>> 國盛證券-策略周報：二探庫存周期，有什么新答案？-230910
| 上傳日期： |
2023/9/10 |
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| 1012KB |
| 格式： |
pdf 共13頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
張峻曉 |
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近期，盡管指數(shù)普遍沖高回落，甚至本周股債匯出現(xiàn)了同步調(diào)整壓力，但我們還是注意到一些積極信號，比如：8月PPI確認(rèn)反彈、PMI連升3月、中債利率筑底回升。結(jié)合剛剛披露完成的中報線索，本文我們繼續(xù)結(jié)合供給和需求兩端，二探庫存周期。
二探庫存周期——供給&需求給出的新答案。
7月中旬，在PPI加速趕底的背景下，我們發(fā)布《庫存周期能給出什么答案？》一文，提出了幾個判斷：1、本輪PPI的低點(diǎn)大概率落在年中；2、本輪庫存周期的癥結(jié)點(diǎn)在于PPI見底后回升的彈性；3、針對于需求彈性不足這一點(diǎn)，供給與需求兩端結(jié)合是個更好的方法。
事實(shí)上，本輪庫存周期的價格底確實(shí)落在年中，自7月開始PPI已經(jīng)連升2個月，考慮到需求回升彈性問題依舊存在，我們?nèi)匀恍枰捎霉┙o與需求兩端結(jié)合的方式。與此同時，上市公司中報已經(jīng)悉數(shù)披露完畢。接下來，我們可以基于工業(yè)企業(yè)和上市公司財報雙重視角（也算是對前文的升級），梳理當(dāng)前各行業(yè)庫存周期的供需線索：
總結(jié)來看，需求改善+供給偏緊的行業(yè)有：有色金屬（工業(yè)金屬）、鋼鐵（普鋼）、家電輕工（家具用品、照明設(shè)備、家電零部件、造紙），紡織服飾（紡織制造、服裝家紡），以及電子等（詳見正文）。
秋季攻勢醞釀中，拿好紅利“壓倉石”，繼續(xù)增配順周期。
本周資產(chǎn)價格端最顯著的變化，一個是國際油價創(chuàng)下年內(nèi)新高，另一個是人民幣匯率大幅走弱——周五美元兌離岸人民幣收于年內(nèi)新低，并且是發(fā)生在穩(wěn)增長政策密集發(fā)力、中債利率自底部回升的背景下。顯然，近期匯率的弱勢無法由國內(nèi)基本面原因解釋，更多是源于海外的壓力。也就是，雖然中債利率底部回升，但美債利率上行幅度超過中債利率（中美負(fù)利差再度拉大），這是本周A股、匯率延續(xù)弱勢的重要原因。
盡管本周股債匯再度走弱，但就指數(shù)當(dāng)前所處的位置，無論中期還是短期，我們都無需悲觀。從中期來看，我們不止一次提到：底部反復(fù)拉鋸、不看預(yù)期看現(xiàn)實(shí)，是A股熊牛周期第二段的常態(tài)。從近期走勢來看，A股隱含的情緒可能過度悲觀了。一方面，基于資產(chǎn)比價、長期支撐線、政策底與市場底的規(guī)律，指數(shù)下行的空間不大了；另一方面，8月下旬開始，PMI連升3月、政策接連落地，國內(nèi)利率、大宗品價格都開始回升，A股卻依舊延續(xù)弱勢。這些背離都指向，A股指數(shù)存在超跌的可能。
結(jié)構(gòu)上，短期視角下，交易面、賠率面、政策面的線索都指向順周期。1、一線城市松地產(chǎn)后，大概率有脈沖式回暖；2、壓縮至歷史極低位的中美利差，盈虧比上具備了較高的賠率；3、庫存周期的中觀線索指向上游（工業(yè)金屬、黑色）、部分消費(fèi)（家電/紡服）等行業(yè)具備供需邏輯。中期配置視角下，我們依舊維持年內(nèi)紅利資產(chǎn)依舊是最好的“壓倉石”。（持續(xù)推薦“紅利+預(yù)期改善”20組合，今年以來15+%收益）。
行業(yè)配置建議：短期越來越多線索指向順周期，紅利資產(chǎn)依舊作為中期壓艙石：（一）賠率思維&政策驅(qū)動的低位順周期：保險、交運(yùn)、家電；（二）中期供給與需求格局改善：工業(yè)金屬、商用車、電子；（三）中期“壓艙石”紅利重估：油氣開采/運(yùn)營商。
風(fēng)險提示：1、地緣政治惡化；2、經(jīng)濟(jì)大幅衰退；3、政策超預(yù)期變化。
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