，推算半年直營/加盟平效為1.45/0.32萬元/㎡、同比提增長36%/11%。（2）東北/華北/華東/華南/華中/西北/西南收入分別為1.44/2.95/3.24/3.56/1.04/0.90/2.64億元、同比增長33.2%/48.9%/35.0%/19.7%/10.4%/43.1%/15.6%。
全渠道毛利率提升，Q2受管理費用提升影響凈利率增幅低于毛利率。（1）23H1公司毛利率為77.16%、同比提升1.62PCT。分渠道看，線上/直營/加盟毛利率分別為62.65%/79.92%/70.73%、同比提升3.73/1.48/0.14PCT；（2）23H1公司歸母凈利率為24.70%、同比提升2.25PCT，歸母凈利率增幅高于毛利率主要由于費用率下降1.6PCT（銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率下降1.90/-1.14/0.40/0.40PCT），銷售費用率下降主要由于規(guī)模效應(yīng)，但銷售費用中廣告費用增加2375萬元為20周年慶費用；管理費用增加主要由于并購相關(guān)中介服務(wù)費增加2427萬元，財務(wù)費用下降主要由于可轉(zhuǎn)債已摘牌導(dǎo)致利息支出減少；但所得稅率提升0.35PCT、減值損失占比提升0.39PCT。（3）23Q2公司毛利率為79.75%、同比提升4.11PCT，歸母凈利率為19.04%、同比提升2.70PCT，歸母凈利率增幅低于毛利率主要由于管理費用提升。
存貨增長，應(yīng)收周轉(zhuǎn)天數(shù)下降+應(yīng)付周轉(zhuǎn)天數(shù)增加實現(xiàn)凈營業(yè)周期優(yōu)化。2023H1公司存貨為6.88億元、同比增長8.22%，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)為363天、同比減少35天；應(yīng)收賬款為2.66億元、同比增長16.68%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為28天、同比減少7天；應(yīng)付賬款為1.73億元、同比增長37.80%，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)為84天、同比增加13天。
投資建議
我們分析，（1）盡管上半年開店不多，但預(yù)計下半年旺季開店仍有望加速、全年預(yù)計凈增100家左右；（2）中長期來看，高爾夫系列、2個并購品牌有望構(gòu)成新增長點。維持盈利預(yù)測38.09/44.04/50.36億元，維持歸母凈利預(yù)測10.06/12.56/15.37億元，對應(yīng)EPS 1.76/2.20/2.69元，2023年8月31日收盤價34.54元對應(yīng)PE分別為20/16/13X，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
開店低于預(yù)期風(fēng)險；費用高企風(fēng)險；系統(tǒng)性風(fēng)險。
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