>> 國(guó)盛證券-固定收益點(diǎn)評(píng)：存單走強(qiáng)，債市方興-231018
| 上傳日期： |
2023/10/19 |
大?。?/td>
| 500KB |
| 格式： |
pdf 共7頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
楊業(yè)偉,朱美華 |
| 下載權(quán)限： |
無(wú)限制-登錄即可下載 |
|
|
本周二存單利率再次突破政策利率，而長(zhǎng)端相對(duì)有韌性，這導(dǎo)致收益率曲線非常平坦，高企的短端利率對(duì)債市形成壓力。本周以來(lái)存單利率繼續(xù)攀升，周二1年存單收益率已經(jīng)上升至2.53%，繼9月底后再次超過(guò)政策利率1年MLF利率2.5%的水平。而長(zhǎng)端相對(duì)更有韌性，10年國(guó)債利率上行幅度有限，周二僅抬升1.05bp，30年國(guó)債幾乎沒(méi)有變化，僅抬升0.24bp。短端利率的高企而長(zhǎng)端有韌性導(dǎo)致整個(gè)收益率極度平坦化，10年和1年國(guó)債期限利差下降至近兩年的低點(diǎn)附近。在基本面偏弱、實(shí)體融資需求不強(qiáng)的情況下，短端利率偏高形成債市的主要約束。
近期再融資債短期形成沖擊，是存單利率上升的原因之一，政府債券發(fā)行節(jié)奏加快，階段性產(chǎn)生資金需求。地方債大量發(fā)行沖擊資金面，疊加本周存單大量到期，導(dǎo)致銀行負(fù)債緊缺，配置能力不足。特殊再融資債本月密集落地，目前各地已經(jīng)公布的特殊再融資債發(fā)行規(guī)模在7363億元，其中節(jié)后以來(lái)（10月9日-17日）已經(jīng)發(fā)行3946億，預(yù)計(jì)在18日-24日還將發(fā)行3417億。本周地方債凈發(fā)行預(yù)計(jì)5662億，同比多增4606億。雖然再融資債是用地方債置換原有的存量債務(wù)，不會(huì)導(dǎo)致資金趨勢(shì)性收緊，但是階段性資金滯留財(cái)政存款依然對(duì)流動(dòng)性有沖擊。
存單一級(jí)市場(chǎng)看，本周存單到期8394億元，是2022年以來(lái)單周到期量最大的一周，根據(jù)經(jīng)驗(yàn)到期量大往往會(huì)伴隨著發(fā)行量增加，本周前三天合計(jì)發(fā)行4834億元，周一凈融資額達(dá)到2006億元。銀行資金緊張也進(jìn)一步反映在二級(jí)現(xiàn)券市場(chǎng)上，大行和股份行節(jié)后以來(lái)持續(xù)減持存單，自10月8日至17日分別累計(jì)凈減持存單359億元和578億元，這反映了銀行負(fù)債資金緊缺配置能力不足。
貨幣基金持續(xù)減持存單，或受到銀行負(fù)債端壓力以及監(jiān)管影響，是存單利率上升的另一重要原因。銀行負(fù)債端資金緊缺，有贖回貨幣基金的動(dòng)力，近期貨幣基金在現(xiàn)券市場(chǎng)持續(xù)減持存單，自節(jié)后以來(lái)累計(jì)凈減持存單1193億元，可能由于銀行缺資金而贖回貨基。另一方面，可能由于銀行資本管理新規(guī)正式施行臨近，銀行出于資本約束提前調(diào)整資產(chǎn)。在銀行資本管理新規(guī)中，提高了3個(gè)月以上期限同業(yè)存單的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重，銀行投資同業(yè)存單的風(fēng)險(xiǎn)資本占用增加，而且基于穿透的要求，貨幣基金這種個(gè)人投資者占比高的產(chǎn)品類(lèi)型可行性較低，銀行的偏好可能減弱，進(jìn)而導(dǎo)致貨幣基金資產(chǎn)配置發(fā)生調(diào)整。
再融資債供給高峰期將過(guò)去，屆時(shí)對(duì)流動(dòng)性擾動(dòng)將減弱。隨著發(fā)行高峰期逐步過(guò)去以及此前發(fā)行的再融資債逐步償還債務(wù)，預(yù)計(jì)資金沖擊將會(huì)逐步緩解。目前各地已經(jīng)公布的特殊再融資債發(fā)行規(guī)模在7000億以上，如果這批再融資債總額在1.5萬(wàn)億，那么再融資債發(fā)行進(jìn)度已近半，預(yù)計(jì)下周節(jié)奏將回落，對(duì)資金沖擊將逐步減弱。而且隨著前期發(fā)行的再融資債逐步進(jìn)入債務(wù)償還期，資金從國(guó)庫(kù)調(diào)出進(jìn)入償還階段將再度形成流動(dòng)性投放，因而后續(xù)再融資債對(duì)資金沖擊將放緩。
節(jié)后以來(lái)存單攀升幅度已經(jīng)超過(guò)測(cè)算的高等級(jí)銀行存單資本占用成本增加幅度，出于市場(chǎng)沖擊的考慮監(jiān)管或?qū)⑵交乱?guī)帶來(lái)的擾動(dòng)。高等級(jí)銀行同業(yè)存單風(fēng)險(xiǎn)資本占用大約會(huì)增加7bp，而節(jié)后以來(lái)1年AAA存單收益率已經(jīng)攀升10bp，超過(guò)資本占用成本增加幅度。而且考慮到市場(chǎng)沖擊，監(jiān)管預(yù)計(jì)將平滑機(jī)構(gòu)資產(chǎn)配置調(diào)整對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)的影響。
當(dāng)前存單利率性價(jià)比很高，二級(jí)市場(chǎng)配置機(jī)構(gòu)大量進(jìn)入，理財(cái)、農(nóng)商、保險(xiǎn)等均大量增配存單。農(nóng)商行對(duì)同業(yè)存單的凈增持規(guī)模受期限利差影響，凈值化之后理財(cái)配債更符合比價(jià)效應(yīng)，節(jié)后期限利差收窄、存單與R007利差走闊，農(nóng)商行和理財(cái)均明顯增配存單。從現(xiàn)券數(shù)據(jù)看，自8日至17日農(nóng)商行和理財(cái)分別凈增持存單877億元和1117億元。另外，保險(xiǎn)近期也大量增配存單，節(jié)后以來(lái)累計(jì)凈增持存單418億元，由此可見(jiàn)存單利率配置價(jià)值很高，對(duì)保險(xiǎn)資金的吸引力也增強(qiáng)。
存單利率難以進(jìn)一步上升，等待再融資債高峰期過(guò)后的下降，而存單利率下降也將對(duì)長(zhǎng)端形成利好，打開(kāi)長(zhǎng)端的下行空間。配置機(jī)構(gòu)力量的不斷強(qiáng)化將約束利率上行的空間，而且當(dāng)前利率已經(jīng)上升至較高位置，1年AAA存單上升至政策利率以上，10年國(guó)債利率與1年國(guó)債利差也到了去年年初以來(lái)的低位，都顯示利率繼續(xù)上升空間有限，存單利率難以進(jìn)一步上升。隨著再融資債發(fā)行高峰期過(guò)去，資金需求有望有所回落，存單利率下降將推動(dòng)長(zhǎng)端利率變化，打開(kāi)長(zhǎng)端的下行空間。
風(fēng)險(xiǎn)提示：再融資債供給超預(yù)期，資金超預(yù)期收緊。
|
|
