>> 方正證券-總量速評報告-3季度債市走勢復(fù)盤：利率“V”型走勢的背后-230930
| 上傳日期： |
2023/9/30 |
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pdf 共4頁 |
來源： |
方正證券 |
| 評級： |
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作者： |
張偉 |
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今年三季度利率總體先下后上，并且債市走勢大致可以分為四個階段。接下來我們將對三季度債市走勢進(jìn)行復(fù)盤，以期為投資者理順影響債市走勢的主導(dǎo)因素。
一、第一階段：7月1日– 7月24日，經(jīng)濟(jì)偏弱+政策發(fā)力預(yù)期邊際降溫，利率震蕩下行
7月1日– 7月24日，利率震蕩下行，10年期、1年期國債利率分別由2.64%、1.87%震蕩下行至2.59%、1.73%，分別下行5 bp、14 bp。
基本面走弱疊加穩(wěn)增長政策預(yù)期降溫驅(qū)動該階段利率下行。7月上旬央行公布的6月金融數(shù)據(jù)超市場預(yù)期，但是居民中長期貸款仍然偏弱，債市對此反應(yīng)不大。進(jìn)入7月中旬，統(tǒng)計局公布的6月和二季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)低于市場預(yù)期，經(jīng)濟(jì)依然偏弱。疊加市場對政策加碼預(yù)期逐步減弱，并且7月理財規(guī)模大幅增加，債市配置力量較強，這些因素驅(qū)動該階段利率震蕩下行。
二、第二階段：7月25日– 7月31日，政策定調(diào)積極+月末資金面偏緊，債市調(diào)整
7月25日– 7月31日，利率上行，10年期、1年期國債利率分別由2.59%、1.73%上行至2.66%、1.81%，分別上行7 bp、8 bp。
穩(wěn)增長政策加碼預(yù)期升溫疊加月末資金面偏緊，這帶動利率快速上行。7月24日中共中央政治局召開會議，提及“活躍資本市場”、“適時調(diào)整優(yōu)化房地產(chǎn)政策”、“制定實施一攬子化債方案”等，政策定調(diào)較為積極，市場對后續(xù)穩(wěn)增長政策出臺預(yù)期升溫。并且7月末資金面明顯收緊也對債市形成逆風(fēng)，因而該階段利率快速上行。
三、第三階段：8月1日– 8月21日，基本面繼續(xù)走弱+超預(yù)期降息，10Y國債下探至2.54%的年內(nèi)低點
8月1日– 8月21日，長端利率快速下行，10年期國債利率由2.66%下行12 bp至2.54%；而短端利率震蕩上行，1年期國債由1.81%上行6 bp至1.87%。
基本面繼續(xù)走弱以及超預(yù)期降息是本輪長端大幅下行的主要因素。8月初資金面轉(zhuǎn)松使得債市有所修復(fù)，而緊接著上旬和中旬陸續(xù)公布的信貸、通脹和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)均低于市場預(yù)期，而穩(wěn)增長政策仍然沒有出臺落地，因而利率再度下行。8月15日，央行宣布降息，7天逆回購利率降10 bp + MLF利率降15 bp，超市場預(yù)期，而8月20日5年期LPR未調(diào)降也超預(yù)期，這使得10年期國債利率快速下行至2.54%的年內(nèi)低點。
四、第四階段：8月22日– 9月28日，穩(wěn)增長政策密集出臺+資金面偏緊+基本面小幅修復(fù)，債市大幅調(diào)整
8月22日– 9月28日，債市大幅調(diào)整，10年期、1年期國債利率分別由2.54%、1.87%上行至2.68%、2.17%，分別上行14 bp、30 bp。
資金面收斂是導(dǎo)致債市調(diào)整的直接因素。8月15日降息落地后，資金價格反而邊際回升，8月15日至8月31日，DR007中樞上行至了1.97%。政府債券發(fā)行量增加，以及降息后銀行沖貸這是8月降息后資金面收斂的重要原因。進(jìn)入9月，雖然央行降準(zhǔn)呵護(hù)流動性，但由于政府債券供給量依然處于高位；并且信貸在季末月份沖量，這從9月以來票據(jù)利率持續(xù)回升可以得到印證。因而9月資金面進(jìn)一步收斂。資金面收斂直接導(dǎo)致債市調(diào)整。
8月下旬開始，房地產(chǎn)優(yōu)化政策密集出臺，以及特殊再融資債券可能發(fā)行用于置換地方隱債，這也給債市帶來利空擾動。一線城市“認(rèn)房不認(rèn)貸”在9月開始實施，地產(chǎn)優(yōu)化政策逐步加碼。特殊再融資債券可能發(fā)行，市場擔(dān)心短期帶來債券供給壓力增加。這些因素給債市帶來利空擾動。
經(jīng)濟(jì)基本面平穩(wěn)回升，也對債市構(gòu)成小幅利空。9月PMI已經(jīng)回升至了50.2%。而9月將陸續(xù)公布8月信貸、通脹和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)或許均將有所改善，并且密集出臺的地產(chǎn)優(yōu)化政策使得地產(chǎn)銷售跌幅也有所收窄。在穩(wěn)增長政策加碼支持下，經(jīng)濟(jì)整體在小幅恢復(fù)。經(jīng)濟(jì)邊際小幅回暖制約債市做多熱情。后續(xù)觀察經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的持續(xù)性和強度。如果不是持續(xù)超預(yù)期的經(jīng)濟(jì)回升，則央行難以主動收緊流動性，經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)恢復(fù)對債市沖擊可控。
風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)回升超預(yù)期，貨幣政策收緊超預(yù)期，地產(chǎn)政策優(yōu)化超預(yù)期
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