>> 信達(dá)證券-貝泰妮(300957)系列之五：擬收購悅江投資控股權(quán)，集團(tuán)化運(yùn)營雛形形成-231008
| 上傳日期： |
2023/10/8 |
大小： |
1126KB |
| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
信達(dá)證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
劉嘉仁,周子莘 |
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事件：公司擬收購悅江投資51%股權(quán)，其核心團(tuán)隊具備的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)以及多渠道運(yùn)營能力有助于強(qiáng)化公司競爭力：公司全資子公司海南貝泰妮投資有限公司以自有資金4.855億元受讓悅江（廣州）投資有限公司48.55%股權(quán)，同時以自有資金5000萬元認(rèn)購悅江投資新增注冊資本12.4279萬元。本次交易完成后，公司將通過海南貝泰妮持有悅江投資51%的股權(quán)、并納入公司合并報表范圍。
重點(diǎn)點(diǎn)評：公司有望進(jìn)入強(qiáng)研發(fā)+強(qiáng)運(yùn)營的集團(tuán)化時代。我們在此前系列報告中有所提及，貝泰妮在研發(fā)、B端資源把握、線下專業(yè)渠道銷售上遙遙領(lǐng)先占領(lǐng)高地，今年公司重視并逐步加深C端消費(fèi)屬性的提升，悅江投資具備強(qiáng)線上運(yùn)營能力團(tuán)隊的并入亦是今年改革重點(diǎn)的一環(huán)，有望推動公司在強(qiáng)研發(fā)的壁壘上繼續(xù)進(jìn)階鑄造強(qiáng)研發(fā)+強(qiáng)運(yùn)營的壁壘，同時大眾護(hù)膚品品牌系列、功能性護(hù)膚品品牌系列、高端化妝品品牌系列的搭建助力公司進(jìn)入集團(tuán)化運(yùn)營時代。
悅江投資主營化妝品業(yè)務(wù)，具備優(yōu)秀渠道運(yùn)營團(tuán)隊。悅江投資主營化妝品品牌產(chǎn)品銷售與品牌運(yùn)營等業(yè)務(wù)，團(tuán)隊方面，創(chuàng)始人郭亮曾于2009年創(chuàng)立百庫（后被歐萊雅收購），公司核心創(chuàng)始團(tuán)隊來自歐萊雅、寶潔、百庫、美國通用電氣、阿里、唯品會等知名公司，其核心團(tuán)隊在化妝品領(lǐng)域具備豐富行業(yè)經(jīng)驗(yàn)和國內(nèi)外多渠道運(yùn)營能力。品牌方面，悅江投資旗下品牌為2021年收購的源自資生堂集團(tuán)的Za和泊美品牌，均定位大眾美妝市場，核心單品價格帶基本位于50-200元之間，其中Za品牌以大單品隔離霜為主，根據(jù)青眼，該單品在2022年位列抖音防曬美白隔離霜TOP1、天貓美白隔離霜TOP1，Za品牌2023年1-9月抖音GMV達(dá)1.26億元/yoy+677%、天貓旗艦店GMV達(dá)0.93億元；泊美品牌更多聚焦基礎(chǔ)清潔以及護(hù)膚水乳霜產(chǎn)品，品牌2023年1-9月抖音GMV為0.03億元/yoy+19%、天貓旗艦店GMV為0.16億元。
收購業(yè)績承諾提升增長確定性。悅江投資2022/23H1收入分別為3.08/2.86億元，凈利潤分別為0.14/0.18億元，本次收購的業(yè)績承諾為：交易交割日當(dāng)年起的連續(xù)三個會計年度，悅江投資凈利潤分別為不低于0.5/0.8/1.05億元（同比增速分別不低于250%/60%/31%），三年累計凈利潤承諾數(shù)不低于2.35億元，業(yè)績承諾提升增長確定性。
收購直接利好在于完善品牌矩陣&增厚公司營收、利潤。從完善品牌矩陣來看，定位大眾市場的Za、泊美與貝泰妮自有針對敏感肌賽道的功能性品牌薇諾娜、薇諾娜baby以及高端線AOXMED形成差異化布局，品牌矩陣進(jìn)一步完善，或可幫助貝泰妮把握各個美妝市場細(xì)分賽道的成長機(jī)遇。從投資回報來看，若以(承諾凈利潤×持股比例51%)/收購總金額計算回報率，則2024-2025年投資回報率分別為7.6%、10.0%，顯著高于現(xiàn)金委托理財?shù)耐顿Y回報率，考慮到截止23H1，貝泰妮貨幣資金余額為16.33億元，本次收并購或?qū)⒂兄谔岣哔Y金利用率、在未來數(shù)年內(nèi)持續(xù)增厚利潤。
核心助益在于優(yōu)秀團(tuán)隊加入增強(qiáng)公司C端運(yùn)營能力。我們在先前的貝泰妮系列報告中提及：公司已經(jīng)具備較強(qiáng)的研發(fā)與B端資源把握能力，因此本次收購除直接帶來收入利潤端增厚外，核心助益在于優(yōu)秀團(tuán)隊加入后加強(qiáng)公司C端運(yùn)營能力、進(jìn)一步鞏固提升公司的整體競爭力，在主品牌具備較強(qiáng)品牌力的基礎(chǔ)上，運(yùn)營能力提升或推動主品牌實(shí)現(xiàn)更好銷售表現(xiàn)，為公司提供更多收入業(yè)績增量。參考?xì)W萊雅收購百庫的經(jīng)驗(yàn)，亦可看到類似的收購邏輯：2013年美即收購其線上運(yùn)營商百庫，2014年歐萊雅完成對于美即的收購，亦將百庫納入歐萊雅旗下。基于百庫團(tuán)隊，歐萊雅自營電商渠道的能力不斷提升，陸續(xù)將原本代運(yùn)營的線上旗艦店收歸自營，集團(tuán)旗下絕大部分品牌電商業(yè)務(wù)都由百庫負(fù)責(zé)。考慮到歐萊雅此前亦通過收購小護(hù)士品牌后借助品牌原有銷售網(wǎng)絡(luò)發(fā)展自有品牌的動作，或許具備優(yōu)秀線上運(yùn)營能力的百庫方為歐萊雅的收購目標(biāo)，而與百庫“同出一門”的悅江有望基于其優(yōu)秀的多渠道運(yùn)營能力與貝泰妮產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，推動主品牌實(shí)現(xiàn)更優(yōu)銷售表現(xiàn)。
投資建議：持續(xù)看好公司在皮膚學(xué)級護(hù)膚品β賽道通過穩(wěn)步提升滲透率獲得增長，在已具備較強(qiáng)研發(fā)以及B端教育能力的基礎(chǔ)上，優(yōu)秀團(tuán)隊加入有望繼續(xù)加強(qiáng)消費(fèi)者端運(yùn)營能力，看好公司加速成長為兼具研發(fā)與運(yùn)營能力的國貨龍頭。我們預(yù)測：不考慮并表因素，2023-2025年收入分別為64.18/81.90/102.43億元，同比分別增長28.01%/27.60%/25.07%，歸母凈利潤分別為13.05/16.89/21.60億元，同比分別增長24.1%/29.4%/27.9%；考慮并表因素后，2023-2025年收入分別為66.68/91.31/113.48億元，同比分別增長33.0%/36.9%/24.3%，歸母凈利潤分別為13.13/17.30/22.27億元，同比分別增長24.9%/31.7%/28.7%，對應(yīng)PE分別為30/23/18X，維持“買入”評級。
風(fēng)險因素：團(tuán)隊磨合節(jié)奏不及預(yù)期、新品牌表現(xiàn)較弱、細(xì)分賽道競爭加劇。
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