>> 東興證券-美聯(lián)儲(chǔ)9月FOMC點(diǎn)評(píng)：美聯(lián)儲(chǔ)如期偏鷹-230921
| 上傳日期： |
2023/9/21 |
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| 格式： |
pdf 共7頁(yè) |
來(lái)源： |
東興證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
康明怡 |
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事件：
美聯(lián)儲(chǔ)暫停加息，聯(lián)邦基金利率維持5.25%~5.5%。
主要觀點(diǎn)：
1、與上次會(huì)議一致，發(fā)布會(huì)態(tài)度繼續(xù)略微偏鷹，繼續(xù)強(qiáng)調(diào)通脹壓力，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的描述從適度轉(zhuǎn)向有力。
2、油價(jià)上行，通脹粘性略有上升，11月加息概率有所提升，明年降息幅度預(yù)期下降，但仍可回落至5.25%附近。
3、美國(guó)年內(nèi)衰退概率不大，短期可承受小幅加息。
4、市場(chǎng)觀點(diǎn)不變，即美十債波動(dòng)范圍上限4.4%~4.65%；美股維持短期沒(méi)有明顯風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，長(zhǎng)期泡沫再次出現(xiàn)，長(zhǎng)期仍維持中性。
5、美元繼續(xù)保持相對(duì)強(qiáng)勢(shì)。
發(fā)布會(huì)整體態(tài)度繼續(xù)略微偏鷹。鮑威爾在新聞發(fā)布會(huì)中偏向強(qiáng)調(diào)通脹壓力；承認(rèn)就業(yè)市場(chǎng)開(kāi)始出現(xiàn)緩和，但整體仍然緊繃；繼上次提及研究人員取消了年內(nèi)衰退的預(yù)測(cè)，轉(zhuǎn)為經(jīng)濟(jì)放緩，本次認(rèn)為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)比預(yù)期的要強(qiáng)，整體評(píng)估為“solid”。整場(chǎng)發(fā)布會(huì)中，鮑威爾基本沒(méi)有提及經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)。點(diǎn)陣圖上調(diào)了對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的預(yù)期，在加息終點(diǎn)分布沒(méi)有變化的前提下，下調(diào)了明年降息幅度50bp至5.25%。
通脹權(quán)重上升，經(jīng)濟(jì)不再是加息阻礙。鮑威爾提及近期消費(fèi)數(shù)據(jù)良好，住宅市場(chǎng)投資觸底有所回升。我們?cè)谝酝c(diǎn)評(píng)中也提到，住宅市場(chǎng)是拖累前期GDP數(shù)據(jù)的首要因素，當(dāng)它觸底時(shí)，疊加三四季度為傳統(tǒng)消費(fèi)旺季，在本年度剩下4個(gè)月中美國(guó)經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)很小，GDP增速大概率高于上半年（此為季節(jié)性特征）。同時(shí)，由于俄羅斯和沙特限產(chǎn)，美國(guó)原油的戰(zhàn)略?xún)?chǔ)備處于歷史低位，油價(jià)易漲難跌（圖1、2）。能源將再次對(duì)通脹產(chǎn)生局部壓力，后續(xù)通脹回落幅度和速度或有減緩。因此，在左右美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的兩大驅(qū)動(dòng)力經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹之間，后者權(quán)重再次上升。
我們關(guān)于美國(guó)通脹和貨幣政策的觀點(diǎn)。1）我們從2020年始貫穿本輪疫情周期的通脹觀點(diǎn)有二：一、通脹維持高位的時(shí)間比美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期的要長(zhǎng)；二、通脹回落的幅度比美聯(lián)儲(chǔ)預(yù)期的要小。第二點(diǎn)是近期美聯(lián)儲(chǔ)政策持續(xù)偏鷹的主要原因。2）維持政策利率長(zhǎng)期高于5.25%未來(lái)衰退風(fēng)險(xiǎn)加大的判斷（不在今年）。雖然點(diǎn)陣圖降低了明年降息的幅度，但降息后的利率預(yù)期水平仍在5.25%附近。3）美國(guó)經(jīng)濟(jì)短期可承受介于2000年和2007年政策利率高峰之間的利率區(qū)間：5.5~6.25%，但需要隨著后期通脹形勢(shì)的變化靈活調(diào)整，高于5.25%的時(shí)間不宜太長(zhǎng)。1年期國(guó)債利率已回到FFR上方，短端利差倒掛結(jié)束后并未反復(fù)，利率結(jié)構(gòu)持續(xù)改善；近期FFR表現(xiàn)非常平穩(wěn)，并未再次出現(xiàn)3月異常波動(dòng)情況，這表明市場(chǎng)流動(dòng)性尚可，可承受小幅加息（圖3、4）。由于加息過(guò)快，基于貸款、公司債券利率結(jié)構(gòu)，利率壓力尚未體現(xiàn)。一季度企業(yè)利息支出占總收入處于歷史極低位，雖然企業(yè)部分杠桿高企，但實(shí)際債務(wù)壓力極低，可以部分解釋加息尚未導(dǎo)致衰退，但1~2年后隨著舊債更新，非金融企業(yè)部門(mén)杠桿率將承壓（圖10、11）。4）若后續(xù)通脹環(huán)比數(shù)據(jù)能夠延續(xù)6~7月回落態(tài)勢(shì)，11月可再次暫停，否則美聯(lián)儲(chǔ)可能仍會(huì)偏向加息。從發(fā)布會(huì)的態(tài)度來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)通脹的謹(jǐn)慎態(tài)度仍在影響加息決策，通脹的權(quán)重仍較高。5）最早考察降息是否合適的時(shí)間段為4季度，若年尾CPI同比低于4.5%（即下半年通脹環(huán)比穩(wěn)定在0.3%以下），則隨后或有小幅降息的概率。
歐洲加息緊迫性遠(yuǎn)高于美國(guó)，但歐洲面臨的取舍更難。正常周期中，政策利率不低于通脹才能起到遏制通脹的作用。即使考慮到目前宏觀杠桿率遠(yuǎn)高于以往，兩者也至少要接近。從這一角度來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)基本完成加息進(jìn)程，歐洲收緊貨幣政策的緊迫性顯著高于美國(guó)（圖5~7）。但歐洲制造業(yè)PMI進(jìn)一步惡化，8月歐盟地區(qū)服務(wù)業(yè)PMI均落入收縮區(qū)間（圖9、9）。歐洲貨幣政策在通脹與衰退之間的取舍難度明顯高于美國(guó)。雖然9月歐洲央行選擇繼續(xù)加息，但對(duì)后續(xù)動(dòng)作鷹派顯然語(yǔ)氣不足。若歐洲后續(xù)選擇停止加息，則經(jīng)濟(jì)滯漲風(fēng)險(xiǎn)提高。
市場(chǎng)方面，觀點(diǎn)不變。美十債上限4.4%~4.65%。政策利率正?；龑?dǎo)市場(chǎng)利率正?；?。美股觀點(diǎn)不變，短期沒(méi)有明顯風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，長(zhǎng)期泡沫再次出現(xiàn)，長(zhǎng)期仍維持中性謹(jǐn)慎。
風(fēng)險(xiǎn)提示：海外通脹回落不及預(yù)期，海外經(jīng)濟(jì)衰退。
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