>> 東吳證券-宏觀點評：8月出口，政策的“油門”要不要松？-230907
| 上傳日期： |
2023/9/7 |
大小： |
786KB |
| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
陶川,邵翔 |
| 下載權(quán)限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
經(jīng)過了8月下旬最強“政策加速期”后，政策落地的速度似乎慢了下來，進(jìn)入了微妙的“數(shù)據(jù)觀察期”，政策層可能希望據(jù)此調(diào)整節(jié)奏，市場也會更加糾結(jié)于政策的效果。那么觀察什么數(shù)據(jù)？內(nèi)看地產(chǎn)（銷售、居民信貸、房價等），外看出口。8月出口同比跌幅收窄至8.8%（上個月是14.5%），怎么看？環(huán)比上止住了此前回落的趨勢但弱于季節(jié)性，同比上主要受益于低基數(shù)（如果使用7月調(diào)整前的數(shù)據(jù)，8月出口同比增速為-9.5%），我們認(rèn)為8月出口有改善，但不足以讓政策“松開油門”。
雖然總量上一般，不過從結(jié)構(gòu)上還是有亮點，一個是美國經(jīng)濟(jì)不衰退的效果開始顯現(xiàn)，另一個則是出口數(shù)量明顯上升，意味著后續(xù)價格對出口的拖累也將逐漸改善。具體數(shù)據(jù)來看：
國別上，對美出口降幅收窄，歐日延續(xù)低迷。8月出口最讓人驚喜的是對美出口降幅大幅收窄，開年以來美國在消費和投資的拉動下經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好，需求旺盛，8月降幅收窄或指向美國不衰退的效果已經(jīng)開始顯現(xiàn)，后續(xù)對中國出口將形成有力拉動；此外，歐日對中國出口拉動仍較弱，前者主要受經(jīng)濟(jì)低迷、需求疲軟影響；日本則是在貿(mào)易上與中國持續(xù)“脫鉤”(圖3)?！耙粠б宦贰眹抑?，對東盟出口增速大幅回升、對俄羅斯有所回落，今年以來我國出口結(jié)構(gòu)中“一帶一路升+歐美降”的趨勢加速進(jìn)行，新舊動能轉(zhuǎn)化仍在延續(xù)（圖4）。
產(chǎn)品上，消費電子、勞動密集型產(chǎn)品降幅收窄。汽車、船舶增速回落，但仍是8月出口的主要支撐。家用電器增速上升，主要受美國地產(chǎn)回暖和暑期高溫影響。此外，8月出口的重大利好在于勞動密集型產(chǎn)品和消費電子出口降幅普遍收窄，家具、塑料、紡服、玩具等勞動密集型產(chǎn)品增速普遍回升，消費電子中除手機(jī)增速下降外集成電路、音視頻設(shè)備、自動數(shù)據(jù)處理設(shè)備等增速均有明顯改善（圖5）。
數(shù)量因素驅(qū)動主要產(chǎn)品出口回升，PPI見底下價格拖累將逐漸改善。量價拆分8月產(chǎn)品出口，其中主要產(chǎn)品如汽車、家電、箱包、集成電路等主要受出口數(shù)量提升影響，價格端則是拖累（圖6），近期人民幣匯率貶值和PPI連續(xù)負(fù)增長影響較大。隨著PPI跌幅的收窄，后續(xù)價格端的拖累也會逐漸改善，對出口形成有力支撐（圖7-8）。
除了整體出口增速降幅的收窄，令人驚喜的是，衡量出口的微觀數(shù)據(jù)和海外需求指標(biāo)普遍出現(xiàn)改善，這意味著8月出口的回暖并不完全是基數(shù)的影響，出口增速存在上行空間：
多項微觀指標(biāo)共同驗證出口回暖。除了基數(shù)效應(yīng)影響外，8月港口貨物和集裝箱吞吐量明顯上升（圖9），運價指數(shù)如SCFI、CCFI綜合指數(shù)也出現(xiàn)相應(yīng)改善，均指向外需有所好轉(zhuǎn)（圖10）。此外，8月PMI新出口訂單指數(shù)上升0.4pct至46.7%，雖然絕對水平仍不高，但是卻是六個月以來首次表現(xiàn)環(huán)比正增長，邊際利好值得關(guān)注，其中小型、大型企業(yè)分別上升2.4pct、2.2pct至45.2%、48.6%（圖11）。出口端微觀數(shù)據(jù)的全面回暖，說明8月出口的改善不完全是基數(shù)的影響，也不會是“曇花一現(xiàn)”。
海外需求持續(xù)向好助力外需修復(fù)。作為全球需求的風(fēng)向標(biāo)，韓國8月出口同比為-8.4%，較7月-16.4%降幅大幅收窄，8月全球制造業(yè)PMI也回升至49，指向海外需求修復(fù)（圖12）。當(dāng)前為了進(jìn)一步觀察加息對經(jīng)濟(jì)的影響，美國基本確定9月暫停加息，而歐央行由于經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險加大也開始放緩加息進(jìn)程，9月加息概率大幅下降，這給年內(nèi)經(jīng)濟(jì)帶來一絲“喘息”的機(jī)會，也將為中國出口的改善助力。
年內(nèi)后續(xù)時間，重點關(guān)注兩個周期對出口的邊際拉動：
一是全球半導(dǎo)體周期的回升。全球半導(dǎo)體銷售額自2021年年底達(dá)到峰值后，開始進(jìn)入下行周期，當(dāng)前半導(dǎo)體市場“筑底”已經(jīng)基本完成，并開始新一輪復(fù)蘇，截至2023年6月同比開始出現(xiàn)明顯改善（圖13）。后續(xù)若能延續(xù)回暖，對緩解消費電子出口的低迷將有明顯改善。
二是美國庫存周期的觸底。在對“一帶一路”出口份額加快上升，歐盟對中國“去風(fēng)險”放緩已成定局的背景下，美國成為后續(xù)我國出口的最大變量。今年以來美國經(jīng)濟(jì)給了我們太多驚喜，對全球需求和貿(mào)易增速產(chǎn)生有效提振，8月我國對美出口更是出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)。在此背景下，美國當(dāng)前庫存周期的位置對判斷我國后續(xù)出口變化顯得尤為重要。自2022年以來美國庫存持續(xù)去化，截至2023年6月，美國制造業(yè)庫存同比為0.13%，已處于歷史低位（圖14），我們預(yù)計庫存周期最晚將于三季度見底，屆時將開始補庫，對我國出口產(chǎn)生明顯拉動。
美國庫存去化下，中國對美出口哪些產(chǎn)品有可能率先“突圍”？截至2023年6月，美國耐用品庫存中，家具家居、木材、電腦及電腦外圍設(shè)備和軟件等歷史分位處于10%以下（圖15），去庫階段基本完成，而這類產(chǎn)品多為地產(chǎn)鏈條產(chǎn)品。我們在之前的報告中提到，美國對中國地產(chǎn)鏈條產(chǎn)品進(jìn)口依賴度較高（圖16），在美國地產(chǎn)回暖疊加庫存見底的背景下會對中國進(jìn)口產(chǎn)生較大需求，后續(xù)我國此類產(chǎn)品出口或?qū)⒂休^好表現(xiàn)。
此外，非耐用品庫存中，化學(xué)品、農(nóng)產(chǎn)品和食品、紙制品等庫存分位值也處于歷史較低水平，隨著后續(xù)補庫的開始，我國相關(guān)產(chǎn)品出口增速也將出現(xiàn)不同
|
|
