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10月17日，公司發(fā)布2023年三季度報(bào)告，23Q3實(shí)現(xiàn)營收28.81億元，同比-22.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.50億元，同比-5.5%，低于市場預(yù)期，主要系因北美宏觀經(jīng)濟(jì)變化，全地形車終端需求短期承壓。毛利率同環(huán)比顯著提升，主要系因兩輪車銷量結(jié)構(gòu)升級和人民幣貶值?？紤]公司全地形車客觀上面臨一定不確定性，我們下調(diào)公司2023/24/25年EPS預(yù)測至7.07/8.66/10.59元（原預(yù)測為7.91/10.07/12.73元），按公司2023年22xPE估值，調(diào)整目標(biāo)價(jià)至155元，維持“買入”評級。
　　▍Q3業(yè)績不及預(yù)期，盈利能力提升。10月17日，公司發(fā)布2023年三季度報(bào)告，2023年前三季度實(shí)現(xiàn)營收93.86億元，同比+8.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤8.02億元，同比+40.6%。其中，2023年第三季度實(shí)現(xiàn)營收28.81億元，同比-22.7%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.50億元，同比-5.5%，低于市場預(yù)期。主要系因8月下旬以來公司北美四輪車終端零售不及預(yù)期，影響公司整體收入。23Q3公司毛利率為33.7%，同比+7.3pcts，環(huán)比+2.3pcts，盈利能力有所提升，主要系兩輪車銷量結(jié)構(gòu)升級和人民幣貶值所致。根據(jù)我們測算，公司23Q3匯兌收益大約為2000萬元，利潤主要由實(shí)際經(jīng)營貢獻(xiàn)，盈利質(zhì)量優(yōu)質(zhì)。
　　▍兩輪車：新一輪車型周期開啟，銷量單價(jià)同步提升。根據(jù)我們測算，公司2023Q3兩輪車收入大約為11億元。根據(jù)摩托車協(xié)會數(shù)據(jù)，2023年7-9月，公司累計(jì)實(shí)現(xiàn)≥250CC摩托車銷量3.42萬輛，同比+1.1%；累計(jì)實(shí)現(xiàn)摩托車銷量4.27萬輛，同比+0.6%。自北京摩博會以來，公司450cc巡航等多款新車型亮相，市場反響良好；450SR、XO狒狒等優(yōu)勢車型高熱度持續(xù)；800NK基本解決產(chǎn)能瓶頸，開始穩(wěn)定交付，450clc正式交付。9月公司發(fā)布兩大全新動力平臺：500CC四缸平臺和675CC三缸平臺并亮相三款工程樣車，兩大新平臺的發(fā)布有重要的卡位意義，將望助力公司在新格局競爭中保持領(lǐng)先身位，依托性能而非價(jià)格與全球頭部摩托車品牌直接競爭。當(dāng)前大排量摩托車價(jià)格戰(zhàn)依然持續(xù)，未來或?qū)⑦M(jìn)入洗牌階段，公司作為產(chǎn)品設(shè)計(jì)理念領(lǐng)先、車輛性能持續(xù)提升的領(lǐng)先品牌，依托兩大全新平臺，有望充分受益格局出清帶來的份額提升，成長為世界級的消費(fèi)機(jī)車品牌。
　　▍四輪車：短期主動去庫存，Q4銷量有望環(huán)比修復(fù)。根據(jù)我們測算，公司2023Q3四輪車銷售收入大約為15億元；根據(jù)摩托車協(xié)會數(shù)據(jù)，7-9月公司實(shí)現(xiàn)全地形車銷量3.65萬輛，環(huán)比+11.3%?？紤]到短期內(nèi)北美終端需求承壓，公司放緩了2024年款新車型的推廣，主動去庫存，公司實(shí)際確認(rèn)收入的銷量或低于摩托車協(xié)會口徑。短期來看，隨著24款新車型的鋪開，23Q4全地形車銷量有望環(huán)比修復(fù)。中長期來看，我們推斷公司將加大全地形車產(chǎn)品特別是高端utv/ssv車型的研發(fā)和車型發(fā)布，完善產(chǎn)品矩陣，實(shí)現(xiàn)量價(jià)齊升?？紤]公司全地形車歐洲市占率長期保持第一，北美渠道和車型矩陣仍有開發(fā)潛力，我們相信公司北美全地形車份額有望進(jìn)一步提升。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：四輪車銷量結(jié)構(gòu)升級不及預(yù)期，新產(chǎn)品推廣不及預(yù)期，摩托車海外市場拓展不及預(yù)期，新平臺量產(chǎn)速度不及預(yù)期。
　　▍盈利預(yù)測、估值與評級：公司是國內(nèi)娛樂休閑動力設(shè)備龍頭品牌，專注大排量水冷技術(shù)。公司摩托車產(chǎn)品兼具性能與性價(jià)比，營銷理念和售后服務(wù)行業(yè)領(lǐng)先。全地形車歐洲市占率長期保持第一，北美市場持續(xù)突破，有望實(shí)現(xiàn)量價(jià)利三重共振?？紤]北美宏觀環(huán)境變化，公司全地形車客觀上面臨一定不確定性，我們下調(diào)公司2023/24/25年EPS預(yù)測至7.07/8.66/10.59元（原預(yù)測為7.91/10.07/12.73元）。公司過去三年Wind一致預(yù)期對應(yīng)PE均值為36x，考慮公司業(yè)務(wù)海外敞口較高，當(dāng)前存在一定業(yè)績不確定性，按1倍標(biāo)準(zhǔn)差（14x）給予一定折價(jià)，給予公司2023年22xPE估值，給予目標(biāo)價(jià)155元，維持“買入”評級。