>> 中銀證券-2023年A股中報(bào)分析：全A第五次“三底”有望確立-230906
| 上傳日期： |
2023/9/6 |
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| 格式： |
pdf 共19頁(yè) |
來(lái)源： |
中銀證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
王君,徐亞 |
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兩市中報(bào)披露完成，盡管2022年2季度基數(shù)較低，受23年二季度復(fù)蘇斜率影響，23年中報(bào)整體營(yíng)收、盈利仍顯弱勢(shì)，但市場(chǎng)計(jì)價(jià)已較為充分。伴隨逆周期政策發(fā)力和被動(dòng)去庫(kù)進(jìn)入尾聲，全A非金融歷史上第五次“三底”階段有望正式確立。
中報(bào)業(yè)績(jī)整體偏弱但市場(chǎng)計(jì)價(jià)充分。全A非金融營(yíng)收端彈性明顯弱于預(yù)期，非金融Q2單季業(yè)績(jī)環(huán)比增速為8.3%，繼續(xù)弱于季節(jié)性因素，同樣全A單季環(huán)比受金融拖累成為08年以來(lái)最弱單二季度。
金融持續(xù)向非金融讓利，上游延續(xù)第二個(gè)季度向中下游轉(zhuǎn)移利潤(rùn)。宏觀弱復(fù)蘇階段，金融持續(xù)向?qū)嶓w讓利，考慮存量房貸利率下降等政策性舉措陸續(xù)出臺(tái)，金融業(yè)利潤(rùn)占比下行或仍將持續(xù)。從非金融業(yè)績(jī)占比來(lái)看，上游持續(xù)兩個(gè)季度向中下游轉(zhuǎn)移利潤(rùn)。
第五次“三底”階段有望形成，三季度有望確認(rèn)“盈利底”。三季度經(jīng)濟(jì)較二季度降幅收窄，全A非金融Q3/Q4累計(jì)營(yíng)收增速或錄得3.9%/4.7%，較Q1/Q2（3.2%/3.2%）小幅回升。凈利潤(rùn)增速角度，基于Q3/Q4單季度環(huán)比增速均值倒推全年累計(jì)增速，全A非金融Q3/Q4累計(jì)業(yè)績(jī)?cè)鏊倩蜾浀?9.3%/-0.5%，變量較大的部分在于單四季度業(yè)績(jī)環(huán)比修復(fù)水平，修復(fù)偏慢情況的悲觀假設(shè)全年或錄得-6.4%，樂(lè)觀假設(shè)下有望錄得4.8%。全年分季度累計(jì)凈利潤(rùn)增速或呈現(xiàn)前三季度持續(xù)下行，Q3觸底，Q4“V”型修復(fù)的特征。Q4經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)環(huán)比修復(fù)幅度將決定V右側(cè)修復(fù)幅度成色。
ROE企穩(wěn)見底動(dòng)能在銷售凈利率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。中報(bào)全A非ROE7.5%，較一季報(bào)（7.8%）繼續(xù)下行0.38Pct，為2021Q2以來(lái)的連續(xù)第八個(gè)季度下行。銷售凈利率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是主要拖累項(xiàng)，資產(chǎn)負(fù)債率反映企業(yè)加杠桿意愿并不強(qiáng)烈。營(yíng)收表征的全A非金融銷售承壓，而此前產(chǎn)能存量仍在高位，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下行較前高值降幅明顯。資產(chǎn)負(fù)債率上行主要為季節(jié)性因素，且上行幅度低于季節(jié)性因素均值，反映企業(yè)繼續(xù)加杠桿意愿偏低。毛利率延續(xù)下行，費(fèi)用率改善，價(jià)格因素拖累全A非金融凈利潤(rùn)率下行，主要價(jià)格因素已有觸底企穩(wěn)跡象，毛利率和銷售凈利潤(rùn)率進(jìn)一步下行動(dòng)能或有明顯減緩。
全A非金融整體仍處于被動(dòng)去庫(kù)狀態(tài)，距離庫(kù)存周期底部位置不遠(yuǎn)。本期從連續(xù)8個(gè)季度的主動(dòng)去庫(kù)首次轉(zhuǎn)向被動(dòng)去庫(kù)，考慮三季報(bào)營(yíng)收預(yù)測(cè)值上行，實(shí)際三季報(bào)庫(kù)存周期或仍處于被動(dòng)去庫(kù)狀態(tài)，考慮逆周期政策發(fā)力，企業(yè)庫(kù)存增速若在四季度上行，則將驅(qū)動(dòng)全A非在Q4進(jìn)入主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)階段。
景氣投資今年整體仍然有效。TMT業(yè)績(jī)平穩(wěn)，相對(duì)優(yōu)勢(shì)更加明顯。TMT3行業(yè)中報(bào)累計(jì)營(yíng)收增速0.3%，較一季報(bào)0.1%小幅上行，增幅絕對(duì)水平較低，但橫向比較來(lái)看仍屬為數(shù)不多的增速未下滑大類。拆分來(lái)看三個(gè)一級(jí)行業(yè)傳媒/計(jì)算機(jī)/通信，中報(bào)業(yè)績(jī)?cè)鏊俜謩e為16.5%/18.6%/9.2%。
景氣行業(yè)篩選主要在二級(jí)行業(yè)中進(jìn)行，通過(guò)三個(gè)方向的篩選：1庫(kù)存周期處于被動(dòng)去庫(kù)存末期，主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)初期的相關(guān)二級(jí)行業(yè)；23Q2累計(jì)業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^23Q1上行或變動(dòng)幅度較少；3中報(bào)ROE—TTM較一季報(bào)有明顯改善或變動(dòng)幅度較少。從篩選結(jié)果來(lái)看，行業(yè)分布較為分散，主要集中在疫后修復(fù)的餐飲、公鐵、物流；TMT中的計(jì)算機(jī)設(shè)備、通信設(shè)備、文化娛樂(lè)；中游先進(jìn)制造中的乘用車、專用機(jī)械、兵器兵裝、航空航天；電子行業(yè)二級(jí)行業(yè)囊括數(shù)量最多。
風(fēng)險(xiǎn)提示：逆周期政策不及預(yù)期，疫情發(fā)展超預(yù)期惡化，盈利超預(yù)期下行。
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