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核心結(jié)論：我們?cè)?月12日?qǐng)?bào)告《股市進(jìn)入波折期》提示過Q2的風(fēng)險(xiǎn)，而從5月底之后隨著政策的變化、經(jīng)濟(jì)部分指標(biāo)的改善，我們認(rèn)為市場(chǎng)進(jìn)入低位區(qū)域，但市場(chǎng)的表現(xiàn)整體低于預(yù)期。我們認(rèn)為，背后核心原因并不是低估了經(jīng)濟(jì)增速放緩的壓力，而是低估了成長(zhǎng)股回撤對(duì)市場(chǎng)整體的影響。因?yàn)閺?月以來，股市中表現(xiàn)最強(qiáng)的反而是經(jīng)濟(jì)相關(guān)類板塊，表現(xiàn)最弱的是成長(zhǎng)賽道，商品和利率也先后走強(qiáng)。成長(zhǎng)整體面臨新賽道（AI）和老賽道（新能源醫(yī)藥）業(yè)績(jī)兌現(xiàn)偏弱的困局，并且當(dāng)下成長(zhǎng)型基金的數(shù)量占比是歷史上最高的，由此對(duì)整體指數(shù)的影響超預(yù)期。我們認(rèn)為賽道風(fēng)格斷檔，有可能導(dǎo)致股市整體投資方法發(fā)生變化。短期來看，我們認(rèn)為市場(chǎng)可能出現(xiàn)了最后一跌的跡象。
　?。?）調(diào)整時(shí)間和幅度超預(yù)期原因：成長(zhǎng)股對(duì)市場(chǎng)的影響是歷次熊市中最大的。我們認(rèn)為，股市Q2以來表現(xiàn)低預(yù)期主要是成長(zhǎng)賽道的基本面問題。第一，AI產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)面臨業(yè)績(jī)兌現(xiàn)可能不是很快的擔(dān)心；第二，新能源和醫(yī)藥等行業(yè)面臨何時(shí)重回增長(zhǎng)趨勢(shì)不確定的擔(dān)心；第三，成長(zhǎng)整體面臨業(yè)績(jī)兌現(xiàn)偏弱的困局。歷史上其他熊市的時(shí)候，也有類似的困局，但是由于這一次成長(zhǎng)型基金的占比遠(yuǎn)高于歷史其他熊股市階段，所以對(duì)市場(chǎng)的影響更為持久。
　　（2）長(zhǎng)期來看，股市主流投資方法可能會(huì)再次發(fā)生變化。而且我們認(rèn)為賽道風(fēng)格斷檔，有可能導(dǎo)致股市整體主要投資方法發(fā)生變化。歷史上，A股主要投資方法的變化有三個(gè)階段。最早期1990-2000年，股市規(guī)模較少，專注投資的機(jī)構(gòu)占比較少，大部分投資者剛開始接觸股市，投資者對(duì)盈利研究較少，投資者更多關(guān)注股市供需，特別是股市監(jiān)管政策。第二個(gè)階段是2002年-2011年，由于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入穩(wěn)定快速增長(zhǎng)期，以公募基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者開始出現(xiàn)，股市進(jìn)入宏觀經(jīng)濟(jì)周期主導(dǎo)的時(shí)代。第三個(gè)階段是2012年-2021年，由于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中樞下臺(tái)階，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的主要?jiǎng)恿碜韵M(fèi)升級(jí)和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型，產(chǎn)業(yè)投資越來越重要。這些風(fēng)格變化的臨界點(diǎn)均出現(xiàn)了GDP中樞變化、通脹中樞變化、投資者結(jié)構(gòu)變化。而從2021年開始，國(guó)內(nèi)的經(jīng)濟(jì)中樞再次面臨變化，全球通脹和利率環(huán)境也出現(xiàn)了中樞變化，投資者結(jié)構(gòu)中外資和公募基金影響力下降，指數(shù)基金和量化影響力提升。所有這些變化導(dǎo)致2022年以來，產(chǎn)業(yè)賽道投資越來越難，我們認(rèn)為由于有宏觀大背景的變化，所以這一次主流投資方式的變化可能會(huì)持續(xù)很久。
　　風(fēng)險(xiǎn)因素：房地產(chǎn)市場(chǎng)超預(yù)期下行，美股劇烈波動(dòng)