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概述：10月7日巴以沖突爆發(fā)以來，黃金價(jià)格在10個(gè)交易日大漲9%至1982美元/盎司，而同期美國10年期實(shí)際利率則基本保持不變。事實(shí)上，2022年以來雖然美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息，實(shí)際利率大幅上漲，但是黃金價(jià)格始終超過實(shí)際利率所指示的水平。黃金價(jià)格由哪些因素決定？如何理解黃金價(jià)格與實(shí)際利率的背離？當(dāng)前黃金的強(qiáng)勢表現(xiàn)能否持續(xù)？本文對上述問題進(jìn)行分析。
　　2022年以來，黃金價(jià)格持續(xù)超過實(shí)際利率指示的水平
　　黃金具有商品和金融雙重屬性，定價(jià)因素隨時(shí)間發(fā)生變化。2022年珠寶首飾和工業(yè)用途占黃金需求的一半，金條、金幣占比達(dá)到26%，央行購買占比為23%。1970-2000年，通脹預(yù)期和避險(xiǎn)需求是黃金價(jià)格的主要決定因素，而2000年后，黃金的金融屬性增強(qiáng)，實(shí)際利率成為黃金價(jià)格的最重要決定因素。2000年以后，隨著黃金ETF的推出以及黃金相關(guān)衍生品市場的擴(kuò)容，黃金金融屬性進(jìn)一步增強(qiáng)，實(shí)際利率成為黃金價(jià)格的最重要決定因素。
　　但2022年以來，雖然實(shí)際利率持續(xù)回升，但是黃金價(jià)格遠(yuǎn)高于實(shí)際利率所指示的水平。我們認(rèn)為，背后主要有以下三個(gè)原因，考慮到黃金市場所發(fā)生的結(jié)構(gòu)性變化，通過實(shí)際利率變動(dòng)與黃金價(jià)格變動(dòng)的關(guān)系來構(gòu)建黃金價(jià)格模型能夠顯著降低預(yù)測誤差。
　　實(shí)際利率水平越高，黃金價(jià)格與實(shí)際利率之間的關(guān)系越弱；新興市場國家多元化外匯儲(chǔ)備導(dǎo)致2022年以來央行大規(guī)模購買黃金，沖擊了黃金價(jià)格和實(shí)際利率的關(guān)系；
　　近期巴以沖突等地緣政治風(fēng)險(xiǎn)上升推高黃金價(jià)格，使黃金價(jià)格與實(shí)際利率出現(xiàn)背離（參見《簡析巴以沖突的潛在宏觀影響》，2023/10/19）。
　　當(dāng)前黃金價(jià)格的超預(yù)期表現(xiàn)能否持續(xù)？
　　短期看，黃金價(jià)格仍然受到巴以沖突等地緣政治事件影響，若巴以沖突擴(kuò)大化，黃金價(jià)格仍有攀升空間；但若得以緩和，則黃金價(jià)格或暫時(shí)回撤。
　　中期看，黃金價(jià)格后續(xù)仍有支撐。一方面，央行多元化外匯儲(chǔ)備將增加對黃金需求，為金價(jià)提供結(jié)構(gòu)性支撐，但影響或不及2022年。另一方面，美國高企的實(shí)際利率難以維系，實(shí)際利率下降有望推升黃金價(jià)格（參見《美國真實(shí)利率能長期維持高位嗎？》，2023/8/24）。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：美債期限溢價(jià)回升超預(yù)期，美國財(cái)政供給超預(yù)期。