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投資摘要
　　事件概述
　　9月28日，公司發(fā)布《關(guān)于對(duì)外投資收購(gòu)股權(quán)及增資的公告》。全資子公司海南貝泰妮擬以自有資金4.855億元收購(gòu)悅江投資48.55%股權(quán)，同時(shí)以自有資金5000萬(wàn)元認(rèn)購(gòu)悅江投資新增注冊(cè)資本12.4279萬(wàn)元。本次交易完成后，公司將通過(guò)海南貝泰妮持有悅江投資51%的股權(quán)，悅江投資將納入公司合并報(bào)表范圍。
　　分析與判斷
　　悅江投資對(duì)23-25年做出業(yè)績(jī)承諾。悅江投資致力于相關(guān)化妝品品牌產(chǎn)品銷(xiāo)售與品牌運(yùn)營(yíng)等業(yè)務(wù)，2022年悅江投資營(yíng)業(yè)收入為3.08億元，凈利潤(rùn)為1429.49萬(wàn)元，凈利率約為4.6%；2023H1營(yíng)收為2.86億元，凈利潤(rùn)為1845.13萬(wàn)元，凈利率為6.5%。根據(jù)公司公告，本次收購(gòu)做出業(yè)績(jī)承諾，業(yè)績(jī)承諾期間為本次交易交割日當(dāng)年起的連續(xù)三個(gè)會(huì)計(jì)年度，悅江投資（即管理層股東）承諾2023-2025年悅江投資所產(chǎn)生的凈利潤(rùn)分別為不低于5000萬(wàn)元人民幣、8000萬(wàn)元人民幣和1.05億元人民幣，同比增速分別不低于250%、60%、31%，三年累計(jì)凈利潤(rùn)承諾數(shù)不低于2.35億元人民幣。本次交易定價(jià)參照悅江投資投前10億元人民幣的估值，以及增資5000萬(wàn)元，投后估值為10.5億元，根據(jù)2023年凈利潤(rùn)5000萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)PE為21倍。
　　悅江投資目前擁有Za姬芮、泊美兩個(gè)自主品牌。泊美和Za姬芮是由資生堂創(chuàng)建。其中，Za姬芮于1997年成立，面向年輕女性的彩妝品牌，以隔離、粉底等底妝產(chǎn)品為主。根據(jù)化妝品觀察品觀的數(shù)據(jù)，Za經(jīng)典單品隔離霜在2022年取得了抖音防曬美白隔離霜TOP1，天貓美白隔離霜TOP1。2023年重磅推出第五代“升級(jí)隔離家族”—Za新煥真皙隔離霜家族。泊美成立于2001年，是資生堂集團(tuán)針對(duì)中國(guó)市場(chǎng)推出的本地化大眾護(hù)膚品牌，主打植物護(hù)膚，在CS渠道培養(yǎng)了大量顧客群。公司主“薇諾娜（Winona）”品牌專注于敏感肌膚護(hù)理和修飾，此外母嬰品牌“薇諾娜寶貝（Winona Baby）”、專業(yè)抗老科技品牌“璦科縵（AOXMED）”、專業(yè)祛痘品牌“貝芙?。˙eforteen）”等品牌，具有不同的市場(chǎng)定位、能夠覆蓋不同的消費(fèi)群體，我們認(rèn)為收購(gòu)Za姬芮、泊美后有望進(jìn)一步加強(qiáng)品牌矩陣建設(shè)。
　　悅江投資擁有強(qiáng)品牌運(yùn)營(yíng)能力，有望賦能公司線上運(yùn)營(yíng)。悅江投資致力于相關(guān)化妝品品牌產(chǎn)品銷(xiāo)售與品牌運(yùn)營(yíng)等業(yè)務(wù)，核心團(tuán)隊(duì)在該領(lǐng)域具備豐富行業(yè)經(jīng)驗(yàn)和國(guó)內(nèi)外多渠道運(yùn)營(yíng)能力。悅江投資創(chuàng)始人郭亮曾創(chuàng)立了廣州百庫(kù)，代理了美即面膜、ABC衛(wèi)生巾等品牌的線上業(yè)務(wù)，到2013年被歐萊雅收購(gòu)，承接歐萊雅內(nèi)部全線品牌線上銷(xiāo)售業(yè)務(wù)。我們認(rèn)為收購(gòu)后有望進(jìn)一步增強(qiáng)公司的線上運(yùn)營(yíng)能力，通過(guò)發(fā)揮公司與悅江投資各自的優(yōu)勢(shì)產(chǎn)業(yè)資源，創(chuàng)造協(xié)同效應(yīng)，有助于進(jìn)一步提升公司的整體競(jìng)爭(zhēng)力。
　　投資建議
　　公司前期股價(jià)回調(diào)幅度較大，當(dāng)下估值反應(yīng)此前悲觀預(yù)期。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司營(yíng)收分別為64.18、80.87、100.29億元，同比分別+28%、+26%、+24%；歸母凈利潤(rùn)分別為13.47、16.95、21.02億元，同比分別+28.1%、+25.9%、+24.0%，對(duì)應(yīng)EPS分別為3.18、4.00、4.96元，對(duì)應(yīng)PE分別為29、23、19倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　行業(yè)景氣度下行風(fēng)險(xiǎn)；競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品質(zhì)量事故風(fēng)險(xiǎn)；新品推廣不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；消費(fèi)復(fù)蘇不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；渠道流量變革等。