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經(jīng)我們測算，10月會(huì)出現(xiàn)一定的流動(dòng)性缺口，政府債融資以及信貸投放的擾動(dòng)將依然存在，成為制約資金利率大幅下行的重要因素，但央行貨幣政策中性偏寬的基調(diào)不會(huì)改變，疊加9月末財(cái)政支出的影響延續(xù)至10月，隔夜和7天利率中樞預(yù)計(jì)會(huì)回歸相對(duì)合理偏松的點(diǎn)位，DR007或?qū)⒃?.8%-1.9%區(qū)間內(nèi)震蕩。對(duì)于債市而言，短期內(nèi)政策預(yù)期和資金面情況對(duì)債市構(gòu)成一定的壓力。
　　▍10月流動(dòng)性缺口觀測：我們測算10月會(huì)出現(xiàn)一定流動(dòng)性缺口。①政府債券：融資壓力仍存。參考部分省市公布的地方債發(fā)行計(jì)劃以及歷史國債發(fā)行規(guī)律，預(yù)計(jì)10月政府債整體凈融資約2000億元。②財(cái)政收支：預(yù)計(jì)支出仍將高于收入。參考?xì)v史經(jīng)驗(yàn)，10月財(cái)政收入通常會(huì)高于支出，考慮到目前經(jīng)濟(jì)修復(fù)仍存部分挑戰(zhàn)，政府部門也在積極推動(dòng)“減稅降費(fèi)”，預(yù)計(jì)10月財(cái)政收支差額較往年會(huì)有所收窄，將達(dá)6000億元。③其他因素：外匯占款自去年末變化加大，但近期整體影響仍相對(duì)較弱，繳準(zhǔn)壓力減輕將對(duì)資金面提供支持。
　　▍10月關(guān)注：債券發(fā)行與信貸投放的擾動(dòng)仍存。7月末政治局會(huì)議明確要求加快推進(jìn)地方政府債的發(fā)行和使用，近期國債發(fā)行節(jié)奏也有所加快。即便10月政府債凈融資規(guī)模較8-9月可能有所減小，但繳款壓力可能依然會(huì)貫穿10月。從票據(jù)利率觀察來看，8月中旬票據(jù)利率持續(xù)震蕩上行，半年期國股轉(zhuǎn)貼利率已經(jīng)達(dá)到了下半年以來的新高，說明信貸投放較此前有明顯好轉(zhuǎn)，邊際上會(huì)對(duì)銀行（尤其是大型銀行）資金的融出意愿形成干擾。不過，央行呵護(hù)流動(dòng)性的態(tài)度依然明確，后續(xù)或依然采取削峰填谷的方式維持資金面平穩(wěn)運(yùn)行。
　　▍后市展望：完全排除MLF以及逆回購到期的因素，我們測算10月存在約7000億元的流動(dòng)性缺口。預(yù)計(jì)進(jìn)入10月，政府債融資以及信貸投放的擾動(dòng)依然存在，成為制約資金利率大幅下行的重要因素，但央行貨幣政策中性偏寬的基調(diào)沒有改變，疊加9月末財(cái)政支出的影響延續(xù)至10月，預(yù)計(jì)隔夜和7天利率中樞會(huì)回歸相對(duì)合理偏松的點(diǎn)位，DR007或?qū)⒃?.8%-1.9%區(qū)間內(nèi)震蕩。對(duì)于債市而言，短期內(nèi)政策預(yù)期和資金面情況對(duì)債市構(gòu)成一定的壓力；但考慮到基本面修復(fù)節(jié)奏以及資金面逐步轉(zhuǎn)向平衡等因素，我們認(rèn)為從中期視角而言，當(dāng)前點(diǎn)位的長短端利率均具備配置價(jià)值。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：貨幣政策不及預(yù)期；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇情況與預(yù)期不符；海外流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加劇。