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公司公布23Q3季報(bào)，Q1-Q3公司實(shí)現(xiàn)收入31.12億元，同比+25.11%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.14億元，同比+44.99%，其中Q3實(shí)現(xiàn)收入10.47億元，同比+30.73%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.09億元，同比+36.8%，業(yè)績(jī)超預(yù)期主要源于自主品牌延續(xù)高增長(zhǎng)同時(shí)代工業(yè)務(wù)邊際修復(fù)。
　　自主品牌延續(xù)高增，新興渠道快速放量
　　爆品研發(fā)推廣能力突出，展現(xiàn)強(qiáng)α。根據(jù)魔鏡數(shù)據(jù)，麥富迪7/8/9月淘系分別同比增長(zhǎng)22.48%/24.49%/16.22%，同期淘系貓狗食品行業(yè)銷(xiāo)售額同比增速分別為7.28%/15.14%/0.57%，行業(yè)龍頭展現(xiàn)強(qiáng)α。強(qiáng)α源于公司對(duì)市場(chǎng)需求的把握能力，22年以來(lái)公司新品表現(xiàn)良好，如Barf系列為市場(chǎng)市場(chǎng)上首個(gè)以barf食譜理念作為特色的品牌，公司通過(guò)推廣barf喂食更符合寵物天性等特點(diǎn)，與市場(chǎng)其他生骨肉凍干產(chǎn)品形成差異化概念；弗列加特系列自19年12月推出以憑借行業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)對(duì)核心潛在用戶(hù)進(jìn)行了強(qiáng)滲透，使得公司用戶(hù)圈層從中低端向中高端破圈，根據(jù)久謙數(shù)據(jù)7-9月，弗列加特天貓、抖音、京東合計(jì)分別增長(zhǎng)281%/217%/184%。
　　渠道力領(lǐng)先，積極把握新興渠道紅利。公司成長(zhǎng)歷史中，寵物消費(fèi)線上化紅利為重要驅(qū)動(dòng)力，近年來(lái)公司亦重視抖音、拼多多等新興渠道，根據(jù)麥樂(lè)多數(shù)據(jù)9月抖音寵物產(chǎn)品成交額7.3億，同比+109.2%，全年有望超過(guò)京東，公司2021年10月在抖音即開(kāi)設(shè)麥富迪及弗列加特品牌自營(yíng)店，也是行業(yè)少數(shù)在直播帶貨領(lǐng)域以公司自播為主的企業(yè)，以久謙數(shù)據(jù)計(jì)算23H1麥富迪天貓/京東/抖音銷(xiāo)售占比分別為46%/43%/10%，7月抖音銷(xiāo)售額占比達(dá)到19%，公司在抖音渠道優(yōu)勢(shì)顯著。
　　代工業(yè)務(wù)邊際修復(fù)，共驅(qū)營(yíng)收高增
　　伴隨海外市場(chǎng)庫(kù)存持續(xù)去化，國(guó)內(nèi)寵物食品出口邊際改善。根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，零售包裝的狗食或貓食飼料23年Q1-Q3季度出口額分別為2.6/3.2/3.3億美元，分別同比-19.8%/-6.7%/-4.7%；其中23年9月出口額1.1億美元，同比+29%，外銷(xiāo)呈現(xiàn)明顯的改善。公司代工業(yè)務(wù)伴隨下游客戶(hù)去化亦迎來(lái)改善，我們預(yù)計(jì)Q3實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)共同驅(qū)動(dòng)公司整體收入增長(zhǎng)。
　　高端化規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)，盈利能力超預(yù)期優(yōu)化
　　Q3公司毛利率38.84%，同比增長(zhǎng)4.21pct，環(huán)比增長(zhǎng)4.63pct，主要系：1）自主品牌高速增長(zhǎng)收入占比提升，另一方面麥富迪中高端化持續(xù)推進(jìn)，弗列加特系列、Barf系列、羊奶肉包系列等中高端新品拉動(dòng)增長(zhǎng)推動(dòng)自主品牌毛利率持續(xù)提升。2）代工業(yè)務(wù)修復(fù)盈利能力改善，23Q3伴隨下游去庫(kù)完成公司代工業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)迎來(lái)修復(fù)，對(duì)應(yīng)盈利能力改善。Q3凈利率10.33%，環(huán)比下降0.14pct，同比增長(zhǎng)0.39pct。環(huán)比下降主要系Q3匯兌貢獻(xiàn)減少，財(cái)務(wù)費(fèi)用率下降0.87pct，此外Q3管理費(fèi)用增加上市相關(guān)費(fèi)用，管理費(fèi)用率環(huán)比提升3.57pct，同比增長(zhǎng)主要系毛利率改善。
　　盈利預(yù)測(cè)與估值
　　我們持續(xù)看好公司自主品牌在強(qiáng)研發(fā)/爆品推廣能力下的市場(chǎng)份額提升與盈利能力向上優(yōu)化，代工業(yè)務(wù)有望維持穩(wěn)健，預(yù)計(jì)23-25年實(shí)現(xiàn)收入42.15/51.36/62.56億元，同比+24.07%/+21.85%/21.8%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.03/4.94/6.14億元，同比+51.1%/22.4%/24.4%，對(duì)應(yīng)PE41/34/27X，維持“增持”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　新品推廣不及預(yù)期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，原材料價(jià)格波動(dòng)