>> 華創(chuàng)證券-【債券日?qǐng)?bào)】中富轉(zhuǎn)債申購(gòu)價(jià)值分析：專(zhuān)注PCB產(chǎn)品，泰國(guó)建廠完善產(chǎn)品矩陣-231015
| 上傳日期： |
2023/10/16 |
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pdf 共15頁(yè) |
來(lái)源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
周冠南 |
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業(yè)績(jī)短期承壓，下游需求拖累毛利率
正股中富電路系專(zhuān)業(yè)從事印制電路板（PCB）研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售的高新技術(shù)企業(yè)。公司生產(chǎn)的PCB產(chǎn)品包括單面板、雙面板和多層板等，產(chǎn)品覆蓋高頻高速板、金屬基板、剛撓結(jié)合板、高階HDI板、內(nèi)埋器件板等類(lèi)型。與多家全球領(lǐng)先的通信設(shè)備服務(wù)商以及威邁斯、Vertiv、NCAB、Asteelflash等工業(yè)控制、汽車(chē)電子、消費(fèi)電子領(lǐng)域的眾多國(guó)內(nèi)外知名企業(yè)保持長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系，目前公司產(chǎn)品已遠(yuǎn)銷(xiāo)歐洲、亞洲、美洲等國(guó)家和地區(qū)。根據(jù)CPCA統(tǒng)計(jì)的《第二十二屆（2022）中國(guó)電子電路行業(yè)排行榜》，公司在中國(guó)綜合PCB企業(yè)中排名第41位。
上半年業(yè)績(jī)承壓，二季度營(yíng)收環(huán)比改善。2019-2022年公司營(yíng)收規(guī)模先降后升，CAGR為11.23%；歸母凈利潤(rùn)總體微增，CAGR為1.41%。2023年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.34億元，同比減少14.83%，主要受到消費(fèi)電子市場(chǎng)疲軟及通信市場(chǎng)不達(dá)預(yù)期的影響，但同時(shí)得益于新能源汽車(chē)的高速增長(zhǎng)及公司大力開(kāi)拓新能源相關(guān)市場(chǎng)與產(chǎn)品，汽車(chē)電子應(yīng)用領(lǐng)域的營(yíng)業(yè)收入上升幅度較大，一定程度上彌補(bǔ)了消費(fèi)電子應(yīng)用領(lǐng)域及通信應(yīng)用領(lǐng)域營(yíng)業(yè)收入下滑帶來(lái)的影響；歸母凈利潤(rùn)為2,353.60萬(wàn)元，同比減少49.17%。單二季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.21億元，同比-13.45%，環(huán)比+2.56%；歸母凈利潤(rùn)896.91萬(wàn)元，同比-65.32%，環(huán)比-40.00%。
下游需求疲軟且市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，客戶議價(jià)能力強(qiáng)，拖累毛利率。2019-2023H1公司綜合毛利率持續(xù)降低，2023上半年綜合毛利率12.56%，同比-3.50pct，較2022年進(jìn)一步下滑，主要系宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期，下游市場(chǎng)需求存在波動(dòng)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。
新建泰國(guó)工廠擴(kuò)建產(chǎn)能，多項(xiàng)領(lǐng)域構(gòu)建產(chǎn)品矩陣。本次發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券的募集資金總額不超過(guò)人民幣52,000.00萬(wàn)元（含52,000.00萬(wàn)元），扣除發(fā)行費(fèi)用后的募集資金凈額擬用于投入：（1）“年產(chǎn)100萬(wàn)平方米印制線路板項(xiàng)目”擬在泰國(guó)“東部經(jīng)濟(jì)走廊”核心區(qū)域泰中羅勇工業(yè)區(qū)投建泰國(guó)海外生產(chǎn)基地，擬于2023年進(jìn)入全面建設(shè)階段，建成達(dá)產(chǎn)后將具備年產(chǎn)100萬(wàn)平方米印制線路板的產(chǎn)能規(guī)模，產(chǎn)品品種將以應(yīng)用于工業(yè)控制、消費(fèi)電子、汽車(chē)電子等領(lǐng)域的成熟批量產(chǎn)品品種為主，與公司前次募投項(xiàng)目生產(chǎn)的高頻高速板、厚銅板、軟硬結(jié)合板等形成完整的產(chǎn)品矩陣。（2）補(bǔ)充流動(dòng)資金。
條款及定價(jià)分析：
中富電路于2023年10月12日發(fā)布公告，將于2023年10月16公開(kāi)發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券，本次發(fā)行方式為網(wǎng)上優(yōu)先配售、網(wǎng)上向一般社會(huì)投資者發(fā)售。中富轉(zhuǎn)債發(fā)行規(guī)模5.20億元，債項(xiàng)評(píng)級(jí)AA-級(jí)，根據(jù)10月12日中債同等級(jí)企業(yè)債到期收益率6.3089%測(cè)算，債底約為83.33元，10月12日中富轉(zhuǎn)債平價(jià)為96.08元，債底保護(hù)性尚可。條款方面，三大條款中規(guī)中矩。
根據(jù)2023年10月12日中富電路收盤(pán)價(jià)測(cè)算轉(zhuǎn)債平價(jià)為96.08元，以溢價(jià)率擬合和可比券的兩種方法分別進(jìn)行上市價(jià)格預(yù)測(cè)，結(jié)果如下：（1）參考我們溢價(jià)率擬合的模型，預(yù)計(jì)中富轉(zhuǎn)債上市首日轉(zhuǎn)股溢價(jià)率在29.70%附近，對(duì)于10月12日平價(jià)，中富轉(zhuǎn)債上市價(jià)格預(yù)計(jì)在124.61元。（2）參考目前行業(yè)相同、評(píng)級(jí)相同的春23轉(zhuǎn)債（轉(zhuǎn)股溢價(jià)率35.57%）及福立轉(zhuǎn)債（轉(zhuǎn)股溢價(jià)率37.99%），預(yù)計(jì)中富轉(zhuǎn)債上市首日轉(zhuǎn)股溢價(jià)率預(yù)計(jì)在35%-40%區(qū)間，對(duì)于10月12日平價(jià)，中富轉(zhuǎn)債上市價(jià)格預(yù)計(jì)在129.70-134.51元。預(yù)計(jì)一級(jí)市場(chǎng)申購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)不高，上市后可積極關(guān)注。
風(fēng)險(xiǎn)提示：
項(xiàng)目投產(chǎn)不及預(yù)期、稅收優(yōu)惠政策變動(dòng)、主要客戶相對(duì)集中、原材料價(jià)格波動(dòng)。
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