>> 國盛證券-債市機(jī)構(gòu)行為之券商篇(2023)：活躍交易者的制勝之道-231012
| 上傳日期： |
2023/10/13 |
大小： |
3515KB |
| 格式： |
pdf 共13頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評級： |
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作者： |
楊業(yè)偉,朱美華 |
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券商自營能夠在日度做到較為有效的擇時，而且在個別交易日券商大幅減持或增持國債也一定程度上起到放大市場波動作用。券商自營的交易行為會對國債收益率產(chǎn)生重要影響，券商自營買入國債越多，一般越能推動國債收益率下行更大幅度。在某些交易日，比如2022年11月14日、2023年7月25日，券商自營也大幅凈拋售利率債，國債和國開債收益率發(fā)生較大幅度上行，以及2022年8月15日，當(dāng)日券商自營大幅買入國債，10年國債利率大幅下行。這說明券商自營交易利率債行為確實(shí)會影響國債國開債收益率，而且在某些時候還會產(chǎn)生對市場波動的放大作用。
由于當(dāng)日收益率變動僅能反映市場行為的結(jié)果，因此我們再來進(jìn)一步觀測券商自營大幅減持國債/國開債的那個交易日前后7天收益率的變化，以檢驗(yàn)券商自營交易的勝率，結(jié)論是券商自營在利率債及時止盈方面的勝率接近20%?；鹬褂瘎俾实陀谌套誀I，基金或許可以參照券商自營做止盈操作，有時追漲可能造成一定虧損。從2021年至2023年9月底，券商自營共計67次日度凈減持國債規(guī)模超過100億、74次日度凈減持政金債規(guī)模超過100億，其中分別有11次、14次減持國債、政金債時存在交易前7天債券漲，交易后七天債券跌的情況，可以大致估算券商自營在及時止盈的波動交易方面，國債和政金債勝率分別為16.4%、18.9%。大致估算基金在及時止盈國債的勝率約14%。由此可見，基金止盈國債的勝率低于券商自營，或許基金可以參照券商自營做止盈操作。比如2022年9月23日和2023年7月5日，基金分別凈增持國債31億和10億元，而券商自營做出止盈操作，這兩個交易日均為交易前七天債券漲、交易后七天債券跌，基金追漲可能造成一定虧損。
今年一季度券商自營大幅增配信用債，托管量創(chuàng)新高，穩(wěn)定的負(fù)債端為券商自營的優(yōu)勢，這為追求年初信用債高票息和價差收益提供有利條件。今年3月證券公司持有信用債托管規(guī)模增長至1.24萬億，較去年底增加了1010億元，信用債托管規(guī)模創(chuàng)新高。經(jīng)歷去年底的贖回潮，信用債收益率調(diào)整至高位，配置價值很高，今年一季度信用利差大幅收窄，與此同時券商大量增配信用債，疊加券商自營高杠桿率，由此推測借助年初增配信用債的操作為今年業(yè)績貢獻(xiàn)了較大收益。進(jìn)入二季度信用利差轉(zhuǎn)為震蕩，券商對信用債的托管規(guī)模開始回落。
一季度業(yè)績突出的券商資管產(chǎn)品重倉公司債最多，二季度業(yè)績突出的產(chǎn)品重倉銀行永續(xù)債最多。我們篩選出券商資管（債券型集合理財）一季度21只產(chǎn)品、二季度13只業(yè)績突出產(chǎn)品，對其重倉券進(jìn)行分析。券種結(jié)構(gòu)方面，一季度業(yè)績突出的產(chǎn)品重倉公司債最多，二季度業(yè)績突出的產(chǎn)品重倉銀行永續(xù)債最多，公司債占比下降；債項(xiàng)評級結(jié)構(gòu)方面，二季度AAA評級占比小幅抬升；剩余期限結(jié)構(gòu)方面，以1-3年為主，組合久期控制在較短范圍內(nèi)，并且二季度3-5年期限占比小幅下降。不過，值得說明的是，由于受到券商資管產(chǎn)品信息披露約束，因此樣本篩選可能存在偏差，結(jié)論僅供投資者參考。
結(jié)合券商集合理財季報披露的投資策略，我們可以總結(jié)一二季度業(yè)績表現(xiàn)突出的券商資管產(chǎn)品的主流投資策略變化。年初信用利差較寬，一季度信用債倉位較高，進(jìn)一步提升杠桿水平，票息策略為主，取得豐厚的資本利得。進(jìn)入二季度，信用利差收窄，將部分信用債換成高流動性的銀行永續(xù)債，不過仍控組合久期，二季度重倉銀行永續(xù)債剩余期限在2-3年左右。
風(fēng)險提示：統(tǒng)計存在偏差，寬信用超預(yù)期，贖回事件沖擊。
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