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近期，國家金融監(jiān)管總局分別批復(fù)，同意農(nóng)業(yè)銀行發(fā)行4500億元資本工具，以及同意中國銀行發(fā)行4500億人民幣或等值外幣的資本工具，批復(fù)額度顯著高于往年水平。同時(shí)我們也注意到，隨著2025年初考核時(shí)點(diǎn)臨近，四大行的TLAC資本補(bǔ)充缺口反而有所擴(kuò)大。面對這一情況，我們認(rèn)為二級資本債發(fā)行或?qū)⑻崴伲也慌懦齌LAC非資本債務(wù)工具正式發(fā)行的可能。
　　▍我國TLAC監(jiān)管框架與主要內(nèi)容。2021年10月，中國人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)、財(cái)政部發(fā)布《全球系統(tǒng)重要性銀行總損失吸收能力管理辦法》（以下簡稱《辦法》），建立總損失吸收能力監(jiān)管體系，要求我國全球系統(tǒng)重要性銀行的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)比率應(yīng)于2025年初達(dá)到16%、2028年初達(dá)到18%，同時(shí)還應(yīng)滿足儲(chǔ)備資本、逆周期資本和附加資本等緩沖資本的監(jiān)管要求。中國人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于全球系統(tǒng)重要性銀行發(fā)行總損失吸收能力非資本債券有關(guān)事項(xiàng)的通知》從定義、償付順序、損失吸收方式等方面，明確TLAC非資本債券的核心要素。
　　▍銀行達(dá)標(biāo)壓力加大，需要外部資金支持。我們測算目前相關(guān)銀行TLAC缺口約2萬億，超過了2021年末的水平，且存在缺口持續(xù)擴(kuò)大的可能。除了四大國有行，未來交通銀行、興業(yè)銀行、招商銀行、浦發(fā)銀行等均有望被納入G-SIBs，預(yù)計(jì)這些銀行的資本補(bǔ)充需求將繼續(xù)上行，資本補(bǔ)充需求可能逼近4萬億元。銀行資本補(bǔ)充缺口反向擴(kuò)大，主要與近年來銀行凈息差收窄有關(guān)；考慮到存量按揭貸款利率調(diào)整和地方化債等因素，預(yù)計(jì)短期內(nèi)銀行凈息差難有大幅改善。鑒于此，我們認(rèn)為僅僅依靠銀行內(nèi)生增長以及到期資本工具續(xù)發(fā)，很難填補(bǔ)缺口，需要外部力量提供支持。
　　▍TLAC達(dá)標(biāo)路徑一覽。（1）銀行資本工具：實(shí)踐中討論較多的二級資本債和永續(xù)債均為次級債，內(nèi)含特殊條款。當(dāng)商業(yè)銀行資本充足率有更高的目標(biāo)時(shí)，次級債的凈融資往往會(huì)有所增加。2023年三季度以來，商業(yè)銀行二永債發(fā)行加快，監(jiān)管審批也有所提速。（2）TLAC非資本債務(wù)工具：考慮到償還順序等條款設(shè)置，非資本債務(wù)工具的收益率料將低于資本工具，四大國有銀行未來可能會(huì)加大非資本債務(wù)工具的發(fā)行比例，但目前國內(nèi)尚未正式發(fā)行非資本債務(wù)工具，即便開始嘗試，預(yù)計(jì)短期內(nèi)規(guī)模體量仍不及傳統(tǒng)資本補(bǔ)充工具。（3）其他達(dá)標(biāo)路徑：加大信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)行力度或提高存款保險(xiǎn)基金規(guī)模。但是目前存?；鹩囝~較少，無法顯著降低TLAC補(bǔ)充壓力。
　　▍資本補(bǔ)充建議及投資策略。未來TLAC債務(wù)工具的發(fā)行料將增加，但考慮到農(nóng)行中行已經(jīng)獲批4500億元資本工具發(fā)行額度，短期內(nèi)或?qū)⒏嘁揽慷纻M(jìn)行資本補(bǔ)充。今年以來，二級債收益率震蕩走低，雖然尚未恢復(fù)至2022年三季度末的水平，但考慮到四季度銀行存在年末考核壓力，因此我們認(rèn)為當(dāng)前的利率水平對于很多銀行而言，也屬于發(fā)行二級債的合意水平。從投資角度而言，二級資本債信用利差的歷史分位數(shù)分化較大，AA+和A級別的二級債利差分位數(shù)更高。但考慮到中小行目前的經(jīng)營壓力和資本充足率情況，以及大行潛在的供給端沖擊，我們認(rèn)為相比之下高等級城商行二級債會(huì)更具備投資價(jià)值。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：貨幣政策變化超預(yù)期；銀行經(jīng)營環(huán)境惡化；超預(yù)期的不贖回或減記事件；二永債供給沖擊。