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投資要點
　　7月21日，國常會審議通過《關于在超大特大城市積極穩(wěn)步推進城中村改造的指導意見》，市場對于城中村改造的關注持續(xù)升溫。本文將從政策解讀、資金來源以及可能影響三個角度進行分析，供投資者參考。
　　“超大特大城市”共包含21個城市，其中超大城市7個、特大城市14個，容納近一半城區(qū)常住人口。從政策脈絡來看，“城中村改造”自2011寫入“十二五”規(guī)劃、上升為國家戰(zhàn)略后，經(jīng)歷了重要性逐漸提升、概念逐漸明晰、范圍逐漸收窄、實施細則逐漸完善的過程。今年4月份，政治局會議的表述將“城中村改造”與“超大特大城市”聯(lián)系在一起，7月國常會審議通過的《指導意見》落實了4月份這一提法，后續(xù)“電視電話會議”從改造方式、資金來源、運營方式等多個角度加以闡釋。
　　頂層設計上，不再繼續(xù)沿用房地產(chǎn)化的開發(fā)建設方式。旨在盤活提升存量資源，提高經(jīng)濟密度與投入產(chǎn)出效率；改造方式上，要從實際出發(fā)，采取拆除新建、整治提升、拆整結合等不同方式分類改造，防止大拆大建；不得違規(guī)采取一二級聯(lián)動方式，必須實行凈地出讓。
　　城中村改造可能不會成為“棚改2.0”，具體而言：
　　第一，改造對象上，城中村改造范圍主要是21個超大特大城市，而棚改覆蓋全國，以三四線城市為重點區(qū)域。
　　第二，改造方式上，設置“四道紅線”，堅持“留改拆”并舉，以保留利用提升為主，避免大拆大建。棚改以拆除新建為主，而城中村改造受到“四道紅線”約束，以整治提升和拆整結合模式為主，預計新建套數(shù)僅為棚改的二十分之一。
　　第三，安置方式上，有房屋安置和貨幣化補償方式予以補償，后者比例可能較小，對房價的影響預計有限。棚改貨幣化安置比例超50%，造成全國范圍內(nèi)房價上升。本次城中村改造“去地產(chǎn)化”特點較為明顯，以貨幣化補償?shù)谋壤赡茌^小，更可能是以地換房、以房換房，對房價影響有限。
　　第四，資金來源上，棚改以政府購買為主，城中村改造鼓勵引入更多民間資本。棚改資金來源主要是政府購買，前期以抵押補充貸款工具（PSL）為主，后期以棚改專項債為主。本次城中村改造鼓勵引入民間資本，資金來源可能更加豐富。
　　當前政策加大對城中村改造的支持力度，符合條件的城中村改造項目納入專項債支持范圍。之后，符合條件的城中村改造項目可能會以棚改專項債的類別發(fā)行，不排除新設類別的可能。假定專項債投向“保障性安居工程”的比重不變（10%-20%），城中村改造通過專項債融資的規(guī)模約占新增專項債總規(guī)模的20%以內(nèi)。
　　定量測算城中村改造的影響：從北上廣深城市更新方案來看，進度上勻速推進，多以2035年為完成節(jié)點，剩余年限約為10-12年。21個超大特大城市“城中村”面積之和約為11億平方米，每年投資規(guī)模預計超萬億，平均每年建安投資2000億元。2022年房地產(chǎn)開發(fā)投資完成總額為13.3萬億，2000億元新增建安投資預計拉動房地產(chǎn)投資1.5個百分點。
　　風險提示：核心假設不合理，城中村改造投資規(guī)模、進度存在不確定性。