>> 粵開證券-【粵開宏觀】城投平臺(tái)全面梳理：界定、轉(zhuǎn)型與隱性債務(wù)測(cè)算-230924
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2023/9/24 |
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粵開證券 |
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作者： |
羅志恒 |
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7月24日中央政治局會(huì)議提出要研究制定一攬子化債方案。防范化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的重點(diǎn)在于隱性債務(wù)集中的城投有息債務(wù)，由此產(chǎn)生的問題有：何謂城投？當(dāng)前到底有多少城投平臺(tái)？城投轉(zhuǎn)型有哪些誤區(qū)及可能方向？隱性債務(wù)的規(guī)模如何計(jì)算？
一、甄別真假城投：當(dāng)前到底有多少城投？
城投是市場(chǎng)和社會(huì)對(duì)“城市建設(shè)投融資公司”的簡(jiǎn)稱，“地方政府融資平臺(tái)”、“融資平臺(tái)公司”才是官方正式的概念。2010年的“19號(hào)文”首次正式定義城投平臺(tái)，隨后，財(cái)政部在“政府投資項(xiàng)目”前加了定語(yǔ)“公益性”，強(qiáng)調(diào)項(xiàng)目的公益屬性，區(qū)分城投與產(chǎn)業(yè)類地方國(guó)企。
自2010年3季度以來(lái)，原銀監(jiān)會(huì)對(duì)城投平臺(tái)實(shí)行“名單制”管理，每季度更新，2019年暫停統(tǒng)計(jì)。審計(jì)署分別公布了2010年底、2013年6月底和2018年底地方政府債務(wù)審計(jì)情況。2013年底，審計(jì)署認(rèn)定的政府債務(wù)共涉及城投平臺(tái)7170家。
除政府機(jī)構(gòu)外，還有許多市場(chǎng)機(jī)構(gòu)對(duì)城投平臺(tái)進(jìn)行過甄別，包括中央國(guó)債登記結(jié)算有限公司、Wind以及部分券商固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)。其中，Wind口徑由于數(shù)據(jù)獲取方便，被市場(chǎng)廣泛采用，目前包括城投平臺(tái)3731家。但Wind口徑存在部分誤差：包含部分“假”城投的同時(shí)，遺漏部分“真”城投，僅包含發(fā)行過公開債的城投，未納入僅以私募方式發(fā)行債券或僅依靠銀行貸款的城投平臺(tái)。越是經(jīng)濟(jì)落后、越是債務(wù)負(fù)擔(dān)較重的區(qū)域由于難以發(fā)行債券，更多以非標(biāo)形式存在。
總體來(lái)看，各機(jī)構(gòu)判別城投的標(biāo)準(zhǔn)基本一致，主要包括股權(quán)結(jié)構(gòu)，公司業(yè)務(wù)，以及營(yíng)業(yè)收入、現(xiàn)金流、應(yīng)收賬款等財(cái)務(wù)信息。我們根據(jù)上述方法對(duì)城投平臺(tái)進(jìn)行甄別，得到含3912家城投平臺(tái)的名單，下文分析均基于此。
二、城投轉(zhuǎn)型的實(shí)質(zhì)是什么？城投向何處去？五大可能方向與風(fēng)險(xiǎn)
城投轉(zhuǎn)型，既是監(jiān)管收緊背景下的政策倒逼，也是城投平臺(tái)謀求可持續(xù)發(fā)展的自我救助。需要注意的是，城投轉(zhuǎn)型的實(shí)質(zhì)不是業(yè)務(wù)本身的變化，而是政府與市場(chǎng)關(guān)系的理順，打破政府與城投關(guān)系中的融資平臺(tái)角色、隱性擔(dān)保兜底預(yù)期，政府只具有兩重身份：出資人股東角色以及相應(yīng)的公司治理安排、市場(chǎng)秩序維護(hù)者。但是，在我國(guó)財(cái)政、國(guó)資、金融有千絲萬(wàn)縷聯(lián)系以及政府職能轉(zhuǎn)型不到位、基層政府承擔(dān)近乎無(wú)限責(zé)任的國(guó)情背景下，城投轉(zhuǎn)型尤為艱難，地方政府很難抑制沖動(dòng)不去干預(yù)城投。同時(shí)，城投轉(zhuǎn)型，與政府脫鉤也可能加速平臺(tái)倒閉。也正因此，有人提出城投轉(zhuǎn)型是個(gè)偽命題。我們認(rèn)為，即使如此，仍應(yīng)積極推動(dòng)城投明晰業(yè)務(wù)模式、分類整合重組、提高經(jīng)營(yíng)效率，姑且將城投此類轉(zhuǎn)型稱為業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型。
一方面，城投公司面臨基礎(chǔ)條件不同、所處的區(qū)域環(huán)境不同、地方政府可提供的支持不同，城投公司轉(zhuǎn)型需要結(jié)合自身實(shí)際情況。例如，在東部沿海城市城投平臺(tái)開展的市場(chǎng)化業(yè)務(wù)在中西部可能遭遇失敗。另一方面，國(guó)內(nèi)行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)激烈，盲目的行業(yè)復(fù)制只會(huì)帶來(lái)產(chǎn)能過剩，導(dǎo)致一地雞毛。對(duì)于城投平臺(tái)來(lái)說，成功的轉(zhuǎn)型不僅要求城投平臺(tái)自身有轉(zhuǎn)型的意識(shí)，還對(duì)區(qū)域資源稟賦、當(dāng)?shù)卣С值韧獠織l件要求較高。目前可行的轉(zhuǎn)型可能有以下五大方向，但同時(shí)也存在較大風(fēng)險(xiǎn)。
方向一：向建筑工程企業(yè)轉(zhuǎn)型。城投平臺(tái)最傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)當(dāng)屬委托代建業(yè)務(wù)。向上游延伸就是自行從事工程建設(shè)，賺取施工利潤(rùn)。向下游延伸就是承接完工項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)和管理，成立物業(yè)管理公司，為產(chǎn)業(yè)園區(qū)和保障性住房小區(qū)提供物業(yè)服務(wù)，收取管理費(fèi)用。向建筑工程企業(yè)轉(zhuǎn)型要求城投平臺(tái)擁有專業(yè)完備的施工資質(zhì)、成熟的建筑施工經(jīng)驗(yàn)，以及融資與回款管理能力，同時(shí)所在區(qū)域具有較多可供施工項(xiàng)目。
方向二：向地產(chǎn)類企業(yè)轉(zhuǎn)型。城投平臺(tái)本身?yè)碛写笠?guī)模的土地資產(chǎn)，拿地也更有優(yōu)勢(shì)，可從一級(jí)土地整理向二級(jí)房地產(chǎn)開發(fā)延伸，實(shí)現(xiàn)一二級(jí)聯(lián)動(dòng)。具體又可分住宅、商業(yè)地產(chǎn)和產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)。產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)為建造產(chǎn)業(yè)園區(qū)，招商引資，獲取租金收入和其他服務(wù)收入。典型如陸家嘴集團(tuán)。向住宅或商業(yè)地產(chǎn)轉(zhuǎn)型要求城投擁有核心區(qū)位土地資源，同時(shí)前期存在大量資本占用，需要合理控制杠桿避免債務(wù)進(jìn)一步積累；向產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)轉(zhuǎn)型則對(duì)產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景、區(qū)域規(guī)劃、招商引資要求較高，同時(shí)地方政府需要給予入住企業(yè)租金、稅收、擔(dān)保等方面的優(yōu)惠，目前產(chǎn)業(yè)園區(qū)空置現(xiàn)象也較為普遍。
方向三：向公用事業(yè)企業(yè)轉(zhuǎn)型。供水電熱氣、公共交通等公用事業(yè)具有較高的準(zhǔn)入門檻和較強(qiáng)的規(guī)模效應(yīng)。一方面，城投平臺(tái)可以整合區(qū)域內(nèi)資源，成為集供水、供電等為一體的全方位公用事業(yè)運(yùn)營(yíng)商，發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢(shì)、降低經(jīng)營(yíng)成本。另一方面，公用事業(yè)事關(guān)民生，整體利潤(rùn)較低，獲得地方政府補(bǔ)貼較多。公用事業(yè)轉(zhuǎn)型對(duì)城投所在城市規(guī)模及地區(qū)財(cái)力要求較高，城市規(guī)模大才能發(fā)揮出規(guī)模效應(yīng)，地區(qū)財(cái)力強(qiáng)地方政府才有能力提供補(bǔ)貼。典型企業(yè)如上海城投。
方向四：向商業(yè)、產(chǎn)業(yè)類轉(zhuǎn)型。若城投公司已涉及經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)，可將這部分業(yè)務(wù)發(fā)展壯大，提升經(jīng)營(yíng)性業(yè)務(wù)占比。若尚未涉及，也可以通過收購(gòu)或地方政府劃轉(zhuǎn)的方式，獲得優(yōu)質(zhì)產(chǎn)業(yè)公司的股權(quán)，進(jìn)入相關(guān)業(yè)務(wù)領(lǐng)域。該轉(zhuǎn)型方向要求區(qū)域內(nèi)具有優(yōu)質(zhì)的工
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