>> 光大證券-銀行業(yè)流動性周報：9月初資金利率為何大幅走高？-230911
| 上傳日期： |
2023/9/11 |
大?。?/td>
| 2152KB |
| 格式： |
pdf 共18頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
王一峰,劉杰 |
| 行業(yè)名稱： |
銀行 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
|
|
本周觀點：9月初資金利率為何大幅走高
近期資本市場波動劇烈，股、債、匯市場“聯(lián)動效應(yīng)”增強，一度出現(xiàn)“三殺”行情，短端資金利率在9月初即大幅走高，同業(yè)存單一級市場發(fā)行利率已顯著高于上市銀行綜合負債成本率，人民幣兌美元匯率跌破7.3。我們怎么去理解這些問題？
一、DR為何月初大幅走高？
按照資金市場流動性分布一般季節(jié)性規(guī)律，隨著財政繳稅和財政撥付的完成，以及信貸“沖量”后的月初集中到期，跨月后備付安排存在冗余，月初資金面往往會相對寬松，但9月份情況有所不同。
我們觀察到：8月份下旬，預計銀行信貸“沖量”力度顯著加大，1M國股轉(zhuǎn)貼利率持續(xù)接近于零，部分超短期跨月貸款會集中在9月初到期。加之8~9月份，我們尚未觀測到信貸需求顯著回暖跡象，理論上月初資金會“淤積”在銀行體系。以DR利率為例，8月跨月后逐步走低，截至9月5日，DR001一度降至1.39%，DR007降至1.74%附近，處于7天OMO利率之下，但從9月6日開始，短端資金利率再度上行，DR利率開始圍繞政策利率波動。9月資金面過早偏緊不符合過往一般規(guī)律，我們認為，需要關(guān)注以下四個問題：
問題一：境內(nèi)美元流動性是否缺乏？由于出口增速放緩、北向資金凈流出，以及人民幣貶值預期較大會導致結(jié)匯需求下滑等因素，使得境內(nèi)市場銀行體系美元流動性處于相對短缺狀態(tài)。從銀行外幣的存貸款條線和同業(yè)條線看，今年以來外幣存貸差逐步下降，相反外幣同業(yè)資負比（外幣買入返售+存放非銀/同業(yè)拆入）則明顯上行。這表明，銀行對于外幣的需求在不斷加大，更多開始選擇通過市場化凈融入的方式來平盤，無論是外幣的存款利率，還是市場化利率，均處于高位，小額外幣存款利率也持續(xù)上行，外幣超額存款準備金規(guī)模出現(xiàn)明顯下滑。
問題二：央行是否因為穩(wěn)匯率而收緊了人民幣資金池？對于在岸市場而言，央行收緊人民幣資金池的方式可以有兩種：一是指導國有大行控制凈融出規(guī)模；另一個則是與個別國有大行開展貨幣掉期操作。我們認為，為穩(wěn)定匯率存在這種可能。
雖然8月份以來人民幣匯率貶值壓力加大，但央行在8月中旬、下旬，以及9月上旬均使用較大量OMO填補流動性缺口，應(yīng)對繳稅高峰期和跨月資金需求。央行不太會選擇一邊控制大行凈融出，一邊大量投放OMO。同時，基于穩(wěn)匯率目標，央行不排除與國有大行開展了貨幣掉期操作，進而收緊在岸人民幣資金池，導致銀行體系備付金規(guī)模下滑，凈融出也同步走低。
我們預估在8月初至9月上旬這段時間，央行的貨幣政策目標優(yōu)先考慮的是穩(wěn)匯率，進而導致了金融市場廣譜利率的自然抬升。對于上述推論，可基于8-9月份的央行資產(chǎn)負債表“其他資產(chǎn)”科目進行事后驗證，若該科目出現(xiàn)“異動”負增長，則表明央行可能在外匯市場采取了相關(guān)操作。
問題三：銀行是否缺資金頭寸？9月份以來，國有大行凈融出有所恢復，但9月7日開始走低。而股份制銀行則持續(xù)下滑，并開始轉(zhuǎn)為凈融入。
預估國有大行8月末信貸沖量力度較大，會使得一些短貸和票據(jù)在9月初集中到期，資金相對冗余，加之跨月效應(yīng)加持，凈融出規(guī)模會有一定恢復。而后續(xù)有所走低，推測可能與信貸集中到期結(jié)束、存款流失以及穩(wěn)匯率要求有關(guān)。
雖然股份制銀行8月末或也有信貸沖量，但力度不及國有大行，而且股份制銀行作為夾心層銀行，存款基礎(chǔ)相對薄弱，穩(wěn)定性不夠，8月末存款降息預期較為濃厚的情況下，不排除股份制銀行在8月末出現(xiàn)大量流失，導致當月存貸差出現(xiàn)負增長，對頭寸形成擠壓。
此外，觀察到近期政府債發(fā)行再提速，本周及下周政府債凈融資規(guī)模分別為2027、2832億，較月初一周（8月28日-9月1日）多增1829、2634億，政府債供給放量亦對機構(gòu)資金融出能力形成一定壓制。
問題四：央行是否旨在推動金融市場降杠桿？我們認為是有的。2020年疫情以來R001每日成交量不斷攀升，在2020-2021年期間，市場一度將4萬億作為階段性上限值，但很快被突破，目前最高突破了8萬億水平。伴隨著疫情出現(xiàn)以來這幾年貨幣政策總體維持寬松基調(diào)，金融市場廣譜利率不斷下行，機構(gòu)獲取票息收益的難度加大，刺激了通過加杠桿增厚收益的行為，導致非銀機構(gòu)資產(chǎn)負債兩端快速膨脹，交易較為擁擠，一旦出現(xiàn)流動性變盤，易造成市場大幅調(diào)整。因此，央行在8月份國新辦會議上，也提出“防止資金套利和空轉(zhuǎn)”，而推動金融市場降杠桿是其中的要義之一，特別是在目前穩(wěn)匯率壓力較大、金融市場短端利率較高的情況下，更需要市場能夠提前降杠桿予以適應(yīng)。
綜上，我們認為9月初DR即大幅走高，直接原因在于銀行體系即期頭寸和未來預期頭寸都有所偏緊有關(guān)，背后深層次的邏輯在于，央行多目標約束下，貨幣政策工具的選擇需要更加兼顧外部目標，導致在結(jié)構(gòu)性流動性短缺框架逐步恢復的情況下，諸如降準等偏高烈度的流動性投放工具落地滯后。
二、信貸投放發(fā)力對超額流動性形成抽水，8月信貸、社融大概率同比多增
8月末信貸沖量力度不減，金融數(shù)據(jù)讀數(shù)料同比多增。對于8月金融數(shù)據(jù)，W
|
|
